资产类别,一般是指一类有价值的事物,具备某些共同的特征,并且这些特征显著区别于其他事物。从投资的角度来看,即指一类投资品种,在不同的市场环境下有着类似的风险/回报特征,并受到相同的法律及监管限制。

资产的划分方法很多,没有一个所谓的“正确答案”。实际上,资产分类往往是一种主观的判断,依赖于具体的环境和约束条件而定,与投资目标密切相关。谨慎的投资者最好从功能的角度来定义资产类别。

笔者在多资产、多策略的投资实践中对于资产的划分和选择亦有一些体会。

划分资产种类,首先,要明确自己的目标。因为只有界定清楚目标,才能进一步厘清该如何达成目标,以及如何运用不同资产实施投资策略。资产是构成投资组合的基础,其作用无非是以下几点:产生回报、获取期间收益、负债匹配、对冲、资金保护、分散化投资。不同类型的机构投资目标差异很大,对于资产的划分和选择自然也千差万别。当然,在投资目标之外,还可能有商业目标或者情感目标,比如扩展投资边界有利于自我营销,投资艺术品能够带来情感效用等等,这些不在本文的讨论范围内。

其次,要有标准。比如JohnWiley&Sons(2007)提到的6项标准有同质化、高相关度、排他性、有可靠的数据支持、可投资性和可被动管理。前3项标准包含在资产类别的定义中,而后3项更多是从实际投资管理过程来说的。投资目标包括风险目标、回报目标和投资限制。对单一资产种类分析可以了解其风险/回报特征及来源、跨资产的分析可以了解它们的相关性特征,理解每类资产在投资组合中能发挥的作用离不开可靠的数据支持,因为需要基于历史数据和未来收益率等指标来构建模型配置资产。可投资性和可被动管理是指其能供大部分投资机构选择,这也是有现实意义的。

那什么样的资产是适合基于人民币货币、绝对收益要求、相对低的波动容忍度,且年度考核的投资机构呢?首先看权益,权益资产理论上在长期有正收益,因其可以分享经济的增长并跟随通胀。同时,在固定收益组合中加入小部分权益可以在相同风险水平下提高收益。但是,在上述显而易见的优势之外,也不能忽视一些风险。其一,RobertArnott(2003)的研究表明,在长期权益收益中股利占比最大,而过去我国市场中对价格信号敏感的、愿意分红的好公司不多,更多是有代理问题、不以净利润最大化为目标且不太鼓励分红的企业,考核期内的回报不像成熟市场那么可预期;其二,权益与固定收益类资产长期相关性较低不代表短期相关性也低,导致分散化效果面临打折扣的风险。所以,针对目前国内市场现状,权益不太适合作为一项占比高且能长期配置的资产类别,因为它的长期驱动因素和导致短期价格的变动因素可能不同,即长期作用(如果有)不一定能在某个特定考核期中体现。

再看固定收益证券,传统上,这类资产指的是高评级、长期限且不含赎回权的债券(尤其是政府债券),其作用主要是抵御突发性的金融事件影响,但现在已经发展成为一类可以提供多种回报潜力的投资品。由于权益并不是我们的主要配置资产,也就不需要参照传统的增长/通胀象限及资产在其中的作用来定义划分。从完成考核收益并控制波动的角度出发,中低久期/中等评级的信用债就成为了这中间一类很重要的资产,它的属性和两端的中高等级债以及高收益债都不同。信用债一定程度上结合了权益和固定收益的风险/回报属性,因其能在目标持有期通过信用错配、期限错配获得票息或者骑乘收益等相对较高且可预期的回报,并保证组合整体风险可控。长期限利率债也是一类重要的资产,因其具有良好的流动性和进攻性,且风险因子比较纯粹。

其他资产,如另类资产中的对冲基金、管理期货能够提供与传统资产不同的风险/回报特征,在组合中加入这些资产可以调整其收益分布轮廓,起到拓展组合有效前沿的作用。但需要注意,此类资产没有指数可被动投资,挑好管理人也面临难度;最后,由于计价货币是人民币,在投资海外资产的时候,一般选择承担美元债券的利率和信用风险,然后将有效性高的汇率市场风险对冲,不去主动偏离人民币基准。

总的来说,资产的划分与选择既是科学又是艺术。对于不同机构来说,重要的是明确其投资目标并设立划分标准,结合自身需求才能选好资产种类并完成考核目标。