11月全国制造业PMI录得48%，刷新今年5月以来新低，在2013年以来的历年同期中也创下新低，较10月逆势下行1.2个百分点，回落幅度与今年7月水平相当。主要分项指标中，供需线下延续下滑、价格由升转降、库存有所转差。从11月以来的中观高频数据来看，工业生产趋于放缓，我们预计11月工业增加值同比增速将降至3%。投资方面，石油沥青、化工、焦化企业开工率多数下滑，建筑钢材的成交量转弱，地产销量持续低迷，也将对投资的修复构成制约，但是在专项债和政策性开发工具等一系列政策支持和带动下，投资增速在11月或保持相对稳定，我们预计11月固定资产投资累计同比增速或小幅上行至5.9%。消费方面，11月疫情散发多发，占比较大的汽车消费增速也出现明显回落，预计社会消费品零售总额同比回落至-2.0%。进出口方面，仍需警惕外需超预期放缓对出口带来的拖累，预计出口同比回落至-2.7%，考虑到去年同期进口数据增速呈现高基数，预计进口同比回落至-4.0%，贸易顺差缩小至730亿美元。社融方面，去年同期新增政府债券呈现高基数，或继续对社融数据形成拖累，人民币贷款在宽信用政策下略有好转，但是由房地产销量数据来看，居民中长期贷款增长可能仍然偏弱，我们预计11月新增信贷16000亿元，而新增社融规模27000亿元，M2增速12.1%。通胀方面，11月以来，农业部公布的猪价和鸡蛋的批发均价小幅回落，鲜菜价格加速回落，预计CPI同比或回落至1.6%。11月以来，国际油价整体呈现下滑，国内钢价加速回落，煤价也有下行，我们预计PPI同比增速低位稳定。

预计11月工业增加值同比回落至3%。11月全国制造业PMI录得48%，较10月逆势下行1.2个百分点，刷新今年5月以来新低。主要分项指标中，供需均自线下延续下滑、价格由升转降、库存有所转差。从11月以来的中观高频数据来看，前24天沿海八省电厂发电耗煤同比回落至负值，钢厂钢材产量增速也连续五周呈回落态势，生产总体有所放缓。我们预计，11月工业增加值同比增速将回落至3%。

预计11月固定资产投资累计同比增长5.9%。10月固定资产投资累计同比增速小幅回落至5.8%，其中基建投资受政策支撑略升至8.7%，制造业投资增速同比小幅收窄至9.7%，地产投资增速连续19个月下滑至-8.8%。

首先，在专项债、政策性开发工具等一系列政策的支持和带动下，投资增速在11月或保持相对稳定。受到疫情反复以及降雨降温等多重不利因素影响，11月水泥价格的环比继续走弱；叠加生产淡季的影响，石油沥青、化工、焦化企业开工率也多有下滑，建筑钢材的成交量同样转弱，但是考虑到去年同期基数较低，今年11月基建投资或依旧有小幅增长。其次，11月35城地产销量增速降幅较10月有所扩大，将对地产投资进一步修复构成制约。最后，伴随着宽信用政策持续发力，固定资产投资增速或仍具韧性。我们预计，11月固定资产投资累计同比增速或小幅上行至5.9%。

预计11月社会消费品零售总额同比回落至-2.0%。10月社消零售、限额以上零售增速均录得-0.5%，较9月增速下行。11月以来，国内本土疫情散发多发，百城拥堵指数和整车货运流量指数的同比增速降幅较10月继续加深，消费的恢复依旧受到干扰。从可选消费中的汽车消费来看，11月前20天乘联会乘用车批发、零售销量增速分别转负至-8%和-4%。考虑到疫情集中爆发拖累内需，我们预计，11月社会消费品零售总额同比增速或延续回落至-2.0%。

预计11月出口同比回落至-2.7%，进口同比回落至-4.0%。11月PMI新出口订单指数小幅回落至46.7%，持续位于线下；11月以来，CCFI综合运价指数大幅回落，韩国11月前20天出口同比增速大幅回落至-16.7%，皆指向外需较为低迷。考虑到海外需求持续走弱，我们预计11月出口同比增速或继续下行至-2.7%。11月PMI进口指数回落至47.1%，考虑到去年同期进口数据呈现高基数，我们预计11月进口同比回落至-4.0%。整体来看，仍需警惕外需超预期放缓对出口带来拖累，顺差或收窄至730亿元。

预计11月新增信贷16000亿元，新增社融27000亿元，M2增速12.1%。

10月份新增社融9079亿元，由同比多增转为少增7097亿元，主要受到人民币贷款和政府债券拖累，其中居民贷款拖累最为严重。我们预计今年11月新增信贷和社融，或略好于往年同期。11月宽信用政策加码推进，商业银行召开信贷座谈会强调政策落地，预计在PSL和科技创新再贷款等金融工具支持下，企业信贷可能继续受到支撑。近期房地产16条政策出台，各地陆续降低房贷利率，但是数据显示11月前25天35城地产销量降幅继续加深，居民中长期贷款或依旧疲软。我们预计，11月新增信贷16000亿元，新增社融27000亿元，M2增速12.1%。

预计11月CPI同比回落至1.6%，PPI同比录得-1.5%。从高频数据来看，11月以来，猪价和鸡蛋价格小幅下跌，鲜菜价格加速回落，预计11月CPI同比或跌破2%。从高频数据来看，11月以来，国际油价整体呈现回落，国内钢价加速回落，煤价也有下行，预计11月PPI环比或在零附近，PPI同比增速低位稳定。

风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。