报告摘要：

2035年增长目标实际上蕴含了中期增长底线，目前经济增速已低于这一底线。二十大报告重申2035年远景目标，报告辅导读本《推动经济实现质的有效提升和量的合理增长》进一步指出，远景目标“需要达到国际公认的发展水平标准，比如目前中等发达国家人均国内生产总值在2万美元以上”。按照这一标准，参照过去十年高收入国家人均GDP年均复合增长率，则2035年达到中等发达国家门槛至少需要2.3万美元左右，这一数字大致对应较2020年前后翻番。要实现翻一番，则2021-2035年十五年年均复合增长率不能低于4.73%。

这就是十四五规划及2035年远景目标制定时遵循的“定性表述、蕴含定量”的原则。这一数字这实际上对应了增长底线，而2022年三四季度的GDP增速已经低于中期底线。

地方财政是另一个观测视角，从非税收入、广义财政收入等指标看，政策择机打开增长条件亦具有一定必然性。2022年非税收入占狭义财政收入比重是过去十年以来最高，非税收入主要来自于地方盘活闲置资产，以及原油价格上涨带来的特别收益金专项收入等，并不具备可持续性；随着非税收入可预期的增速放缓，税收收入需尽快恢复弹性。同时，由于土地出让收入的下行，政府性基金代表的广义财政增速已是2012年以来的第三个低点，同样不具备可持续性。2023年地方债到期规模进一步上升，还本付息压力加大；按目前数据估算，地方债务率等指标亦上升明显，做大分母才能有效降低债务率，对应需要择机进一步打开增长条件。

政策已经明确提出“扩大内需战略”。与1998、2008年两轮扩大内需相比，本阶段有相似性。本轮扩大内需战略大概率会托基建、稳地产、扩制造业，即稳住FAI存量，并把制造业当作扩大FAI弹性的主抓手之一。

这一过程会对应财政空间和金融政策趋宽。二十大报告提出“扩大内需战略”，报告辅导读本指出“实施扩大内需战略是应对外部冲击、稳定经济运行的有效途径”，并以1998、2008年类比，指出当时均是外需下行，政策启动一轮内需对冲。本轮和前两轮确实有相似性，2022年10月出口首次降至本轮以来的单月负增长，且仍在下行趋势中；2022年三季度是过去三年首次没有区域重大疫情的背景下单季GDP降至4%以下，启动扩大内需战略有必要性。1998年扩大内需战略的抓手是基建，2008年在抓手上加入地产，而本轮扩大内需战略大概率会托基建、稳地产，并把制造业当作扩大固定资产投资（FAI）弹性的主抓手之一。要实现对固定资产投资的引导，财政空间需要保持相对偏阔的状态，如果狭义财政空间受限，则广义财政政策工具就需要更灵活；货币政策也需要维持偏宽状态；更重要的是金融政策，货币政策是决定多少货币投放，金融政策决定货币流向和关键领域的货币条件松紧。2021年以来的三道红线、贷款集中度管理、隐性债务风险化解等均对应金融政策偏紧，而2023年预计是一个金融政策趋宽的过程。

疫情期间形成的“超额储蓄”存在释放空间，如未来出现居民收入预期改善、生活半径修复，这一点可以不利变有利。从央行问卷调查“更多储蓄占比”、城乡居民存款余额等指标看，过去三年居民部门的储蓄倾向上升。

我们理解一是疫情影响下居民收入预期下降，不确定性上升，主动提高储蓄率；二是居民生活半径缩短，消费场景减少，被动提升储蓄率。如按照2019年前的三年复合增速当作参照，2020-2022国内大约存在16万亿的居民超额储蓄。未来若能出现消费环境的优化和增长预期的变化，超额储蓄存在释放空间。企业部门同样存在超额储蓄，从上市公司“货币资金/总资产”可以观测。超额储蓄是疫情期间的特定现象，美国个人储蓄率在2019年底为8.3%，2020年一度上行至33.8%的高点，其下行的过程一度构成对消费的支撑。

政策指出“走小步、不停步”是防疫政策优化的主要思路，这一策略下消费很可能是一个环比增速中枢逐季缓步抬升的过程。逻辑上说，“走小步”是尽可能压平疫情曲线，保护健康安全；“不停步”是持续优化防疫策略，改善经济增长条件。“二十条”除缩短密接隔离时间、不再判定中风险地区、取消入境航班熔断机制、一般不按行政区域开展全员核酸检测之外，还包括加强医疗资源建设、制定分级分类诊疗方案、加快新冠肺炎治疗相关药物储备；摸清老年人、有基础性疾病患者、孕产妇、血液透析患者等群体底数；制定加快推进疫苗接种的方案，加快提高疫苗加强免疫接种特别是老年人群加强免疫接种覆盖率。短期内随着疫情的进一步升温，消费压力仍然较大；但在“走小步、不停步”的政策方向之下，2023年消费环境可能会逐步改善，消费在大趋势上可能会呈现中枢逐步抬升的演变轨迹。

地产政策从需求端向供给端转变对应短期企稳概率显著上升；从人口数据看，目前的销售下行量级已大致反映了代际需求切换，“十四五”期间有可能实现复合增速零增长左右的低位再均衡。二三季度地产需求端刺激效果不显著的原因之一是地产信用和销售之间的负循环。从“第二支箭”到“十六条”，地产纾困政策从需求端向供给端转变。随着金融政策组合拳“真金白银”地叠加落地，房地产领域短期