美元“荒”与全球“慌”
一、“便宜钱”消失：离岸美元变得更贵且更少种种迹象表明，美国以外的离岸美元变得更贵且更少，即我们此前提示的全球“便宜钱”消失，这直接导致了全球主要货币对美元的普遍性贬值甚至突破关键关口，不论自身政策松紧与否。更多市场跟随加息作为应对，但只能对冲无法逆转贬值趋势、甚至还出现了日本央行干预汇率和英国国债汇率急跌这种通常发生在新兴市场的罕见情形。短期看，全球美元流动性收紧和“便宜钱”减少难以有效缓解，不排除会出现新一轮连锁反应的波动。
二、“便宜钱”消失的资产定价影响：融资成本vs.投资回报率;核心资产vs.边缘资产从现金流充裕度和资产负债表稳健度两个维度，我们就可以区分出所谓的核心资产与边缘资产。1)跨市场与汇率：对外部融资依赖度高、同时对外需依赖度较高的小型开放经济体可能会承受较大汇率和资金流出压力。2)跨资产：美元现金和有增长韧性的市场是较好选择，无现金流的黄金和数字货币、负债较高且增长乏力的市场股债可能受损。3)跨行业：增长乏力、负债较高的板块往往会受损。
三、如何应对?增长是解决所有问题的主要出路;缺乏增长前，类美元现金或保值型资产值得关注
如果能够化解为有效的增长，即便美联储加息也依然可以推动汇率升值、资金流入(例如2017年的A股和港股市场);相反，即便紧缩也无法完全逆转汇率贬值和资金流出压力(例如韩国、甚至当前的英国)。在估值偏高或者无法找到新增长点之前，类美元现金或本币保值资产或是更好选择。
我们维持8月以来现金(美元)继续跑赢的看法。1)美股：估值保护不足仍可能面临一定回调需要。2)美债利率：受制于强加息和增长弱的双重影响可能冲高(例如3.7%~3.8%)，但难以长期维持高位;3)美元依然偏强;4)黄金依然认为不具备大幅超配的价值。
焦点讨论：“便宜钱”减少与美元流动性进一步收紧的资产影响
一、“便宜钱”消失：离岸美元变得更贵且更少
美联储在9月FOMC会议上的鹰派姿态引发了新一轮全球流动性、特别是美元流动性的紧张(《加息的终点：更高但能否更远?9月FOMC点评》、《全球美元流动性或进一步收紧》)。美元指数突破113，创2002年以来的新高;美债利率特别是实际利率创出1.3%的2010年4月以来新高，二者均是较为显性且直接的体现。种种迹象都表明，美国以外的离岸美元变得更贵且更少(全球负利率债券规模从2020年底的18万亿美元降至当前的2万亿美元)，即我们此前提示的全球“便宜钱”消失(《“便宜钱”消失的加速器：美联储缩表提速》、《“便宜钱”消失的全球资产定价影响》)。
这一情形，直接导致了全球主要货币对美元的普遍性贬值甚至突破关键关口，不论其自身货币政策松紧与否。与此同时，全球风险资产普遍动荡，即便是具有避险属性的黄金在美元流动性和实际利率持续走高背景下也难以幸免，创出2020年中以来新低，这也是我们自4月以来提示黄金存在压力的主要考虑(《向“负利率”告别?》)。
作为应对，更多市场跟随加息使得全球的“紧缩竞赛”愈演愈烈(例如本周英国央行再度加息50bp同时投票同意主动卖出部分央行持有的英国国债;瑞士央行加息75bp，将政策利率从-0.25%上调至0.5%，结束了持续8年的负利率政策)，只不过从结果上来看，单纯的加息只能对冲一部分贬值压力但无法逆转贬值趋势。同时，一些国家因为美元紧张可能不得不需要减持所持美债获取流动性，体现为存托在美联储的外国证券规模的不断下降，可能加速了近期美债利率的上行。
甚至，还出现了非常极端的情形。例如，日本财务省和日央行面对持续贬值的日元进行干预，上次汇率干预还要追溯到2011年海啸后防止日元升值(但是如果是买入型汇率干预支撑日元汇率，则要追溯到1998年亚洲金融危机期间)。同时，英镑对美元汇率出现了罕见的3.7%的大跌，1.08的水平是1985年以来的新低，虽然这是因英国政府推出超预期减税措施所致，但是英国国债利率飙升和英镑贬值这种通常在发达市场较为罕见的组合表明投资者对英国资产信心的受损。
短期来看，全球美元流动性收紧和“便宜钱”减少局面可能难以得到有效缓解，尽管不排除超调后的趋缓。这是因为，全球美元流动性的收紧，不仅只是源自：
1)资本项下美联储依然强硬的紧缩态度和短期难以证伪的加息路径(尽管我们依然预计美国通胀可能很快会出现较明显的回落，但基数效应需要等到11月中旬公布的10月通胀数据才能看到明显回落，目前克利夫兰联储CPINowcasting模型预计9月CPI同比可能在8.2%左右，这也就意味着11月初召开的FOMC会议可能没有太多新的证据支持不加息75bp);
2)经常帐下美国进口需求回落和逆差减少(美国全社会实际库存已经回到疫情前，部分消费端行业如零售和半导体库存已经过剩);
3)美欧增长的继续分化(9月最新PMI初值显示美国需求环比改善价格回落、而欧洲需求回落价格抬升);
4)多数能源进口国依然需要较多的美元来进口资源品等多重因素也加剧了全球离岸美元流动性的紧张。
此外从交易层面，考虑到近期主要市场汇率和债券的高波动率，我们担心不
