二季度宏观杠杆率从一季度末的268.2%上升至273.1%，共上升4.9个百分点，上半年共上升了9.3个百分点。上半年杠杆率攀升的主因是经济增速下行，不及预期。
上半年宏观杠杆率为273.1%。其中，居民、企业、政府部门对杠杆率升幅的贡献分别为1%、70%和29%。从各部门债务增速看，私人部门都比高峰时期要低得多(甚至是历史低点)，政府部门则更加“积极”，应警惕私人部门资产负债表衰退风险。
根据情景假设，如果全年实际GDP增速能够达到4%，即使下半年政府债务在全年新增限额的基础上再额外新增1万亿元，杠杆率也能维持在273%的水平上;如果全年实际GDP增速仅为3.5%，政府债务额外增长1万亿元也仅会在下半年推动杠杆率上升1.2个百分点左右;如果经济出现超预期增长，最终实现5.5%的全年增速，则未来两个季度宏观杠杆率还会下降3个百分点左右。宏观杠杆率的前高后稳态势给政府部门继续发力吃了“定心丸”。
三重压力下宏观杠杆率上升幅度较大
1.各部门宏观杠杆率走势
二季度宏观杠杆率上升了4.9个百分点，从一季度末的268.2%上升至273.1%;上半年共上升了9.3个百分点。同时，二季度M2/GDP上升了5.2个百分点，从一季度末的214.2%升至219.4%;存量社会融资总额与GDP之比也上升了4.8个百分点。
居民部门杠杆率上升了0.2个百分点，从第一季度末的62.1%上升至62.3%，上半年共上升了0.1个百分点，已经连续8个季度在62%左右的水平上微幅波动。第二季度的居民债务增速进一步下降到8.1%，再创新低。
非金融企业杠杆率上升了2.4个百分点，从第一季度末的158.9%上升至161.3%;上半年共上升了6.5个百分点，恢复到2021年第一季度时的水平。企业票据融资大幅增长39.4%，是企业部门杠杆率攀升的主因。
政府部门杠杆率从第一季度末的47.2%上升至第二季度末的49.5%，上升了2.3个百分点，上半年共上升了2.7个百分点。其中，中央政府杠杆率从第一季度末的19.7%上升至20.1%，升幅为0.4个百分点;地方政府杠杆率从第一季度末的27.5%上升至29.4%，增幅为1.9个百分点。相比于2010年以来的第二季度增幅，今年第二季度政府杠杆率上升幅度最大，主要归因于地方政府专项债的加快发行。
金融部门杠杆率方面，资产方统计口径由第一季度末的49.4%上升到50.2%，上升了0.8个百分点;负债方统计口径下的金融杠杆率由第一季度末的62.9%上升到64.2%，上升了1.3个百分点。今年以来整体资金流动性较为充足，金融杠杆率连续两个季度出现微弱上升。
从杠杆率结构上看，上半年带动宏观杠杆率上升的主要是非金融企业部门，共上升6.5个百分点，占到全部增幅的近70%。这一格局与2020年第一季度十分类似，当时非金融企业杠杆率也是一个季度上升了9.9个百分点，占到全部杠杆率增幅的70%以上。居民部门杠杆率保持平稳，政府部门杠杆率相比过去有较快攀升，居民部门与政府部门对上半年杠杆率升幅的贡献分别为1%和29%。
2.经济增速下行是杠杆率抬升的主因
从杠杆率上升态势来看，第二季度的升幅超过了第一季度，两个季度的增幅分别为4.4和4.9个百分点，上半年共上升了9.3个百分点，与之前连续6个季度去杠杆态势形成鲜明对比。宏观杠杆率大幅上升主要原因是经济增速下行压力加大，从分母端拉动杠杆率上行。
尽管面临需求收缩、供给冲击和预期转弱的三重压力，今年前两个月经济复苏态势较为理想，但3月开始疫情等外部负面冲击加大，经济增速放缓，尤其是4月和5月份的经济增长大幅回落，6月份又开始恢复。第一季度实际GDP增速达到4.8%，第二季度实际GDP增速跌至0.4%，上半年经济增速为2.5%，远不及预期。
3.债务增长较为温和
债务是影响宏观杠杆率的分子端因素。从实体经济部门的总债务看，增速较为温和;从各部门债务增速看，私人部门都比高峰时期要低得多(甚至是历史低点)，政府部门则更加“积极”，应警惕私人部门资产负债表衰退风险。
实体经济部门总债务增速只及高峰时期平均增速的一半。在中央提出降杠杆、宏观杠杆率快速攀升态势得以扼制的3年(2017~2019年)，总债务的复合平均增速为10.9%，2020年和2021年增速分别为12.8%和10.1%。今年上半年总债务增速为10.7%，而2016年之前10年(2007~2016年)的总债务增速高达19.0%。可见，今年上半年总债务增速较为温和，并不是拉动杠杆率上升的主因。
居民部门债务增速创历史新低。居民债务在2017~2019年复合平均增速为18.3%，2020年和2021年增速分别为14.2%和12.5%，今年上半年仅为8.1%创历史新低，而2016年之前10年(2007~2016年)的债务复合平均增速高达24.2%。居民贷款中增速最低的是短期消费贷款，仅有2.9%;住房贷款(以居民中长期消费性贷款的指标替代)同比增长了6.8%;经营性贷款同比增长了15.1%。除经营性贷款外，消费贷款和住房贷款增速都是十余年以来的最低值。最大的亮点仍然是居民经营性贷款，自2020年第二季度以来始终保持在15%以上的同比增速。
非金融企业部门债务增速不及10%，处在历史较低水平。非金融企业部门债务在2017~2019年的复合平均增速为8.4%，2020年和2021年增速分别为1
