虽然实体部门债务增速创新低，但宏观杠杆率在二季度仍在攀升。

日前，国家金融与发展实验室(NIFD)发布《2024年二季度宏观杠杆率报告》(下称《报告》)，二季度的宏观杠杆率从一季度末的294.8%上升至295.6%，上升了0.8个百分点，上半年共上升了7.5个百分点。其中，二季度居民杠杆率下降了0.5个百分点，非金融企业杠杆率上升了0.2个百分点，政府杠杆率上升1.1个百分点。

《报告》认为，宏观杠杆率为被动上升。与债务增速下降同步，名义GDP增速也在下降，只要债务增速高于名义GDP增速，无论债务增速如何下降，宏观杠杆率都会上升。预计全年宏观杠杆率的增幅有望小于2023年，共上升10个百分点左右。

国家金融与发展实验室国家资产负债表研究中心秘书长刘磊对第一财经表示，未来，随着房地产政策不断拉动，房地产投资有可能趋于稳定。宏观杠杆率被动上行的问题有可能缓解，但这不是短期之内就能解决的问题，宏观杠杆率被动上行趋势还会延续。

宏观杠杆率被动上升

2023年我国宏观杠杆率共上升了13.7个百分点，其中上半年上升了9.7个百分点。今年上半年宏观杠杆率上涨幅度有所下降，上升7.5个百分点。其中，居民和企业部门加杠杆意愿相比去年还是在下降。

虽然债务增速下行，但杠杆率却被动上升。这是因为与债务增速下降同步，名义GDP增速也在下降。

宏观杠杆率是一个经济体的债务规模与名义GDP规模之比。《报告》指出，二季度实际GDP同比上升4.7%，但名义GDP只上升4.0%。名义GDP增速已经连续五个季度低于实际GDP增速。

这意味着，只要债务增速高于名义GDP增速，无论债务增速如何下降，宏观杠杆率都会上升。

基于此，《报告》指出，今年上半年实际GDP增速为5.0%，名义GDP增速为4.1%。只要债务增速还维持在5%以上，宏观杠杆率只能被动上升。

中信证券首席经济学家明明对第一财经表示，名义GDP增速已连续5个季度低于实际GDP，为破解宏观杠杆率的被动上行，可以通过扩大内需的方式使通胀温和抬升，进而推动名义GDP增速的回升。具体来看，消费方面可以通过落实就业保障、减少贫富差距等方式提高居民消费能力及意愿，投资方面可以进一步通过培育新质生产力来推动制造业转型升级，从而提高有效需求。

刘磊也表示，宏观杠杆率上升原因是被动上升。在债务增速较低的情况下，之所以杠杆率还在上升，主要就是名义GDP上升速度较慢。“也就是说，名义GDP上升速度要小于债务上升速度。名义GDP二季度同比增速只有4.0%，是非常低的一个水平。因此在这种情况下，杠杆率还是要上升。”

居民债务增速降至低点

分部门来看，二季度居民部门宏观杠杆率出现下降，非金融企业部门基本保持稳定，政府杠杆率继续上升。

2024年二季度居民部门杠杆率下降了0.5个百分点，上半年居民杠杆率保持不变;非金融企业杠杆率二季度上升了0.2个百分点，上半年共上升5.9个百分点;政府部门杠杆率从一季度56.7%上升至二季度57.8%，增加了1.1个百分点。

明明表示，不同于以往居民和企业部门主动加杠杆带来的宏观杠杆率抬升，现阶段居民和非金融企业部门加杠杆意愿均较为有限，企业杠杆率抬升幅度较小与二季度开始的规范手工补息以及治理资金空转等政策举措有关，这一结果也反映出金融数据“挤水分”的成效显著。

虽然5月房地产贷款政策迎来“松绑”，降低房贷利率，但房贷需求仍然较低，居民贷款增速降至历史低点。积极的政策信号对房地产交易和房地产贷款的拉动作用尚未显现，政策效果有待观察。

《报告》显示，2024年二季度，居民总贷款增速降至3.8%，其中消费性贷款(包括房贷和普通消费贷)增速降至0.7%。一季度的房贷增速为-1.8%，其它消费性贷款增速为8.4%。消费贷增速仍在下降房贷增速自2023年一季度起已经持续6个季度负增长。

不过，居民消费增长领先于居民收入，消费支撑经济增长。《报告》显示，2024年上半年的全国居民人均可支配收入为20733元，相比2023年同期增长了5.4%，人均收入增速仍然是高于名义GDP增速。居民收入中的工资收入增长了5.8%，经营性收入增长了6.4%，财产性收入增长2.1%。居民收入增长领先于GDP增长，居民可支配收入占总收入的比重提高。上半年居民人均消费达到13601元，相比2023年同期增长了6.8%。居民消费增速高于居民可支配收入增速，居民可支配收入增速又高于总收入增速。居民储蓄率在下降，上半年的居民储蓄率降至34.4%，低于一季度的储蓄率，也低于去年同期的储蓄率，说明居民消费在一定程度上拉动了经济增长。

这意味着，居民杠杆率的变化主要取决于未来房贷增速能不能回暖。

“目前GDP增幅明显偏低，而影响GDP的主要原因是房地产投资。从消费上看，消费增速要大于GDP增速。投资中，增速最低的就是房地产投资。因此，破解宏观杠杆率被动上行，主要看房地产投资是否有可能有所恢复。”刘磊认为，未来，随着房地产政策不断拉动，房地产投资未来有可能会趋于稳定。

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