报告摘要

生产逐步修复。8月工业增加值同比增速较上月提升0.4个百分点，高于市场预期，环比增长0.32%。分门类看，制造业、电力、热力、燃气及水生产和供应业的同比增速均较上月有所加快，采矿业则因大宗商品价格回落同比增速出现下行，降至今年以来的最低点，行业增加值同比增速的分化反映出景气度由上游逐步传导至中下游企业。除基数效应外，高温影响电热供应及汽车行业的繁荣也对工业增加值的抬升有所贡献，另外基建投资步伐加快也刺激了相关工业产品需求，带动部分行业增加值上行。具体来看，一是汽车制造因国内外需求拉动，增加值同比增速明显上行。二是基建投资刺激中游工业产品需求。黑色/有色金属冶炼及加工、通用设备制造及电气设备制造等中游工业行业增加值同比增速均有所改善。三是高温天气拉动电热工业增速。8月全国大范围高温，这也造成用电需求的大幅增长。

消费有所改善。8月社零同比增速高于市场预期，达5.4%，较7月加快2.7个百分点，1-8月社会销售品零售总额累计增速由负转正。本月社零有所回暖主要源于去年同期的低基数效应，此外政策刺激持续拉动汽车消费叠加精准防控下疫情对餐饮的冲击略有削弱，也带动社零了同比增速的上行。从结构上来看，8月消费有以下特征：一是必选消费凸显韧性，可选消费回升有限。二是汽车表现依旧强劲。三是餐饮收入回升明显。8月餐饮收入同比增速由7月的-1.5%增长至8.4%，餐饮分项的大幅回升大部分受基数效应影响，另一方面也可能受益于精准防控政策显效，疫情对餐饮影响略有削弱。四是地产后周期相关消费有待提振。8月家具、建筑及装潢材料类商品同比增速持续下行且保持在负增长区间，地产行业的低景气度拖累后周期相关产品的消费需求进而拉低其零售额。整体来看，8月社零数据超预期主要受低基数效应影响，可选消费同比并不亮眼，也反映出目前国内需求并未实现大幅有效改善，后续疫情仍是消费复苏不可忽视的制约要素。

制造业与基建成支撑，房地产为拖累。1-8月固定资产投资累计同比增长5.8%，略高于市场预期。单月增速来看，我们测算8月投资增速为6.4%，比7月单月同比增速抬升2.8个百分点。其中支撑主要来自基建及制造业投资，房地产表现则持续不振，对整体投资增速形成拖累。

制造业投资有所抬升，或受益于政策端对企业融资的支持，向后看，制造业投资在政策支持、基数走高及企业长期投资信心欠缺的综合作用下或呈平稳下行。房地产投资持续下滑。后端有所复苏。销售面积及竣工面积同比降幅较上月有所收窄，供给端新开工面积仍是房地产投资的一大拖累。基建投资势头强劲，也是本月投资的主要拉动项，主要得益于政策端的扶持。

年轻人失业率仍处高位。8月城镇调查失业率比7月略有改善，其中16-24岁人口调查失业率比上月下降1.2个百分点至18.7%，季节性效应给就业带来的扰动有所削弱，但年轻人的失业率依旧处于高位水平，结构性失业影响还是存在。后续对于以大学生为代表的年轻人就业还需政策的进一步关注。

内需为经济修复关键。8月生产、消费、投资数据普遍高于市场预期，表明经济处于复苏状态，但未来天花板可能不高，经济更多是呈弱复苏特征。修复空间的限制来自疫情和地产两方面。一方面疫情对消费的抑制并未完全解除，8月社零数据的好转部分得益于低基数效应，消费数据改善的持续性存疑。此外房地产方面未见明显好转迹象，对消费及投资或将继续形成拖累。未来随着海外需求回落，拉动内需是弥补外需支撑减弱的关键所在。疫情扰动及地产低迷仍是内需提振的掣肘，稳增长政策还需发力。

风险提示：1.国内疫情不确定性。2.内需修复不及预期。