核心观点：

宏观上，4月制造业PMI为50.4，季调后的趋势是总体平稳的，当前的实体趋势没有明确的指向性，尽管产成品库存短时看有一些下跌，但可能有前期补库过快的纠偏成分在。

工业企业利润虽然小幅回撤，但总体上还在扩张的状态，且其幅度要比PPI更为陡峭，这显示出短时的中游有一些增量的需求出来（目前看可能是大规模设备更新），且使得中游存在一定的成本转嫁能力。

如果简单比对工业企业利润和产能利用率两组数据，会发现当前的循环主要在中游：

（1）工业利润增长较为显著的行业为计算机通信、化学原料、化纤、汽车及有色金属冶炼；

（2）但是，相当部分的行业利润的增长，却伴随着产能利用率的下滑，比如汽车、计算机通信、有色金属冶炼等；

（3）一个合理的解释是，大规模设备更新这个逻辑如果成立的话，需求并非从最下游出现，也正是因为这个原因，这种需求的增长没有推动预期的良性循环，这导致这些需求没法顺畅地传导到偏上游的位置。

此中，值得关注的是化纤行业（尤其是粘胶短纤），这个行业是少有的当前可以在中下游所有数据上达成共振的一个行业：消费及出海需求在、行业利润在改善、产能利用率在上升，虽然这个共振的持续性需要边走边看，但全球社交场景的恢复的确是个重要的支撑场景。

一季报的行业表现略有散乱：

（1）利润下降偏快的行业有商贸、传媒、建材、公用事业及电力设备；（2）电子、农林牧渔、轻工、环保及医药生物有偏快的利润改善。

此中，值得关注的是电子及环保，这可能是今年两个重要的阿尔法：

（1）从全球PMI数据看，全球新一轮景气周期的出现可能正在推动一轮消费电子的上升周期，从今年Q1的数据看，消费电子的净利润增长速度已经回到44.91%的高位，如果这个趋势可以持续，那后续半导体的改善趋势可以重点观察；

（2）无论是今年的减碳目标还是大规模设备更新，环保都是一个确定性受益的行业，在十四五时期，我们的环保目标的完成要比经济目标更为滞后，后续减碳的压力可能会持续加大。

风险提示：国内需求偏弱，海外地缘政治风险超预期