3月22日，人民币即期汇率(即境内银行间市场下午四点半交易价，下同;如非特指，本文人民币汇率均指人民币对美元双边汇率)跌破7.20比1，引发了市场热议。这是今年以来境内外汇市场紧守在7.20偏强方向窄幅波动后的一次“试盘”，其中释放了诸多信号。
境内人民币汇率交易价破位后的市场反应
3月22日，境内人民币汇率中间价开在7.1004比1，维持了今年以来围绕7.10上下波动的走势。不同的是，当日境内交易时间，人民币汇率交易价跌破了7.20比1，下午四点半收在7.2283，创2023年11月20日以来新低。
去年底的中央金融工作会议提出，加强外汇市场管理，保持人民币汇率在合理均衡汇率上的基本稳定。中央经济工作会议公报也连续两年提及汇率维稳目标。在此背景下，今年初至3月21日，人民币即期汇率的最大振幅为674个基点和0.95%，均处于2016年同期以来的低位。3月22日汇市异动后，当季人民币即期汇率的最大振幅分别升至964个基点和1.35%。
前期人民币汇率窄幅波动，伴随着即期汇率相对于当日中间价的背离，以及当日离岸人民币汇率相对在岸人民币汇率的背离走阔(即所谓“三价背离”)。人民币汇率在延续了去年11月份以来的低位盘整后，日前的异动是一次尝试寻找突破方向的“试盘”。
3月22日亚洲交易时间，瑞士央行意外降息，美元指数升破104后进一步走强并创下一个多月来新高。受此影响，在人民币汇率中间价首次开在3月8日以来较7.10偏弱的方向后，交易价又跌破7.20，导致前期低波动下被压抑的市场做空情绪和力量集中释放。当天及第二个交易日(3月25日)，境内银行间市场即期询价成交量均在500亿以上，平均556亿美元，较年初至3月21日日均成交放量80.1%。
3月25日，中间价重新升回7.10以内且开在较市场预期明显偏强的方向，即期汇率也较上个交易日反弹近200个基点。此后自3月26日以来，虽然美元指数持续运行在104上方，人民币即期汇率也在7.20的偏弱方向，但银行间市场即期询价成交量快速收敛，3月26~29日日均成交量为329亿美元，较3月22~25日日均成交低了40.8%，显示市场做空力量的宣泄暂告一段落，初现企稳迹象。
但是，市场看空情绪和做空压力总体趋于加强。3月22~29日，即期汇率相对当日中间价的日均偏离为+1.78%，较年初至3月21日日均偏离高出56.5%;离岸人民币汇率相对在岸人民币汇率的日均偏离为+363个基点，相当于前期日均偏离的1.52倍。
稳汇率的关键在内而不在外
去年底今年初，市场普遍预期2024年美联储货币政策转向、美元指数走弱。但是，笔者曾多次强调，2024年人民币汇率能否企稳回升取决于国内经济持续修复的利好能否充分对冲海外货币紧缩、美元指数高企的利空。
目前看来这种谨慎是恰当的。如同2022年底2023年初，市场普遍认为2023年美国经济将陷入衰退一样，前述关于美联储政策取向和美元汇率走势的预期迄今也未能兑现。今年初以来，市场对于美联储紧缩预期重新定价，美元指数和美债收益率止跌反弹。一季度，美元指数累计上涨3.1%，上年同期为下跌0.9%;2年期和10年期美债收益率分别上升36和32个基点，上年同期为分别下跌35和40个基点。结果，去年11月初至今年3月底，美元指数累计下跌2.1%，境内人民币汇率中间价和即期汇率分别上涨1.2%和1.3%，与2022年11月初至去年3月底美元指数下跌8.1%，人民币汇率中间价和即期汇率分别上涨4.4%和6.2%的形势迥异。
3月份的议息会议上，美联储大幅上修了今年美国经济增长预测值，小幅上修了今年底核心PCE通胀，下修了年底失业率的预测。经济前景不差、就业形势不弱、通胀韧性依旧，导致美联储内部对于今年降息几次存在巨大分歧。这次会上，十九位官员中，有十位预计今年至少会有三次降息，另外九位预测两次或更少。在后九位中，有两位预计美联储今年按兵不动，还有一位甚至认为到明年底都不会降息。
美联储主席鲍威尔在2022年11月份议息会后的新闻发布会上表示，当月美联储已经完成了加息有多快的第一阶段，后面还有终点利率有多高，以及限制性政策立场持续时间有多长的两个阶段。去年底最后一次议息会议暗示加息终点已至，今年1月份议息会议删除了可能进一步收紧政策的表述，表明第二阶段任务完成。尽管新的点阵图维持了年内降息三次的预判，但最近美联储官员多次提示抗通胀的最后一公里可能道路崎岖。
站在当前时点上，今年美国经济“硬着陆”是小概率事件。从历史经验看，在不衰退的情形下，美联储货币政策不会显著转向，美元指数也不会趋势性下跌。相反，现在市场押注美国经济“不着陆”的概率上升。3月21日以来，美元指数维持在104以上，正是在美强欧弱的基本面格局下，市场预期欧央行有可能更早更多地降息，推动美元指数被动走强。3月19日，日本央行退出负利率和收益率曲线控制并停止量化宽松，也因日美负利差依然较大而未能挽回日元的颓势。
今年以来，人民币汇率走势与美元指数和中美利差相关性较上年降低。一季度，人民币汇率中间价与隔夜美元指数为正相关0.158，低于去年全年的0.310;即期汇率与5年期中美国债收益率差为负相关性0.705，也低于去
