本报告导读：

近年来由于收入端的下降，我国广义财政支出强度有所回落；1万亿国债增发具有标志性意义，2024年财政有望进入“新时代”。总量层面，中性情形下24年预算赤字率需在3.6%左右，新增专项债在3.8-4万亿之间，以匹配经济增长；结构层面，支出方向上更重视经济效益可能不高但社会综合效益高的基建项目，以及通过政府购买服务的方式提升社会公共服务和保障水平，从而提高全社会的投资和消费意愿。

摘要：

2020年之后，我国广义财政支出有所回落，主要源于收入端的下降：

1）税收和土地出让收入降幅较大。税收收入占GDP的比重从2019年的16.0%降至2022年13.8%；同时土地出让收入较峰值缩减3.4万亿；

2）地方专项债扩容进入平台期。2020年以来新增专项债维持在3.65-3.8万亿之间；

3）三是结转结余和利润上缴资金的消耗。2017年以来每年调用超万亿资金，高峰期调用规模接近3万亿，预计未来“余粮”将越来越少。

从欧盟国家经验来看，“马斯特里赫特红线”的实践并非一帆风顺，债务和经济互为因果，单方面强调任何一个方面都可能导致失衡：

1）经济困难时期债务负担往往被动上升，但随着经济复苏，债务负担也会自然回落。；

2）过度强调削减赤字，往往会导致经济困境雪上加霜。

2023年10月增发1万亿国债并将赤字率从3%调升至3.8%具有标志性意义，意味着未来财政思路可能已经发生变化：

1）预算内的狭义赤字占比上升，广义赤字占比下降，赤字变得更加“透明”；

2）狭义赤字内部结构也在调整，中央杠杆代替地方杠杆的趋势正在形成。

我们认为2024年财政有望进入“新时代”。从总量来看，2024年财政赤字率有望继续突破3%；从结构来看，财政扩张的具体投向也将发生变化：

1）总量层面，预计24年广义财政两本账支出需增加2.1万亿，综合考虑税收、土地出让、预算赤字、专项债、结转结余与利润上缴情况，我们认为中性情形下预算赤字率需在3.6%左右，新增专项债在3.8-4万亿之间。

2）结构层面，预计财政支出更重视两个方向，一是经济效益可能不高但社会综合效益高的基建项目；二是以政府购买服务的方式提升社会公共服务和保障水平，提高全社会的投资和消费意愿。

风险提示：地方债务风险暴露超预期；政策落地效果不及预期。