主持：
于勇
实习研究员王敬博
圆桌嘉宾：
植信投资首席经济学家兼研究院院长连平
泽平宏观创始人、经济学家任泽平
海通证券首席经济学家、研究所副所长荀玉根
平安证券首席经济学家钟正生
中国社科院世经政所全球宏观室主任、九方智投首席经济学家肖立晟
创金合信基金首席宏观分析师、基金经理罗水星
当前CPI同比低于预期，是受到宏观总体供需格局和产业周期等多重因素的影响，不能简单地判定为通缩。我国经济正处于开始复苏的阶段，3月信贷与社融进一步改善，居民部门贷款出现明显恢复，预防性储蓄现象有所缓解。但需要注意的是，M2与M1剪刀差拉大，说明目前企业和居民端相对比较谨慎，整体的投资、消费需求还没有充分释放，对应经济仍是弱复苏的现实，整个经济的活力有待进一步激发。今年要实现经济目标，稳增长政策仍需要发力
3月全国PPI数据同比下降，CPI同比回落，通缩担忧上升。但另一方面，信贷数据超市场预期，M2增速高达12.7%，经济指标修复。为什么货币高增、经济修复而物价增速回落?经济到底处于哪个阶段?货币是否存在空转?居民端和企业端需求恢复如何?此后三个季度利率走势会怎样?本期“上证圆桌”邀请植信投资首席经济学家兼研究院院长连平、泽平宏观创始人兼经济学家任泽平、海通证券首席经济学家兼研究所副所长荀玉根、平安证券首席经济学家钟正生、中国社科院世经政所全球宏观室主任兼九方智投首席经济学家肖立晟、创金合信基金首席宏观分析师兼基金经理罗水星围绕上述话题展开深入探讨。
并非“通缩”，经济呈复苏之势
上海证券报：3月，CPI同比回落0.3个百分点至0.7%，低于预期的1%。市场担忧“通缩”出现。但开年以来，诸多数据显示我国经济正在复苏。对此，您怎么看?
连平：总体来看，当前CPI同比低于预期并不能简单地就判定是通缩，相反我国经济正处于开始复苏的阶段，今年出现通缩的概率很低。一般认为，对通货紧缩的判断要考虑三个方面：货币供应量大幅收窄与信用收缩、需求明显不足、物价普遍且持续下跌，这三方面结合在一起通常表现为经济衰退。我认为，我国当前这三个条件都不具备。
任泽平：3月物价数据并非全面下滑，而是印证经济分化式复苏。3月物价数据存在高基数、猪周期错位、国际大宗商品价格冲击、汽车价格战等扰动因素拖累，须剔除干扰性因素来分析。3月CPI环比跌0.3%，好于季节性;PPI环比持平，略低于季节性。分项来看，环比上行的有服务业、黑色和水泥制造，分别指向线下活动、基建和房地产的复苏。环比下滑的有猪价、耐用品价格等，分别指向猪周期下行期和消费信心不足。
荀玉根：从CPI走弱的主导因素看，食品项是主要的拖累。剔除食品和能源后，核心CPI今年以来整体保持季节性变化，并没有进一步走弱，而且结构上有所分化。一方面，服务CPI表现好于核心商品CPI;另一方面，服务分项内部，旅游出行相关的价格修复较快，租金、生活服务类修复偏慢。
总体上，一季度CPI表现并不支持“通缩”的结论，短期结构性通胀的风险也不大。同时，受长期预期、超额储蓄不足、收入改善偏慢等因素影响，居民的消费在修复，但修复斜率并没有很高，而且中高收入的消费恢复相对要好于低收入消费。消费结构的分化值得关注。
钟正生：之所以CPI同比进一步走低，须要看到两方面的拖累因素：一是海外从“输入通胀”转为“输入通缩”。能源是中国CPI中的一大权重项，去年国际原油价格飙涨至超过110美元/桶，基数影响下，今年初以来国际油价同比读数大幅走低，对中国CPI同比产生不小的压制;二是居民消费恢复的基础仍有待夯实。3月汽车行业掀起“价格战”，导致CPI交通工具分项创下有统计以来的单月最大跌幅。同时，3月租赁房房租的环比表现也不及往年春节后第二个月均值，可能反映出当前就业形势仍然较为严峻。
总之，当前居民消费出现了补偿性恢复，但在耐用、可选消费品上增长动能还不强劲。
肖立晟：实体经济的修复与价格水平的变动出现了背离。这种背离的导致因素可能有以下几方面：首先，由于价格具有黏性，因此经济活动恢复与价格上涨之间存在一定的时滞，如2020年下半年，我国经济明显进入复苏期，但CPI、核心CPI同比仍在下行;其次，去年受乌克兰危机影响，国际油价、粮价大涨，基数效应使得近期CPI、PPI同比读数偏低;最后，当前价格水平的变化具有明显的结构性特征。
罗水星：就市场关注的“通缩”而言，最近几年货币供应一直是合理充裕的，“通缩”的压
力不来自货币政策，大家可能主要担忧市场需求的拖累。市场的预期差来自市场此前预期超额储蓄释放带来经济复苏动能强劲的预期落空，但我们认为超额储蓄是一个居民财富配置的结构性问题而非总量问题，无法为经济复苏提供额外的动能，所以我们对今年经济整体的修复力度的定位是温和复苏，尤其是考虑到海外经济动能的确定性放缓趋势，复苏的前景还会有一定的不确定性，所以通胀走势也会比较温和。
就经济而言，短期通胀回落未必是坏事，当前上游
