PSL会“分流”MLF投放吗？

抵押补充贷款（PSL）与中期借贷便利（MLF）均为央行重要的基础货币投放工具。2014年以后，随着外汇占款增速回落，央行在同年先后设立了PSL与MLF，两者随后替代外汇占款成为央行重要的基础货币投放渠道。

MLF与PSL主要有三大不同：

总量型vs结构型

MLF属于总量货币政策工具，而PSL属于阶段性结构性货币政策工具，与“泛基建”、“泛地产”关系紧密。为引导金融机构以更优惠的价格加大定向投放力度，相较使用范围不设限制的MLF，PSL资金更长期、更优惠：PSL的投放期限一般为3-5年，9月末利率下调40bp至2.4%。

主动性vs被动性

PSL的本质是再贷款工具，因此需要“先贷后借”，银行需将符合条件的已发放贷款作为抵押品向央行置换资金。这指向PSL投放滞后于金融机构行为，具有“被动”特征。与之相比，MLF更为“主动”。

强扩张性vs弱扩张性

PSL的投放对象主要是政策性银行，而政策行货币派生能力相对偏弱。

主要的原因是政策性银行不吸收公众存款，而主要通过发行政策性金融债等方式获取资金，“贷款创造存款”的信用货币派生渠道受限。此外，PSL是等额再贷款工具，置换的资金比例为100%，相较科技创新再贷款等置换比例为60%的工具，PSL不具备杠杆效应。

总体而言，尽管PSL与MLF均是央行投放基础货币的重要渠道，但根据前面的分析，两者不具备明显的可替换性。

因此我们认为12月MLF维持等量，甚至超额续作的概率较高。2019年以来，央行均有年底超额投放中长期流动性的习惯（2021年因降准释放1.2万亿，MLF缩量续作4500亿元）。除呵护跨年流动性，帮助银行备战“开门红”等传统因素外，近期政策利好带动市场主体预期显著改善，指向“宽信用”有望加速落地，金融机构对于资金的需求可能显著回升。

流动性观察

海外方面，鲍威尔近期发表讲话，暗示美联储12月可能加息50bp。

国内利率方面，上周（11月21-25日）短端利率走势分化（隔夜利率大幅下行，七天利率大幅上行），中长端利率有所回落，其中国有行、股份行、城商行的下行幅度分别为7bp、15bp和1bp。

国内流动性方面，上周（11月21-27日）央行缩量续作，净投放-3780亿元。

债券发行方面，上周（11月21-25日）政府债净融资1215.5亿元；同业存单净融资1334.9亿元；企业债券净融资-510.5亿元。

风险提示：政策调整滞后，疫情再度扩散，经济增速下滑。