本报告导读

我们前期对于二季度“低通胀”的判断得到全面印证。站在当前时点，市场逐渐开始将国内通胀形势与90年代日本对比，我们判断低通胀趋势有望在三季度末扭转。需要关注盈利与库存反转确定性较高的领域（高端装备、新能源）。

摘要：

6月CPI同比增长+0.0%（市场预期+0.2%），食品是支撑，交通通信是主要拖累，核心CPI未企稳。

食品内部分细项来看，鲜菜价格环比+2.3%，明显强于季节性，是食品内部的主要支撑，而其余食品环比持平或回落，牛肉下跌1.9%，羊肉下跌1.3%，水产品下跌1.2%，蛋类下跌2.2%。

交通通信是主要拖累，乘用车价格下降，汽车降价促销的趋势仍在延续；油价微降，6月布伦特原油从76美元/桶小幅回落至74美元/桶，也形成一定拖累。

核心CPI同比0.4%（前值0.6%），继续回落。“其他用品和服务”（主要是酒店）价格环比下跌0.6%，端午假期旅游热度不及五一，服务业景气度有所降温；此外，“生活用品和服务”价格环比下跌0.5%，主要受到商品房销售的制约。

6月PPI同比-5.4%（市场预期-5.0%），工业品价格下行最快的阶段已过，同比读数已经筑底。

上下游来看，上游采掘业和原材料仍是主要拖累，环比分别为-3.5%和-1.6%，降幅比上月都扩大了0.1%。下游生活资料价格保持稳健，食品类环比降幅收窄0.1%，衣着类环比由降转升。

细分行业来看，煤炭跌幅扩大1.2%，石油、钢铁、有色跌幅分别收窄0.5%、2.0%和0.3%。与5月相比，制约PPI的因素有所减少，工业品价格下行速度最快的阶段已经过去。

当前市场开始将国内与90年代日本对比，我们认为两者不一样：

切勿将短周期问题长期化。正如年初市场极度乐观的环境下，我们提示本轮复苏更多的是积压需求的回补，不是顺周期；站在当下，我们同样提示，目前的物价承压、复苏放缓更多的是经济周期的尾部压力，不必线性外推为长期趋势。

中日的净储蓄积累存在本质区别。一是三年疫情对国民收入分配产生了阶段性冲击，疫情疤痕效应并非永久性；二是过去两年的“资产荒”很大程度上是疫情和外部因素导致的股市盈利预期偏弱所致；三是当前国内核心区域地产依然坚挺，这与日本“资产泡沫”破裂有本质的区别。

随着政策发力疏通“企业-居民”资产负债表循环，居民净储蓄的释放能够带动CPI低通胀在三季度末见到拐点。排除刺激政策的依赖，新能源、高端装备具备盈利和库存反转的确定性更高。

风险提示：经济复苏动能减弱