事件

2022年中央经济工作会议12月15日至16日在北京举行1。

评论

今年中央经济工作会议强调稳增长、稳就业和稳物价，强调加大宏观政策调控力度，今年国内经济受疫情和房地产的影响较大，经济增速出现较明显下行，明年政策继续着力稳增长。会议指出积极的财政政策要加力提效，不过同时也强调保障财政可持续和防范地方政府债务风险，这意味着明年财政赤字提升幅度可能有限。会议强调稳健的货币政策要精准有力，要保持流动性合理充裕，这意味着明年货币政策还是会保持偏松的状态。因此明年财政和货币的关系类似于今年，仍需要通过货币政策来配套协调财政政策，引导利率下行来支撑经济。会议还指出经济发展和安全问题要取得平衡，强调经济发展与其他问题的统筹，这意味着政策不会过于追求增速，还是要保证质的有效提升。基于此次会议基调，我们认为明年国内经济可能更多是恢复性的复苏，对应消费和投资产能利用率从低位回升到接近正常水平，而不是过热性的复苏，不会造成商品需求超过商品供给，通胀可能不会出现明显上升，也不会超过通胀目标。从融资需求和资金供给角度来看，明年融资需求虽然有所恢复，但也不会超过资金供给，利率也不会明显上升，甚至在一定程度仍需要降低利率引导经济回升。

具体而言：

1、财政和货币政策方面，积极财政、稳健货币的搭配不变，明确加大调控力度，加强政策协调配合，仍有利于利率下行而不是上升。财政政策方面，保持必要财政支出强度，同时提及要保障财政可持续和地方债务风险可控。平衡债务风险和可持续性背景下，我们认为明年财政赤字大幅提升概率不高，近些年政府杠杆提升也造成边际抬升政府债务付息和还本压力，为了债务发展可持续性，意味着财政赤字不能连续快速上台阶，虽然可是适度增加赤字规模和国债地方债发行，但增量不会很高，避免债务利息支出增长过快。同时，财政政策方面，会议强调优化组合赤字、专项债、贴息等工具。我们认为有可能会提升国债和一般地方债的发行比例，适度降低专项地方债的比例，从而使得财政资金更多向民生和消费领域倾斜，补贴地方财政，而不是更多侧重于基建，更有针对性的解决经济困局。财政贴息工具可能也会增加使用，类似于2016年专项金融债和财政贴息配套，通过政策性银行给予企业更低的融资成本，这将有助于增加企业活期存款，从而降低银行负债成本。因为2016年财政贴息使用较多的情况下，企业存款出现了活期化的趋势。

货币政策方面，稳健的货币政策要精准有力，会议依然强调“保持流动性合理充裕”，货币政策急转弯概率不高，此前政治局会议中由于货币政策并未提及合理充裕，只提及“精准用力”，进而也引发了部分投资者对明年货币政策宽松力度不及预期的担忧。此次“流动性合理充裕”重回视野，我们预计投资者的部分担忧可能会得到进一步缓解，货币政策仍会维持当前稳健宽松的基调，对初期的经济动能修复保驾护航。整体来看，我们认为2023年财政和货币政策的发力方式更有可能延续2022年下半年组合拳的形式，赤字率维持平稳，央行予以一定的流动性充裕环境进行配合，不排除明年仍有可能央行对财政上缴利润，同时加大政策性金融和结构性工具有的精准支持力度，引导资金向重点领域和国家支持行业倾斜，不排除适时适度引导存款端等金融机构负债成本下行，从而推动贷款、债券等资产端利率下行，为进一步向实体让利打开空间，以进一步刺激内生融资、投资和消费需求，债券仍存结构性牛市机会。如果表内存款利率补降，明年利率债表现可能好于信用债。

2、本次中央经济工作会议强调了内需的重要性，把恢复和扩大消费摆在优先位置，提出多渠道增加城乡居民收入，支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费。2022年全年消费表现较为疲弱的背后是居民收入增速放缓和收入信心、消费意愿的降低，相应的居民储蓄倾向今年也见到了明显提升，在此基础上，着力提振消费为必要举措，在多渠道政策发力的方向较为确定以及今年消费基本筑底的背景下，我们预计明年消费会有一定程度回暖。但具体消费提振措施和效果仍有待进一步观察，今年汽车补贴政策较强一定程度上已经消耗了居民部分耐用品消费需求，我们认为明年消费恢复的高度将取决于修复居民收入端和居民消费信心的新增具体措施。我们认为可以重点关注的方面包括如何刺激就业、如何实现收入提升与财富修复、消费券发放形式是否会调整、力度是否会加大等。并且由于今年消费下行幅度相对较深，我国目前也仍然处于疫情政策优化后的初期阶段，参考海外经济体疫情放开后的消费复苏道路，通常会跟随着疫情走势有一定波动与反复，因而我们认为明年即使消费出现回升，也并不一定带来需求端的强烈复苏和通胀上行。

3、房地产政策的基调依然房住不炒，明年房地产可能小幅恢复。会议强调化解重大经济金融风险，确保房地产市场平稳发展，今年房地产市场出现了较大幅下行，部分项目出现交付困难，不但使得房地产行业整体陷入一定困境，而且对经济增长造成了压力，某种意义上形成了较大经济风险，明年房地产政策可能着力对相关风险进行化解，重点