事件描述

6月17日，国家统计局公布经济数据，5月工增、固投同比增速回落，社零增速回升。

事件评论

需求不足，工业生产被动转弱。5月工业增加值同比增速降至5.6%，表现弱于Wind一致预期的6.0%。从环比看，5月工增季调环比降至0.3%，与PMI生产指数扩张放缓的表现一致。需求弱或是生产被动转弱的原因，产销不畅问题仍在：5月工业企业产销率回落至96.6%，与去年同期持平，但位于历年同期低位。从中观行业来看，多数行业工业增加值同比增速回落，下游消费品制造业工增同比集体转弱，侧面反映出终端需求不足。微观工业品产量数据也有类似特征，上游煤炭、有色金属、钢材产量同比增速回升，但下游汽车、电脑、智能手机产量增速大幅回落。

固投连续两个月下滑，保交楼压力再度凸显。1-5月固投累计同比下滑至4%，表现弱于Wind一致预期的4.2%。估算5月同比增速降至3.5%，季调环比增速连续两个月负增长，反映投资强度持续下滑。此外，5月民间投资同比增速续降至-0.4%，反映企业意愿持续转弱。从支出分项来看，估算5月建筑安装工程同比增速回落，设备工器具购置同比增速回升。而从分项来看，仅有制造业单月投资增速回升，基建、地产同比增速续降。估算5月制造业投资同比回升至9.4%，分行业中，其他运输装备（船舶航空装备）、医药、电子投资同比增速边际回升。估算新、旧口径基建投资增速分别回落至4.9%、3.8%。基建子行业中，仅有水利市政环保投资增速降幅收窄，交运投资、电网投资同比强度转弱。

估算5月地产投资同比增速续降至-11%。实物量方面，尽管竣工面积同比增速回升，但施工面积当月同比增速大幅回落至-84.1%，且施工当月新增面积低于新开工面积减竣工面积，反映可能有地产项目在5月停工。资金方面，5月房企开发到位资金同比增速降至-21.8%，商品房销售额同比仅小幅回升至-26.4%。

低基数叠加网购预售，消费脉冲式改善。5月社零、限额以上零售同比增速分别回升至3.7%、3.4%，社零增速低于Wind一致预期的4.5%。详细拆解后，消费更似脉冲式改善。

一是，从基数来看，社零两年复合增速回落，低基数承托消费回升。二是分渠道和品类来看，618预售对消费的提振作用明显。分渠道看，估算5月实物商品网上零售同比升至12.9%，而线下消费品零售同比增速回落至2.6%，分化明显。分品类看，同比增速及两年复合增速同步提升的品类为：通讯器材、办公用品、化妆品、家具、家电等，与网购渠道关联度较高。而从就业数据来看，失业率保持稳定，失业率结构并无明显变化。5月城镇调查失业率稳定在5%，本地户籍人口失业率高于31大城市失业率，高于外地户籍人口失业率，反映留乡待业情况依旧广泛存在，或持续抑制消费增长的弹性。

警惕三季度量价转弱，政策亟待发力。5月经济数据整体低于市场一致预期，需求转弱带动经济活动转弱的特征与PMI分项数据呈现的基本一致。向前看，弱需求仍是制约经济持续复苏的最大障碍。就内需而言，产能过剩叠加债务化解，结构转型期与惯性加杠杆存在内在冲突。而从外需来看，5月PMI新出口订单转弱，反映三季度末出口或有转弱风险。“企业-居民”的经济循环本就脆弱，当内外需求双双趋弱，经济在三季度或有量价双缩风险。对跨周期调节来说，当短期风险较长期风险威胁更大时，政策有必要出手承托需求，货币宽松必要性随之增强。

风险提示

政策落地进度仍待观察。