9月CPI同比增长2.8%（市场预期3.0%），较前值提升0.3pct；核心CPI同比增长0.6%，较前值回落0.2pct。PPI同比增长0.9%（市场预期1.1%），较前值大幅下行1.4pct。

一、CPI通胀：弱需求下或已见顶

9月CPI通胀小幅提升，但仍不及市场预期。虽然食品项CPI通胀仍在上行，但需求走弱引致核心CPI通胀低位下行。CPI环比增速较上月回升0.4pct至0.3%。核心CPI同比0.6%，自低位进一步下行；环比增速0，连续第三个月显著低于季节性，实际需求仍弱。

受猪肉、鲜菜等价格上行共同影响，食品项通胀较上月大幅上行2.7pct至8.8%，对CPI通胀贡献较前值上行0.5pct至1.6pct；受猪价上行和去年同期基数走低共同影响，猪肉对CPI通胀贡献较前值上行0.2pct至0.5pct。食品项环比动能大幅回升，环比增速较上月大幅回升1.4pct至1.9%，猪价环比增速较前值上行5.0pct至5.4%，鲜菜环比增速较前值上行4.8pct至6.8%，鸡蛋价格环比增速较前值上行2.3pct至5.4%，其余食品分项CPI环比增速均符合季节性特征。

9月国际油价环比跌幅收窄，但内需持续偏弱引致核心CPI通胀低位下行，非食品项通胀不及预期。非食品项同比增速比上月降低0.2pct至1.5%，对CPI通胀拉动较前值下行0.2pct至1.2pct；环比增速比上月回升0.3pct至0，但这主要来自国际油价环比跌幅收窄的影响。交通工具用燃料项环比较上月回升3.5pct至-1.2%，同比较上月回落0.9pct至19.0%；核心CPI多数分项环比动能均显著低于季节性，如房租项环比动能仅为-0.2%，水电燃料、医疗项环比动能仅为0。

但去年同期基数亦在大幅走高，猪价对CPI同比贡献度较难大幅提升；受美联储持续加息影响，国际油价或难再有显著上行，故能源项通胀亦不具备大幅上行基础；内需疲弱对核心CPI通胀的压制在年内或仍将持续。

二、PPI通胀：大宗商品价格及基数效应压制

9月PPI通胀较前值再回落1.4pct至0.9%，低于市场预期，或因基建开工不及预期。PPI环比增速较前值边际上行1.1pct至-0.1%，跌幅显著收窄。

生产资料价格同比增速较前值再回落1.8pct至0.6%；环比增速较上月回升1.4pct至-0.2%，跌幅显著收窄。生活资料价格同比增速较上月小幅上行0.2pct至1.8%；环比增速较上月上行0.2pct至0.1%。

从产业链看，中游PPI同比＞上游＞下游，中游PPI通胀反超上游；环比格局与同比相同，且中游PPI环比由负转正，利润改善或已在向下游传导。

分行业看，原油PPI同比＞有色＞煤炭＞黑色，基数效应仍是主因。

从环比看，主要采掘业环比跌幅均显著收窄，煤炭PPI环比＞有色＞黑色＞石油。受国际油价走势影响，原油系环比跌幅收窄，石油采选环比-3.8%；保交楼政策显成效，有色、黑色系环比动能均走强。有色采选环比0.4%，由负转正；黑色采选环比-3.0%，跌幅收窄3.8pct。

前瞻地看，受基建开工逐步发力、保交楼政策持续推进和基数效应共同影响，我们预计年内PPI通胀将触底反弹，PPI环比动能或超出预期。

总体上看，9月CPI-PPI通胀剪刀差走阔，PPI中游通胀反超上游，指向企业利润改善或正向下游传导。考虑到基数效应影响，我们认为CPI-PPI剪刀差在年内将趋于收敛，但中下游企业利润改善趋势有望持续。