核心观点

2024年1-2月规上工业企业利润增速高增，主因工业平稳修复、去年同期较低基数支撑。工业盈利开局平稳修复，装备制造业挑大梁，我们继续提示当前库存低分位数的行业利润反转弹性较大值得关注，若基建、地产“三大工程”等国内需求得到释放相关产业利润有望表现积极。我们认为，2024年投资机会在于从传统生产力到新质生产力的切换，上半年传统生产力相对占优，基建、地产稳增长和出口性价比红利需关注，下半年新质生产力涉及的TMT、生物医药和高端制造赛道相对占优。

工业盈利开局持续修复，低库存行业利润反转值得关注2024年1-2月工业企业利润同比增长10.2%，一方面在于工业企业生产经营保持积极修复态势，另一方面去年同期较低基数有一定积极支撑作用。综合来看，我们维持2024年工业企业利润增速小幅转正至1.4%的判断（详见年度策略报告《破局，突围》）。

从政策角度来看对工业企业平稳经营有一定支撑。工业稳增长政策发力支持工业增加值增速超预期强劲，带来一定规模效应，同时，工业稳增长政策对重点行业的营收增速亦有相关表述，如“力争2023-2024年电力装备行业主营业务收入年均增速达9%以上”，“2023—2024年力争机械行业营业收入年均增速3%以上，到2024年达到8.1万亿”等。

从需求侧带动来看，出口在1-2月份积极向好，性价比红利支持出口相关行业利润增速有较强劲表现。如1-2月份计算机、通信和其他电子设备制造业利润增长2.1倍，纺织业增长51.1%，汽车制造业增长50.1%等。从内需角度来看，未来随着基建、地产“三大工程”的落地，对工业企业盈利则有更好的支撑。

从工业品价格角度来看，1-2月份PPI仍偏弱，工业品价格的修复仍待需求侧强度的发力匹配。

2024年1-2月规上工业企业营业收入利润率为4.7%，主因企业经营成本支出前置具有季节性。分行业来看，1-2月当月采矿业营业收入利润率为20.85%，制造业营收利润率约为3.73%，电力、热力、燃气及水生产和供应业营收利润率为5.4%，制造业相对偏低。

从结构上看，如我们前期报告中提示，当前处于较低库存分位数的行业，若需求侧有一定向好支撑，则其利润增速反转的弹性较大。如图2所示，计算机、通信和其他电子设备制造业、造纸及纸制品业、家具制造业、黑色金属矿采选业等低库存行业利润反转弹性较为显著。

装备制造业挑大梁，消费行业修复加快

装备制造业、高技术制造业利润明显回升，新质生产力培育壮大。装备制造业、主技术制造业受益于我国制造业高端化、智能化、绿色化深入推进，利润保持积极态势，对工业企业利润的拉动作用增强。1-2月份，装备制造业利润同比增长28.9%，拉动规上工业利润增长6.7个百分点，贡献率达65.9%，是贡献最大的行业板块。我们认为，一方面，制造业高端化、智能化、绿色化改造加快设备更新，对装备制造业需求有积极支撑，另一方面，去年同期低基数亦有一定支撑。

受益于国内外需求改善，叠加春节假期有力带动，消费需求平稳恢复，消费品制造业利润实现较快增长。其中，造纸、家具、纺织、文教工美行业利润分别增长3.37倍、1.98倍、51.1%、50.4%；食品、酒饮料茶行业利润分别增长15.8%、14.2%。

弱补库周期结构分化，低库存行业利润反转弹性较大值得关注

2024年1-2月规模以上工业企业产成品存货同比增长2.4%，较前值2.1%略有回升，或由工业稳增长供给修复快于需求修复导致。当前库存周期仍然偏弱，未来国内需求修复的强度决定补库周期能否由弱转强。

我们继续提示，工业稳增长政策是影响当前库存补库节奏的重要扰动变量，从当前情况来看呈现供给先行待需求匹配的特征，使得库销比持续维持高位，库存由于需求动能不足反复磨底振荡的可能性加大。若需求恢复与供给匹配或强于供给，则将给企业带来更大的补库动力。

据我们测算，2024年1-2月库销比与2023年同期基本持平，仍高于2011年以来的中枢水平，体现需求有所修复但仍需加力，若基建、地产“三大工程”落地则对国内需求形成支撑，有助于带动库销比回落。库销比维持高位将影响补库强度。

从结构上看，我们继续提示，当前处于历史库存周期底部的行业去库相对彻底，供给相对刚性，若未来相关需求修复则此类行业的反转弹性有望取得较好表现。

截至最新分行业库存数据，计算机、通信和其他电子设备制造业、石油和天然气开采业、化学纤维制造业、铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业、煤炭开采和洗选业实际库存分位数低于10%，非金属矿采选业、造纸及纸制品业、有色金属冶炼及压延加工业、电气机械及器材制造业、化学原料及化学制品制造业、农副食品加工业的实际库存分位数低于20%，印刷业和记录媒介的复制、金属制品业、纺织服装、服饰业则低于30%。

风险提示

经济修复动能不足，政策落地不及预期