5月15日，央行发布1季度货币政策执行报告，央行对经济增长的判断相对中性；对于通胀，央行表示，若经济保持正常增长态势，不宜夸大CPI阶段性回落的影响。央行未来货币政策的展望出现微调，开始关注“总量适度”、“节奏平稳”，但仍然强调“着力支持扩大内需”。我们认为，“总量适度”或针对M2，信贷投放无需刻意压降。结构性工具强调“聚焦重点、合理适度、有进有退”，2季度投放可能回落，但不排除后续增加结构性货币工具的可能。
央行对经济的判断相对中性。在积极因素方面，央行在货币政策报告中指出“需求收缩、供给冲击、预期转弱”的三重压力得到缓解，认为“经济增长好于预期”，同时展望消费、投资、出口均具备一定的短期亮点，并且认为物价水平可能逐步回升。在不利因素方面，央行也指出，疫情的“伤痕效应”仍在，经济内生动力不强、需求仍然不足，消费复苏可持续性存疑、撬动民间投资存在制约、外需也可能承压。在专栏中，央行指出前期政策效果显现和需求恢复可能都会存在一定时滞，前期积累的预防性储蓄有望逐步释放。
央行对未来货币政策的展望部分出现微调，开始关注“总量适度”、“节奏平稳”，但仍然强调“着力支持扩大内需”。
落实到具体政策上，我们认为在2季度可能会有以下体现：
结构性工具强调“聚焦重点、合理适度、有进有退”，2季度投放可能回落，但不排除后续增加结构性货币工具的可能。根据央行的数据来看，去年3季度结构性货币工具的投放总额为1408亿元，去年4季度后由于抵押补充贷款（PSL）的大量投放，单季度结构性工具投放量达到10448亿元；今年1季度，PSL净投放转负，结构性货币工具投放总额下降到4329亿元。向前看，部分增量较大的结构性货币工具已经在一季度到期，包括科技创新再贷款（1季度投放1200亿元）、设备更新改造专项再贷款（1季度投放1105亿元），今年新设的两项房地产有关的再贷款，800亿元房企纾困贷款与1000亿元租赁住房贷款，在总额度上并不算大、投放难度也不低，因此2季度结构性货币工具的投放总量可能继续回落。但是考虑到4月经济数据低于预期，经济内生动能仍然不强，不排除后续增加新的结构性工具的可能性。
总量适度或针对M2，信贷投放无需刻意压降，对重点领域信贷支持不会减弱。由于一季度信贷投放大幅高于此前预期，市场也普遍上调了对于全年信贷的预期，在银行前置信贷供给，而信贷需求难接续，后续信贷投放或将自然回落，央行或无需主动压降。“总量适度”的关键在于对总量的定义到底是M2还是社融和信贷。尽管M2增速创新高，但社融与信贷增速刚企稳回升。今年不存在央行利润上缴（2022年上缴1.18万亿元），政府债券余额增速或放缓，赎回潮平息后表内存款回流表外理财，贷款前期冲量后自然回落，都将带动M2增速放缓。因此也无需刻意收紧信贷。此外，投央仍强调对“普惠金融、科技创新、绿色发展等重点领域和薄弱环节”提供有力支持。
企业和居民贷款利率创新低，票据利率上行难延续。一季度贷款加权平均利率为4.34%，较去年12月上升20基点，但是这可能不是政策主动紧缩的结果。如果细分来看，一般贷款、企业贷款、住房贷款等利率都是下降的，仅有与短期资金面更相关的票据利率出现了一定的上行，这与DR等资金利率较4季度短端流动性最宽松的时候边际上行、以及季末相对紧张的资金面有一定关系，进入4月之后，票据利率中枢已经重新下行。
潜在增长为锚，谨慎调整政策利率。央行在本次执行报告中用了一个专栏谈如何合理把握利率水平，概括来说，央行的利率政策策略为：以潜在增长为锚，使实际利率略低于潜在增长，并且不倾向于大幅度调整政策利率。对于未来的经济展望，央行也是相对中性的，如果借鉴央行的框架，将框架中的增长和利率转变为更直接、可观测的变量，比如名义GDP的增长和名义利率，那么目前来看，名义利率相对名义增长并不算低，有调整的可能。
在这个调整过程中，央行会综合考虑国内的基本面和美国潜在的金融风险，强化底线意识。一方面，美国硅谷银行事件得到了央行非常充分的重视，体现了央行对金融风险的重视态度；另一方面，央行在货币政策报告中延续了底线思维的传统，在人民币汇率不算强、国内预期还比较弱的背景下，央行更倾向于引导市场利率，对于信号意义很强的政策利率调整可能会相对谨慎。
存款高增有合理性，资金环境呵护复苏。央行在专栏2中讲了M2和存款高增是逆周期调节和主体行为变化的体现。
首先，存款与M2提速是一体两面，体现宏观政策的逆周期调节。从银行资产端来看，去年财政投放货币、今年信贷投放接力（新增贷款同比多增2.3万亿元），推动M2同比一度创下7年新高（2023年2月达12.9%）。从银行负债端看，由于资产（如财政投放与信贷）创造负债（如存款），M2的大幅上升也意味着存款提速，去年以来，居民存款同比从10.7%一度上升至18.3%，企业存款同比亦从5.5%上升至10.0%（去年四季度受疫情影响有所回落，今年再度回升）。
其次，从主体行为看，货币乘数仍低，M2前期高增有合理性，未来或将
