【主要观点】：
一、大型企业继续发挥“顶梁柱”作用，服务业PMI弱于季节性拖累非制造业PMI;
二、4季度我国外需大概率继续承压，稳投资将是“扩内需”的主力军;
三、9月PPI当月同比大概率还将继续下行，国际油价下行时点不晚于11月初;
四、9月工业企业产成品存货同比或将继续下行，从历史经验看利率债最为受益;
【正文】：
事件：9月制造业PMI50.10，预期值49.60，前值49.40;9月非制造业PMI50.60，预期值52.40，前值52.60;9月综合PMI50.90，前值51.70。
点评：
一、大型企业继续发挥“顶梁柱”作用，服务业PMI弱于季节性拖累非制造业PMI
9月制造业PMI录得50.10，高于预期0.50个百分点，较前值上行0.70个百分点，时隔2个月重返荣枯线之上。就制造业PMI的绝对读数而言，在2005年以来18年的历年同期中，2022年9月位列倒数第四位，居于中下游水平，但是从制造业PMI月度边际上行幅度看，2022年9月较前值上行0.70个百分点，位列第六位，位于中上游水平。可见，从绝对读数看，9月制造业PMI弱于季节性，但是从月度边际上行幅度看，9月制造业PMI强于季节性。
从5个主要分项看，9月新订单、生产、从业人员、供货商配送时间与原材料库存分别录得49.80、51.50、49.00、48.70、47.60，分别较前值上行0.60、1.70、0.10、-0.80、-0.40个百分点。其中，生产指数大幅上行1.70个百分点，并重返荣枯线之上，为五大分项中唯一位于荣枯线之上的分项，是9月制造业PMI的主要拉动项。
此外，新订单虽然依旧处于荣枯线之下，但是较前值上行0.60个百分点，表明在国家“扩内需”政策的拉动下，我国需求收缩程度放缓。再次，从业人员虽然依旧处于荣枯线之下，但是较前值上行0.10个百分点，也在边际上推升9月制造业PMI。最后，作为逆指标，供货商配送时间在荣枯线之下持续下探，也对9月制造业PMI形成支撑。
分企业规模看，9月大中小型企业制造业PMI分别为51.10、49.70、48.30，分别较前值上行0.60、0.80、0.70个百分点。其中，大型企业在荣枯线之上持续上行，创2022年4月以来新高，表明大型企业持续发挥“顶梁柱”作用，而中小企业虽然较前值上行，且均处近3个月新高，但是依旧位于荣枯线之下，表明中小企业经营依旧面临一定压力。
9月非制造业PMI为50.60，低于预期1.80个百分点，较前值下行2.0个百分点，创近4个月新低。虽然9月非制造业PMI依旧位于荣枯线之上，但是拉长时间周期看，尚处于历史低位区间。就非制造业PMI的绝对读数而言，在2007年以来16年的历年同期中，2022年9月位列倒数第一位，表明9月非制造业PMI不理想，而从非制造业PMI的月度边际下行幅度看，2022年9月较前值下行2.0个百分点，位列倒数第2位，仅强于2012年9月的-2.60个百分点。
可见，不论是从绝对读数看，还是从月度边际变动幅度看，9月非制造业PMI均弱于季节性。从结构上看：9月建筑业PMI为60.20，较前值上行3.70个百分点，创2021年9月以来新高，时隔12个月重返60以上高景气区间;9月服务业PMI为48.90，较前值下行3.0个百分点，时隔3个月再次滑至荣枯线之下，表明我国服务业进入收缩状态。从非制造业PMI的9个分项看：绝大部分分项较前值下行，其中，位于荣枯线以下的指标有7个，持平于8月，位于50-60之间的指标有2个，持平于8月，位于60以上的指标有0个，持平于8月。
二、4季度我国外需大概率继续承压，稳投资将是“扩内需”的主力军
9月新订单、新出口订单与在手订单分别为49.80、47.00、44.10，分别较前值上行0.60、-1.10、1.00个百分点。其中，新订单与在手订单均创近3个月新高，而新出口订单则创近4个月新低。9月“新订单-新出口订单”这一复合指标录得2.80个百分点，较其前值走阔1.70个百分点，创2021年10月以来新高，结合9月新出口订单创近4个月新低，表明9月我国外需弱于内需。
外需方面，在9月欧洲央行与美联储均加息75个基点的背景下，9月摩根大通全球制造业PMI较前值下行0.50个百分点至49.80，自2020年7月以来首次跌破荣枯线，表明全球制造业进入收缩状态。其中，9月摩根大通全球制造业PMI新订单录得47.70，较前值下行0.50个百分点，连续3个月在荣枯线之下持续下探，且创2020年7月以来新低，表明全球制造业需求收缩力度进一步加大。
在此背景下，10月5日世贸组织“警告”称，各国央行的过度干预会导致经济衰退。对此，我们有两个观点。第一，随着9月摩根大通全球制造业PMI跌破荣枯线，全球经济已经进入衰退阶段。第二，随着新订单指数的持续下探，短期之内摩根大通全球制造业PMI大概率继续下探，预计全球经济衰退程度大概率进一步加深。
从主要经济体制造业PMI看：美国方面，虽然9月美国Markit制造业PMI录得52.0，较前值上行0.50个百分点，但是9月美国ISM制造业PMI录得50.90，较前值大幅下行1.90个百分点，逼近荣枯线且创2020年6月以来新低;欧元区方面，9月欧元区制造业PMI录得48.40，较前值下行1.20个百分点，连续3个月在荣枯线下持续下探，且创2020年7月以来新低，其中，9月德国制造业PMI录得47.80，较前
