事件
2023年5月15日，央行披露《2023年第一季度中国货币政策执行报告》1，我们简评如下。
评论
一、货币政策定调表述调整不大，我们认为二季度政策支持力度或延续平稳整体来看，央行此次在下一阶段表述中相关措辞方向性的调整并不大，政策可能更多还是延续现有定调，短期内进一步放松和收紧的概率都比较有限。不过一些细节措辞调整还是值得市场关注。具体来看：
一是，对信贷增长的表述上添加了“总量适度、节奏平稳”两个修饰词，提及“引导金融机构把握好信贷投放节奏和力度”，不过该表述其实在此前央行货币政策委员会一季度例会中已有提及2。措辞调整背后原因主要在于金融机构一季度信贷投放扩张偏积极，一季度贷款同比增量较高，各项贷款新增10.6万亿元，同比多增2.27万亿元，进而市场对后续信贷高增的可持续性担忧较多，适度调节信贷投放节奏也利于金融机构对实体流动性支持的可持续性，平滑政策脉冲效果。
二是，新增提及“防范境外风险向境内传导”，该表述可能更多是针对3月以来欧美银行风险抬升的影响。不过就目前国内金融机构经营情况，以及国内自身宏观政策环境来看，境内受到海外银行风险外溢的影响相对有限，但也不排除如果后续相关风险进一步发酵升级、引发全球金融市场震荡，境内金融市场或跟随波动。
三是，对通胀表述从“密切关注”调整为“关注”，同时新增“引导稳定社会预期”。自去年年末时点，伴随疫情政策优化以及实体线下活动修复，通胀一直是央行潜在担忧之一，央行也曾多次提及关注通胀反弹风险。但年初至今通胀压力并未伴随经济修复而有明显反弹，相反，4月中国CPI同比进一步下滑至0.1%，市场对通缩风险担忧反而加剧。就短期而言，实体信心仍在筑基期，内生性需求修复动力稍显不足，通胀大幅上行风险相对有限，我们认为央行对通胀压力担忧可能也有所缓解，更多还是着力稳定社会预期。
四是，新增提及“增强政府投资和政策激励的引导作用，有效带动激发民间投资”，我们认为下一步政策方向可能更多从政府加杠杆逐步过渡到对实体投资信心的激发。相关表述也与结构性货币政策相关表述的调整呼应，此前央行在一季度金融统计数据新闻发布会上便有提及对结构性政策工具的安排3，提及“聚焦重点、合理适度、有进有退”，同时也强调过“结构性货币政策工具发挥的是牵引带动作用”、“后续可持续的商业银行贷款才是金融支持国民经济重点领域和薄弱环节的关键所在”。此外，对于年初以来新设立的房企纾困专项再贷款和租赁住房贷款支持计划，报告中也新增提及要推动相关工具落地生效。
整体来看，央行当前对下一阶段货币政策的定调调整并不大，更多是顺应当前经济形势边际变化的小幅措辞修正，大的方向并未有明显调整，我们认为在前期政策发力前置后，央行可能更多转向政策效力观察期，二季度经济环比修复或是央行关注重点。短期内经济修复向上的趋势仍在，尤其是前期基建、服务业消费等的带动支撑延续，央行进一步总量放松的必要性不高，不过地产修复疲软带来的经济修复结构分化也是市场投资者和政策层面普遍担忧之一，如何激发资金活性、提振实体信心可能是政策发力重点。对货币政策而言，其对居民端消费和金融投资刺激，可能更多还是需要依托引导存款利率下行以实现，目前我们看到政策也确有相关引导。如果二季度经济修复环比进一步走弱，我们认为不排除央行在二季度末或三季度初，进一步放松政策以托底，尤其是新一轮对存款利率的向下引导仍可期，债券利率下行空间也有望得到进一步打开，债市或仍有配置和交易机会。
二、一季度贷款利率继续处于历史低位；金融机构超储率边际回落，不过银行间流动性仍合理充裕一季度贷款利率继续处于历史低位，不过对带动实体内生融资需求抬升的效果可能有限。整体来看，一季度贷款加权平均利率4.34%，同比下降0.31个百分点，环比则小幅回升0.20个百分点。拆分来看，一般贷款加权平均利率4.53%，在前期结构性货币政策工具发力等带动下继续回落、再创历史新低，较去年一季度回落0.45个百分点，较年初小幅回落0.04个百分点；其中企业贷款加权平均利率3.95%，同样处于历史新低，在一季度地产开发商融资需求或仍疲弱的情况下，企业贷款主要流向仅能承受较低融资成本的城投平台，推动企业贷款利率同比继续下降0.41个百分点，环比也小幅下降0.02个百分点。个人住房贷款利率4.14%，同比明显降低1.35个百分点、环比降幅小幅走扩至0.12个百分点，续创历史新低，不过从一季度房地产销量仍处于历史同期水平相对低位的情况来看，新低的个人住房贷款利率对居民按揭贷款增量的带动作用可能仍不明显。而在一季度信贷“开门红”效应叠加前期政策推动下，商业银行积极投放信贷、减少票据冲量行为，带动一季度票据利率较年初回升1.07个百分点至2.67%，同比也抬升0.27个百分点，不过4月以来票据利率呈现回落趋势，或一定程度上体现较低的贷款利率对实体经济内生融资需求的带动作用仍有限。
一季度银行间流动性波动边际加大，不过整体保持合理充裕状态，3月末金融机构超额存款准
