最新数据显示，截至今年3月底的2022财年,日本央行直接购买的日本国债规模达到136万亿日元，不仅是前一财年的两倍，而且创出历史新高，受到影响，日本央行持有的日本国债总量升至582万亿日元的创纪录最高;如果再加上所购进的公司债券、股票市场ETF以及房地产基金，日本央行的资产负债表已膨胀至734万亿日元，相当于2022年日本GDP的133%。只是这种激进的扩表动作接续前行的难度越来越大，且实际结果的利弊权衡以及全球环境的新变局，必然倒逼日本央行做出艰难的政策调整。

长达22年的持续扩表

理论上界定，中央银行所使用的利率、法定准备金率、基础货币数量调节等价格手段或数量工具称为常规性货币政策，而QE(量化宽松)与QQE(量化与质化宽松)、融资便利工具以及YCC(收益率曲线控制)等调控手段则称为非常规货币政策。“广场协议”签署之后，日元大幅升值，出口风光不再，金融市场资产泡沫也被无情刺破，日本陷入经济萎靡与通缩泛起的煎熬之中，作为应对之策，日本央行打开了货币政策常用工具箱，但大幅降息也未能迎来经济复苏的曙光，并且随后亚洲金融危机不期而至，孱弱的日本经济遭遇新的碾压，危情之下，日本央行于1999年9月将货币基准利率调降至零，由此首开全球零利率之先河。

本来日本经济希望在大举宽松货币政策的托举下实现咸鱼翻生，但无奈20世纪初互联网泡沫的轰然炸裂之声震晕了全球经济，也让日本的经济复苏之望化为泡影，其中2001年日本实际GDP仅录得零增长，同时CPI跳水至-0.8%，没有任何迟疑，日本央行再度加码政策宽松力度，当年3月引入QE标的，主要内容包括将准备金账户平均余额由4万亿日元扩张至5万亿日元，以保证流动性的大量供应，且必要时加大长期政府债券购买力度，日本央行宽松货币政策正式进入价格工具与数量工具并用、常规货币政策与非常规货币政策互搭的运行轨道。

接下来日本央行的准备金余额数次上调，行至2006年扩张至32.61万亿日元，与此同时，央行的长期国债采购量也由每年4.8万亿逐步上调至每年14.4万亿日元，持有国债规模由55.79万亿扩大至94.05万亿日元，日本央行资产负债表也由107.85万亿大幅扩张至152.35万亿日元。而且在基础货币投放年均增速超过10%的刺激下，日本经济也开始显示复原回升之气，比如2005财年日本实际GDP增速超过了3%，核心CPI也回归正值，企业销售利润超过“广场协议”前后10年的峰值，对此，日本央行按下了QE的暂停键，同时执行2.5%的无担保隔夜拆借利率，代表零利率也暂时退出。

然后，2008年金融危机的爆发再一次打乱了日本央行试图货币政策正常化的节奏，在美联储、欧洲央行等主要国家中央银行纷纷拿起QE工具的倒逼之下，日本央行不得不退回到宽松货币政策的轨道。在恢复零利率的同时，2008年起日本央行将国债年度购买量从14.4万亿扩大至16.8万亿日元，并将30年期债券、浮动利率债和通胀指数债添加到央行国债购买名单之中;次年，日行再抛资产购买计划，并在2010年下半年正式将该计划总额设定为35万亿日元，而且由于接下来福岛大地震与核泄漏事件以及欧债危机等突发事件的冲击，日本央行又先后多次扩大QE规模，这样，至2012年底日本央行购买国债的规模升至101万亿日元。

与先前仅在首相位置上待了不到一年时间就无奈辞职完全不同，2012年底安倍再度上任时底气似乎要厚实得多，并很快推出了由量化宽松政策、扩大财政支出、结构性改革等“三支箭”组成的“安倍经济学”，其中在设定了2%核心通胀目标的基础上，2013年黑田东彦主政日本央行后，正式启动了“开放式资产购买路径”，即不设资产标的购买终止期限，不再圈定资产标的特殊范围，由此，商业票据、公司债以及ETF指数基金和房地产投资基金资产与国债一样进入日本央行的采购笼子，也就是货币的宽松从先前的量化宽松QE升级为量化和质化宽松QQE，受到影响，日本央行的购债额度从先前的每年50万亿上调至80万亿日元，而为了支持购债规模的扩大，日本央行还将金融市场操作目标从无担保隔夜拆借利率调整为基础货币,即从价格目标转为数量目标，使每年货币增加60万亿~70万亿日元，两年间基础货币翻倍至270万亿日元。

如同打鸡血般的宽松货币政策的确令市场产生出亢奋式反应。2013年日经225指数创下41年来的最强年度表现，通货膨胀一度超过3%，只是好景不长，随着2015年末国际油价的暴跌，日本通胀率再度被打回到零，作为对冲，除维持资产购买计划与基础货币供应量之外，日本央行于2016年将基准利率降到-0.1%，同时推出YCC，至此，由零利率或负利率、QE与QQE、YCC搭建起的日本宽松货币政策框架完整形成。需要强调的是，YCC就是划定国债收益率(主要是10年期国债利率)的波动区间，最初明确的上下限为±0.1%，即当10年期国债收益率超过0.1%时，日本央行就下场采购国债，以拉低收益率并使其回到目标区间。显然，YCC就是要降低国债采购成本，同时向市场输入必要的流动性。另外，YCC也试图通过控制长短利率来影响短端利率，从而带动整个市场融资成本的下行。

也许是受到自2017年开始的接下来三年中美联储以及欧洲央行大幅度缩表的行为影响，日本央