投资要点

春节错位导致的年度奖金个税收入延迟效应消退、基期缓税到期集中补缴导致的高基数效应延续，一般公共预算收入进一步走弱。4月全国一般公共预算收入20049亿，同比跌幅较3月大幅加深1.3个百分点至-3.7%，主要拖累源自个人所得税，当月对一般公共预算收入同比的拖累幅度达到-0.8个百分点，而3月为较为明显的正贡献，显示部分企业因今年春节延迟错位而推迟年度奖金发放至3月所导致的一次性个税高增效应消退。此外，21Q4-22Q2中小型制造业企业缓税在2023年前4个月集中到期补缴导致的高基数效应仍在延续，增值税对4月一般公共预算收入同比的拖累幅度仍然达到-2.9个百分点。此外，非税收入的同比贡献作用也较3月大幅下行了2.6个百分点至仅0.6个百分点。4月一般公共预算支出同比大幅上行9.0个百分点至6.1%，其中，在今年预算内基建投资扛起稳增长重任的背景下，农林水、城乡社区事务、节能环保等基建支出贡献较3月大幅上行2.2个百分点至1.7个百分点，是拉动4月一般支出同比增长最大的贡献来源。随着2023年增发国债加快落实为实物工作量，预计水利投资增速有望持续回升。

房地产供需持续降温，土地出让金收入拖累政府性基金收支程度有所加深，可能阶段性强化地产需求下行压力。4月政府性基金收入同比下跌达18.2%，跌幅较3月进一步扩大2.3个百分点，主要拖累因素仍是土地出让金收入的持续下滑，后者4月同比跌幅扩大2.6个百分点至-21.2%，显示前期已经推出的进一步限购放松政策尚未显著带动地产需求回暖，土地市场也依旧较为冷清，开发商拿地积极性相对较低。由此导致土地出让金收入安排的支出同比跌幅也较3月扩大2.7个百分点至-19.3%，而考虑到其中大部分为拆迁补偿款，这部分支出的大幅下降可能一定程度上令房地产需求下行压力阶段性有所强化。

专项债、超长期特别国债发行偏慢，用于基建投资的政府性基金支出下滑更快，预计二季度传统基建投资增速可能进一步回落。2020年以来，专项债以更大比例投向基础设施领域，对土地使用权收入下滑形成对冲效果。当前地方债务风险加快化解，年初中西部省份基建投资缓建停建，新增专项债额度要求向投资效率较高的项目和地区倾斜，而超长期特别国债对项目收益性的要求同样较为严格，多重因素叠加共同导致了专项债和超长期特别国债直至4月发行进度都明显慢于常年，由此导致扣除土地使用权出让金收入安排的支出后的其他政府性基金支出加速收缩，拖累4月政府性基金支出同比跌幅显著扩大达12.6个百分点至-35.9%。考虑到政府性基金项下债务融资与基建投资、特别是公共设施管理业投资相关度较高，预计二季度传统基建投资增速可能进一步延续4月的回落势头。

展望年内后续月份，房地产需求下行压力仍大、内生商品消费动能仍显不足的背景下，基建投资从地方政府主导逐步转向中央政府主导，需要一般公共预算支出和政府性基金支出均基本保持年度预算的相对较高增速，以有力促进有效投资和消费内需可持续增长路径的巩固。土地出让金收支持续下探可能阶段性强化地产需求的下行压力，房地产市场风险、地方债务风险加速化解过程中企业和居民内生借贷意愿又同步降温，一定程度上削弱了货币宽松的潜在效果。当前经济政策工具结构中，中央财政果断有力的融资扩张具有中流砥柱的稳增长优结构作用，期待专项债和超长期特别国债加速发行并尽快形成实物工作量。货币政策重在积极配合财政而非激进刺激投资。

风险提示：广义财政融资速度慢于预期风险。