事件：北京时间4月5日20:30，美国公布3月非农就业数据;近期黄金价格持续大幅上涨，不断刷新历史新高。

核心结论：美国就业依然强劲，美联储降息预期明显降温，但黄金仍上涨。通过详细复盘、以史为鉴、多维度对比：本轮黄金上涨最开始有基本面支撑，之后逐渐脱离基本面，最可能是交易性因素主导、也就是破新高后的动量效应和“逼空”效应;往后看，短期黄金应有回调风险，但年内整体依然偏多，可等回调后择机配置。

1、美国3月就业数据的信号：新增非农、薪资增速、劳动参与率等全面超预期，指向美国劳动力市场依然十分强劲。数据公布后，美联储降息预期明显降温，目前6月降息概率已降至50%左右，全年降息75bp概率降至60%左右。

2、本轮黄金上涨复盘：起步阶段有基本面支撑，之后开始逐渐脱离基本面。本轮黄金上涨始于3月1日公布的美国2月制造业PMI大幅低于预期，引发美联储降息预期升温、美元和美债利率回落。但3月下旬之后，美联储降息预期不断降温，美元和美债利率也持续反弹，黄金却脱离基本面继续上涨。此外，数据显示近期黄金上涨与避险情绪关系不大。

3、黄金价格为何脱离基本面?破新高后的动量效应和“逼空”可能是主因。3月初黄金价格创历史新高后，投机性多头头寸快速增加、空头头寸快速减少，可能是触发了动量策略大量买入;并且在这一过程中大量空头止损离场，“逼空”效应也扩大了黄金的涨幅。历史上看，黄金每次破历史新高之后，短期内通常延续快速上涨，也与本轮的表现相一致。

4、黄金后续走势怎么看?短期有回调风险，年内整体依然偏多。根据历史经验，黄金破新高后往往短期内都会经历一轮调整，并且目前持仓状况反映出做多交易已经较为拥挤。中长期看，美元指数大方向是下行，美国二次通胀将压低实际利率，同时地缘局势不确定性仍大，基本面对黄金仍偏利多，因此等黄金回调后仍可择机配置。

正文：

1、美国3月就业数据全面超预期，薪资增速加快，劳动力市场依然十分强劲。

双双改善，平均周薪环比由上月的0.47%提升至0.64%，大幅高于过去12个月的均值0.34%。

更多是由于就业倾向的转变，而非经济环境恶化。本土出生的就业者增加92.9万，是过去4个月以来首次增加，过去12个月的均值为-7.3万;国外出生的就业者增加11.2万，与过去12个月的均值12.4万大体相当。前期报告中我们曾多次提示，当前非法移民已成为美国新增就业的主力军，本月数据表明，非法移民对就业的贡献仍大，与此同时美国本土劳动者的就业状况也明显改善，这反映出招聘需求十分强劲。

2、非农数据公布后，美股、美债利率、美元、黄金均上涨，降息预期明显降温。

期货隐含的美联储降息预期明显降温。5月降息概率从14%降至6%，6月降息概率从74%降至54%，7月降息概率从100%降至94%，全年降息75bp的概率从100%降至60%左右。

3、本轮黄金上涨复盘：起步阶段有基本面支撑，之后开始逐渐脱离基本面。

本轮黄金快速上涨始于3月1日，迄今现货黄金已从不到2050美元/盎司涨至最高2330美元/盎司，涨幅达14%。传统分析框架认为，黄金价格主要受美元指数、实际利率(美债或TIPS收益率)、降息预期、避险情绪的影响。按照这一框架对本轮黄金上涨进行复盘，我们发现黄金上涨的初期仍符合传统基本面框架，之后开始逐渐脱离基本面，具体表现如下：

4、黄金价格为何脱离基本面?破新高后的动量效应和“逼空”可能是主因。

5、黄金后续走势怎么看?短期有回调风险，年内整体依然偏多。

期货和期权持仓情况来看，目前黄金多空比已达新冠后的最高值，高于俄乌冲突、巴以冲突、硅谷银行危机时期的水平，这也反映出做多黄金交易已经较为拥挤。后续若空头停止入场、多头逐步止盈，可能出现“多杀多”式的下跌。

风险提示：美国经济与货币政策、地缘冲突等持续超预期，历史规律失效。