1中国物价现状

自从2020年疫情发生之后，世界经济发生了一些变化。其中从中美两国CPI走势的分化可以看出，过去十年美国核心CPI环比中枢从2021年二季度开始就从原来的0.16%抬升到0.4%上，中国核心CPI环比中枢从2020年开始从原来的0.14%下降到0.06%上。

中日两国世代近邻，经济发展同属于追赶模式，并且都经历了人口周期、房地产周期以及债务周期。1991年日本土地泡沫破裂之后，出现了“失落的二十年”，物价进入长期通缩。中国房地产正面临着调整，物价是否也会近似日本历史演绎呢?显示的是以2010年为基期，日本1970-1992年间的房价和房租指数与中国2001-2023年房价和房租指数走势的对比图，两者走势也有部分相似性。其中中国房租指数做了60%的收缩比例，这是为了比较变化趋势[1]。

通过比较我们发现，除了房价和房租，中国的CPI指数与日本30年前的CPI指数走势有部分相似性，GDP平减指数大约与日本28年前的GDP平减指数走势部分相似。综合来看，中国物价走势大约与日本前28-32年走势有部分相似性。

值得注意的是，考虑到中日两国经济的体量有所差距，中国的经济指标未来不一定会延续日本历史经济指标走势。日本经济指标走势仅作参考。

2中国物价预测模型

对于中国未来物价走势，我们的研究模型主要采用指标分别是产出、价格、货币和利率，其中产出水平为季调后的实际GDP、价格水平为GDP平减指数，货币和利率分别使用M1及两阶段利率构成的贷款利率[1]。数据时间跨度是2004Q1-2023Q4，其中，为消除每五年一次的实际GDP基数调整所导致的数据跳升，我们以2005年实际GDP为基期，根据GDP季度同比计算实际GDP并进行季调修匀。各变量取对数并将其表示为Y、P、M、R。从图5和6可以看出，2004-2023年间M-P-Y和利率存在明显的负相关关系，可能存在某种长期关系。

我们采用时间序列分析工具中的VAR模型来预测。首先验证货币需求的协整关系是否成立，对以下两个模型进行验证。

其中，和是利率弹性和收入弹性，e是货币需求的残差项。我们初步对模型中包含的每个变量进行ADF单位根检验，对于水平变量，M-P和R在5%的置信水平下不能拒原假设，M-P-Y在1%的置信水平下通过检验。一次差分后，各变量均能在10%的置信水平下拒绝原假设，该结果表明每个变量都是具有一个单位根的一阶单整。确认同阶单整后，我们通过Engle-Granger检验①、②式协整检验。图表7报告了协整检验的结果。EG检验结果支持(M-P-Y、R)、(M-P、Y、R)两个系统均在1%的显著性水平下存在协整关系，表明变量间存在长期稳定的关系，也表明货币需求的协整关系得到支持。确立协整关系后，对协整向量进行估算，即估算①和②式中的β系数，采用的估算方法为DynamicOLS(DOLS)方法。从拟合优度看，(M-P、Y、R)模型较(M-P-Y、R)模型较优，而从系数符号看，(M-P、Y、R)中滞后两期模型更具有稳健性，也更与实际情况相符。综合考虑，我们认为M、P、Y、R中存在以下关系：

确认了存在货币需求的协整关系后，我们根据VAR模型估算价格波动的动态，下式中括号内数字代表该变量滞后的期数。VAR模型能够捕捉时间序列数据中的动态关系，并预测各变量未来短期内变动。

根据VAR模型从2007年向后拟合和预测，2007-2023年间货币量、利率、价格和产出水平实际值与预测值的变化趋势基本相符，代表模型能大致指示四个变量的长期趋势。价格指数方面，2007-2023年价格指数接近同时段实际价格指数的中枢水平，且在2024年后有继续向下趋势。这表明其他条件不变的情况，模型预测仅在产出水平、货币供应量和利率与价格的相互影响下，在2030年前中国的价格水平增速仍为正增长，该研究结论并不支持我国通胀会进入长期通缩。

值得注意的是，上述分析是使用的VAR模型可以预测各变量未来走势，但模型预测结果受到样本时间段影响，且模型依赖诸多假设，不能囊括所有可能对预测指标有重大影响的经济现象，因此我们需要客观对待预测结果。如果样本期间内相关经济数据整体处于下降阶段，可能会致使预测得到的未来经济指标出现下滑趋势。但这种趋势并不是绝对存在的，可能会受到突发事件、模型外的经济指标影响，各变量之间的关联关系也可能随时间的推移改变。

3日本物价历史走势的借鉴意义

需要警惕的物价风险：在此我们想借鉴一下日本物价的历史走势。由于2023年的中国物价情况类似于1993年的日本，我们用1980年至1998年日本同样的经济指标做VAR模型。在货币供应量指标中，中国的M1与日本略有不同，中国M1同比指标主要为企业活期存款，而日本M1指标为私人部门活期存款，不仅含有企业活期存款，也包括居民活期存款。由于在中国居民活期存款与企业活期存款增速相似，因此中国M1同比与日本M1同比可以类比。

《泡沫/通缩时期的日本经济与经济政策》中的论文《通货紧缩期的价格走势与货币的作用》[3]也是用M1与其他经济指标做的协整分析。我们使用日本M1进行①、②均能通过EG协整关系检验，表明价格与各变量间确实存在稳健的协整关系。基于该协整关系，我们建立VAR模型并对未来做预测。为了检验VAR