《陶冬天下》在短短的时间内，美国先后有三家区域银行出现流动性困境。据统计两个星期里有1.1万亿美元的储蓄，从中小银行流向大银行和货币市场。人心不稳之时，储蓄搬家、寻求庇护所是人之常情，但是对于已经将大部分储蓄资金拆借出去的银行来说，却是一个重大冲击，对于部分银行更是灾难性的。

不过，中小银行流动性危机本身，在笔者看来并非雷曼危机的重演。全球金融危机时候，各大投行手里拿的是有毒的衍生产品，高杠杆、无透明度、流动性差，资产之间具有强烈的风险传导性，于是出现了火烧连营的局面。

这次中小银行手里拿的是国债或类国债，透明度高、流动性好，只是因为年期错配而顶不住储户抽资。针对这种问题，将中小银行手上的债券做一个掉期，就大致可以稳住流动性困局，所以美国监管表现得颇为淡定。

然而，央行暴力加息的第二只靴子也许不久落地，美欧写字楼市场快爆了。

疫情期间，远程办公成为了美国公司的主要运作模式。疫情早已结束了，消费也已经复苏，但是不少人却没有回到办公室来工作。今天的写字楼空置率，美国的前25大城市都比2019年时候的水平要高出一截，重灾区旧金山的空置率高达19%，比三年前上升了5个百分点。休士顿、达拉斯和芝加哥的空置率更超过了20%。

屋漏偏遇上连雨天。写字楼业主要担心不仅是租金收不上来了，而且还是银行贷款利率飙升。在一年内，美联储一口气把政策利率从零提高到5%，银行所有的按揭贷款利率也全部跟著大涨，业主们受到租金回报和贷款利率的双重打击。在房地产行业，写字楼物业往往受到加息的冲击往往最大，写字楼成交对资金环境非常敏感，其实是信用周期很好的温度计。去年第二季度开始，美国写字楼物业市场的成交量大幅萎缩。

更要命的是，最近几家中小银行连番出事，其他银行也收紧了贷款尺度。写字楼贷款(英文叫CRE，CommercialRealEstationloan)，七成来自中小银行，它们对商业楼宇的借贷集中度高达43%，而大银行中这个比例低过13%。这种贷款流动性差、年期长，中小银行一时也没法把钱收回来。现在出现一种情况是，中小银行五年前给出的贷款利率低过现在的市场拆借成本，而写字楼业主需要付出的按揭成本有时候没办法靠租金收入来全覆盖。

在美国，CRE是一个5.6万亿美元的庞大市场。最近的银行业动荡出现了，写字楼业主越来越难借到低成本的资金，于是面临著越来越大的违约风险。接下来写字楼价格下跌，触发减值和银根收缩，再融资和展期也变得困难。笔者认为写字楼贷款市场，还不会马上爆掉，但是所承受的压力一定大幅上升。CRE市场违约率和贷款拖欠率，都创下了本周期的新高，明年更是是还款高峰期。近日华尔街连续出现了研究报告，有人警告最多可能有20%的CRE有违约风险。如果这个警告有任何真实性，对其他金融领域的潜在冲击就可能大许多。

联储主席鲍威尔在最近的被问及CRE贷款的时候，他只是说，「注意到问题了」，会继续观察。写字楼市场不涉及选民利益，联储也不太愿意出手拯救。但是在救援计划上拖得越久，CRE市场出现连锁反应的机会就越大，最终触发更大范围金融恐慌的机会就越高。