核心观点

我们认为，10月经济维持弱修复，受“十一”节日休假和节前部分需求提前释放等因素影响，经济活跃度边际回落，制造业PMI景气水平下降至49.5%。从经济运行的特征看，经济总体处于向潜在增速中枢回归的过程，预计四季度在市场内生动力企稳以及稳增长政策发力的情况下，宏观经济或延续回稳向好的态势，全年实现GDP实际增长5%左右的目标难度不大。我们认为，后续国际收支压力可能倒逼国内基本面政策渐进加强，建议重点关注财政、产业、货币三大领域协同配合。在此背景下，我们提示权益市场重视周期股的投资机会，债券市场大概率保持震荡趋势。

工业稳增长，服务业分化

10月工业生产景气总体平稳，较去年同期多一个工作日，对工业增加值增速有正面支撑作用。当前盈利加快修复但总体压力仍存，库存周期弱补库拉开序幕，工业企业对扩产的信心在工业稳增长政策支持下有望逐步巩固。但需求修复仍有一定过程，仍需政策助力稳市场预期。我们预计10月规模以上工业增加值同比增速为4.7%。10月服务业有所分化，出行和消费相关行业保持景气，但地产、资本市场景气有待提升。

投资需求平稳增长，基建投资相对较强

我们预计，1-10月份，全国固定资产投资（不含农户）累计增速为3.2%。分领域看，1-10月份制造业投资累计同比增速为6.2%，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增速为6.2%，房地产开发投资同比增速为-8.8%。我们重点提示，外需增长存在不确定性，国内市场需求制约不足仍然存在，企业效益仍处于恢复期。三季度工业产能利用率修复，规模效应回归支撑营收利润率向好，补库拉开序幕。我们认为，工业稳增长是影响本轮库存周期补库节奏的重要扰动变量，需关注财政政策发力带来的供需强度匹配程度。

社零增速回升，主因基数效应

预计10月社会消费品零售总额同比+6.9%（前值5.5%），两年复合增速为3.1%（前值4.0%），社零增速稳步回升。一方面，去年10~12月社零同比增速逐月回落，基数效应对社零读数改善有一定支撑作用。另一方面，中秋国庆假期出行链消费保持较高景气度，旅游人次和旅游收入创历史新高，不过双节之后出行热度有所降温。另外，乘用车市场维持良好表现，消费潜力持续释放。

需出口关注结构，进口聚焦内需

预计10月人民币计价出口同比增速0.1%，贸易顺差800亿美元；预计10月人民币计价进口同比增长-2.3%。我们继续提示结构重于趋势，关注三大结构性的产业趋势对我国出口的差异性影响：

其一是发达经济体贫富差距扩大导致收入K型分化催生消费降级，和全球滞胀环境推动企业降本战略，我国供应链优势和产品性价比优势有望抢占份额，纺服、轻工、机械、家电、家具等领域的中高端品类或将受益。

其二是新兴市场国家经济发展过程中，伴随着这些国家的现代化进程，“中国制造”出海带动我国出口增长。

其三是全球科技周期及碳中和进程的推进，有望在全球衰退环境下走出产业发展的独立趋势，带动我国机电产品和新能源品类（新能源车、光伏等）的出口增长。

CPI保持稳定，PPI小幅回调

预计10月CPI环比+0.1%，同比0%（前值0%），CPI保持稳定。10月猪肉价格小幅下探，蔬菜、鲜果价格受季节性影响延续跌势。国庆假期旅游出行保持高景气度，对核心CPI修复有一定支撑。预计10月PPI环比-0.2%，同比-2.9%（前值-2.5%），PPI有所回调。10月原油价格震荡回落，均价较上月走低，国内成品油价格下调，煤炭价格稳中有进。稳增长政策加码，地产链工业品价格有所提振，水泥价格企稳回升，玻璃、橡胶价格上行，钢材价格保持稳定。

政策持续发力，整体就业稳定

预计10月全国城镇调查失业率为5.0%，与前值持平，整体就业稳定。一方面，工业企业利润有所回暖，9月规模以上工业企业利润同比增长11.9%，实现连续两个月两位数增长，有助于第二产业劳动力市场复苏。但另一方面，双节假期之后，国内出行热度有所降温，住宿餐饮业、交通运输业、旅游业等第三产业带动就业的作用或边际转弱。

预计10月信贷、M2弱，社融、M1强

预计10月人民币贷款新增6000亿元，同比基本持平，对应增速持平前值于10.9%，结构上预计居民中长期贷款及票据融资同比较强。预计10月社融新增1.83万亿，同比多增约9100亿元，增速9.3%（前值9%），结构中预计政府债券、信贷和信托贷款同比多增，提示存款类机构资产支持证券或大幅同比少增。预计M2持平前值于10.3%（居民超额储蓄或季节性回落），但M1增速或较前值大幅提高1个百分点至3.1%，预计将对股市风险情绪有提振。展望未来货币政策，预计货币端维持紧平衡，重心过渡至信用端，考虑到国际收支平衡压力，降息较难，但降准概率大。

风险提示

大国博弈超预期；地缘政治形势变化超预期。