9月经济相比8月进一步修复，主要体现为工业生产的大幅改善。9月制造业PMI再回荣枯线以上，达50.1%，这是今年三月以来第二次超过50%，其中，PMI生产指数大幅回升1.7个点，达到51.5%。服务业和消费仍然受到疫情的压制，假期出游、电影票房等相比去年同期均在下降。

三季度经济呈现出逐月修复的特点，预计GDP增速为3.5%左右。年内经济在4月触底后回升，6月达到阶段性高点，随后7月再次回落，8月国常会出台19项接续性稳增长政策后，8、9两个月经济逐月修复。综合来看，预计三季度GDP增速为3.5%左右。

三季度是内外需求切换之际，未来关注外需衰退的幅度和时长、房地产与消费修复的强度和节奏。今年前三个季度，出口和基建是经济增长的主要支撑，消费和房地产是拖累项，市场关心房地产下行的深度和时间长度，以及疫情对消费的影响。三季度开始，内外需求开始切换，外需衰退带动出口下行，房地产和消费在政策和低基数两个因素下，开始小幅修复。因此，未来经济的动能取决于外需衰退的幅度和时长，以及房地产、消费修复的强度和节奏。

1.工业生产：限电之后的修复限电之后，9月工业生产环比和同比均大幅修复，预计工业增加值同比增长4.8%。一方面，今年8月部分地区高温限电导致生产延期至9月，“赶工”效应之下，工业生产环比改善幅度较大;另一方面，去年同期火电短缺导致的限电范围更大，带来工业生产的低基数，9月工业增加值的两年平均增速仅为5.0%，不仅远低于全年6.1%水平，也是年内各月最低值，低基数会抬升今年9月的同比增速。我们预计9月工业增加值同比增速4.8%，比8月提高0.6个点。

货运方面，9月整车货运物流指数均值为103.3，比8月环比改善3.4%。但同比下降20.5%，仅比8月降幅收窄0.3个点。我们在此前报告中曾提示关注货运“失去的20%”，今年6月以来，整车货运物流指数比去年同期始终有20%差距，且这一缺口至今没有收敛。交通部的公路货运数据也可验证，6-8月同比增速分别为-4.4%、-3.8%、-4.5%。公路货运“失去的20%”可能意味着一些产能退出了市场，这将会成为未来一段时期经济增速回归常态的制约。

分行业来看，汽车、钢铁等主要行业的生产均明显改善。9月汽车半钢胎开工率的平均值为61.2%，比去年同期高11.3个点，而8月这一数据为4.2个点。9月前20天，日均粗钢产量为283.6万吨，比去年高7.1%，同比增速在今年首次转为正增长，8月为-5.2%。

2.消费：预计9月社零增速仅2.7%人员流动指标环比同比均恶化，9月消费不容乐观。尽管9月疫情形势比8月有所好转，日均新增本土感染数量为千例左右，比8月减少36%。但是人员流动情况反而比8月恶化，如9月航班执飞率仅为44.9%，8月为64%;以社零加权的百城拥堵指数9月同比增速为-5%，而8月为3%左右。中秋假期旅游出行同比大幅下降，全国国内旅游出游7340.9万人次，同比下降16.7%，按可比口径恢复至2019年同期的72.6%;实现国内旅游收入286.8亿元，同比下降22.8%，恢复至2019年同期的60.6%。

主要消费项目方面，得益于减征购置税政策，汽车消费在6-8月大幅增长，但9月开始显露疲态。乘联会的乘用车销量周度高频数据显示，9月汽车零售同比下降5.4%，而此前三个月都是两位数的增速。

结合人员流动和汽车消费等指标，我们预计9月社零同比增长2.7%。

3.投资：第二批3000亿带动基建高速增长9月固定资产投资累计增速预计为5.9%，比上月提高0.1个点。

3.1.基建：当月同比增速预计15%左右

第二批3000亿政策性金融工具在9月完成全部投放，将带动基建保持较高增速。8月24日国常会部署的新增3000亿政策性金融工具均在9月完成投放，其中，农发行在9月6日-16日完成1000亿投放，国开行截至9月20日投放完成1500亿，进出口银行截至28日投放500亿。从新增资金角度来看，9月与8月基本相当，将带动基建投资实现较快增长。

从高频数据来看，9月石油沥青装置开工率为43.65%，环比8月提高6.43个点，水泥发运率为50.53%，环比8月提高2.45个点;同比来看，积极信号同样明显，石油沥青装置开工率比去年同期高4.55个点，而8月比去年低4.08个点，这说明交通基建在9月将进一步提速。

我们预计9月广义基建当月增速为15%，累计增速可达11%，比上月提高0.6个点。

3.2.房地产：销售显著改善，政策宽松加码

9月房地产销售环比和同比均明显改善。高频的30大中城市商品房成交面积，9月日均为43.67万平米，环比8月回升10.1%，比去年同期下降13.9%，降幅较8月明显收窄。

8月以来房地产销售和融资政策迎来新一轮放松。销售端来看，8月下调5年期LPR利率15BP，引导房贷利率下行。9月29日，央行和银保监会发布通知，6-8月房价环比、同比均下跌的城市，可以在今年底前，自主决定阶段性维持、下调或取消当地首套房贷款利率下限，70个大中城市中有23个符合条件。10月1日，首套房公积金利率下调15BP，为多年来首次下调。融资端，中债信用增进投资股份有限公司近期对碧桂园、龙湖等房企发债提供全额担保，以缓解行业流动性危机。未来需要观察地产销售回暖是否可持续，以及回暖的高度。