核心观点

固定资产投资增速下移，财政资源投入亟待发力。4月经济数据于近日公布，财政收入与支出数据在经历了一季度的高增之后回归正常，尽管单月增速依然高增，但剔除基数效应和去年的留抵退税因素之后增长动能逐渐趋于回落，印证当前经济活动的弱复苏路径已经确立。上游地产疲弱导致土地出让收入低位徘徊，下游基建由于高基数、资金投入增速下滑而中枢回落，财政仍需进一步发力，利用部分政策性基金融工具或结构性货币政策工具，加大对基建投资的资金注入力度，保证年内基建投资中枢不会出现较大的向下偏移。

财政：财政发力稳增长的主要渠道依然集中在基建领域，但土地出让收入的低迷和财政支出结构的平衡约束了当前对基建资金支持的进一步加码。首先，从今年1-4月的财政支出结构观察，虽然大额的卫生健康类疫情支出已经逐步退坡，但财政资源的分配在民生类和基建类支出之间更为平衡，并未主动加码基建类支出，尤其是教育、科技、社会保障和就业的补偿性支出增加后，基建类的个别细分支出增速仍未转正。其次，随着一季度专项债提前批额度发行完毕，当前专项债发行和政府性基金收支增速节奏并未超预期，对基建的支持力度有所下滑。

基建：从资金端看，财政的一季度发力大致会在三季度对基建投资形成托举作用，但由于资金增速相对有限，投资完成额的边际增速也会趋于回落；从项目端看，传统基建的拉动效应经历了三年的基建大周期之后，项目的开工效应不及以往，重大项目的开工总投资额也出现了环比和同比增速的下滑，而目前大力提倡的新基建相关建设内容存在拉动体量小，产能爬坡慢的问题，短期内也很难形成更多实物工作量，基建投资增速在三季度和四季度仍有改善空间，但整体增长中枢已经滑落。

地产：根据国家统计局近日公布数据，房地产开发投资下降6.2%（前值-5.8%），降幅扩大，一方面房企融资再度受限，另外新发展模式下房企运营逻辑已有转变，短期扩张意愿仍偏弱，但同比在下半年有望因基数走低而回升。

风险提示：消费动能不足，房地产景气度再度走弱，海外经济衰退。