核心观点：11月以来，房地产销售表现平淡，前23日30城商品房成交面积虽环比略增，但与2021、2022年同期相比降幅仍大，销售恢复偏缓慢。库存上看，商品住宅库存压力并不大，截至10月，全国商品住宅广义库存面积小于2022全年销售面积。风险上看，截至2023年H1，A股和港股一些上市房企净负债率超100%，部分民营房企债务压力较大。近期三部门召开金融机构座谈会，强调“三支箭”融资支持，下一步可能会出台细化支持政策，房企流动性压力有望缓解。往后看，首付比例、房贷利率、放松限购、降低交易税费等政策仍有优化调整空间。本周，纯碱等开工率有所上升；人民币汇率升值较快，考虑到国际收支基本平衡、美联储加息预期下降，预期我国汇率将保持相对稳定。

11月地产销售表现平淡，商品住宅库存压力不大。11月前23日，30个大中城市商品房成交面积696万平方米，环比增3.8%，同比2022年-19.3%，同比2021年-38%。本周成交面积环比上升17.5%，同比降近2成。从库存来看，近半年，商品住宅累计待售面积稳定在3.1亿平方米左右。由于统计局公布的待售面积仅包含现房，因此我们对期房和现房整体库存进行测算。截至10月，全国商品住宅含在建广义库存约10.5亿平方米，低于2022全年销售面积11.5亿平方米，商品住宅库存总体去化压力不大。

房企风险仍待进一步化解。中指院数据显示，截至2023H1，A股和港股上市的222家房企中，净负债率超100%的有68家，均值324.1%，较2022H2明显下降，但仍处偏高水平。剔除预收款后资产负债率超70%的有86家，均值82.6%，较2022H2降0.9个百分点。净负债率前20的绝大部分为民营房企，部分民营房企债务压力较大，房地产风险有待进一步化解。

房企融资支持或再加力。11月17日，央行、金融监管总局、证监会联合召开金融机构座谈会，强调要一视同仁满足不同所有制房企合理融资需求；用好“第二支箭”支持民营房企发债融资；支持房企合理股权融资。1-10月，房企信用债发行3588亿元，同比-10.5%。预计未来银行对房企的信贷投放或将增加，发债和股权融资也有望扩容，有助于缓解房企流动性压力，遏制风险暴露势头，改善市场预期。房企偿债压力逐步减轻，2025年明显缓解。

2024年房企信用债、海外债到期规模同比分别降19.7%、17.9%，2025年二者进一步降约27%，2025年信用债和海外债到期规模不足2023年的6成。在销售缓慢恢复、融资支持增加、偿债压力下降等多重积极因素支撑下，我们认为房地产风险有望逐步得到化解。

一线城市楼市政策继续优化，未来仍有空间。11月22日，深圳市住建局将享受优惠政策的普通住房认定范围扩大，同日央行深圳分行发布通知，将二套住房个人房贷最低首付比例由原来的普通70%、非普80%统一调整为40%。交易税费减少叠加二套房首付比例大降，有助于促进换房需求释放。目前，除深圳外，其他一线城市二套住房普宅首付比例仍高于50%，非普宅在70%及以上。一线城市绝大部分区域、热点二线城市核心区仍执行限购政策。11月楼市销售情况并不理想，我们认为房地产政策仍有优化调整空间：1）降低首付比例和贷款利率；2）放松限购、放宽购房资格；3）降低交易税费，减轻购房压力。

美元走弱、中美关系缓和、国内经济稳步恢复、国际收支改善等因素可能是近期人民币汇率快速升值的重要因素。11月以来人民币汇率企稳后快速升值，或是由于同期美加息预期下降、美债收益率下行、美元指数明显走弱而顺势跟涨。中美元首会晤和APEC会议的召开，显示中美关系开始走向缓和，国际环境改善或提振市场对人民币汇率的信心。10月银行代客结售汇和代客涉外收付款逆差均明显收窄，国际收支改善有利于人民币汇率稳定。

风险提示：地缘政治风险；政策落地不及预期的风险；海外金融事件风险。