研究结论

2022年上半年，由于疫情冲击超预期，私人部门增长承压，政策主导的投资迅速补位，有效稳定了宏观经济大盘。然而，站在当前时点，广义财政连月减收增支、全年专项债也基本发行完毕，财政支出后续存在回落压力。在此背景下，本文我们将重点探讨以下两个问题，一是上半年专项债发行节奏空前，在地域和投向上有何特征，原因何在，二是下半年还有哪些补充财政资金的途径。

2022年专项债关键词：前置、重产业项目、地域集中：（1）截至6月，新增专项债已达到全年额度的93.1%，而2019-2021年同期分别为64.5%、59.5%、27.8%；（2）今年专项债投向更偏向产业园区等符合各地中长期经济规划的产业项目，且二季度投向产业项目的比例要高于一季度，一方面第二批专项债适当扩大了专项债券支持领域，另一方面产业项目更容易产生高质量现金流。此外，考虑到截至7月11日中小银行发展专项债券规模远低于2021年全年，而根据媒体公开报道，更多省市专项债发行方案将于近期批准下达，预计剩余约2000亿元的专项债额度中或将有一部分用于补充中小银行资本金；（3）全年专项债发行地域集中度偏高，经济强省承担了更多专项债发行和扩大政府投资的责任。值得注意的是今年5-6月新疆专项债发行规模有明显提升，或与新疆的新能源项目建设具有紧迫性有关。

下半年资金还能从何而来，规模有多少？我们估算认为各渠道增量资金有望在5000亿元以上：（1）经过了2020和2021年两年的休养，根据2019年的经验，非税收入依然有维持在高位的可能，全年国有资本经营收入合计有望为财政提供约2664亿元（乐观情境下可达2891亿元）的收入增量；（2）2006年以来累计有近1.3万亿的未使用国债发行额度，如果我们按照2020年超发的比例推算，今年超发国债有望提供约2385亿元的资金；（3）地方政府可以利用上年下达但未使用的新增专项债务额度，2019年以来全国层面上有2150亿元的已下达专项债额度的释放潜力。不过，2019年以来北京、上海、广东等经济大省或财政大省利用未使用额度进行超发的空间已经不多，反而是安徽、四川等财政实力偏弱的省份有超发潜力。

而增加专项债额度、发行特别国债、提前使用2023年专项债额度等方式也存在相关讨论，但流程较为复杂，需要重点关注人大常委会会议及委员长会议：（1）除了2020年特别国债是在政治局会议上首次亮相之外，其余增发建设国债或特别国债的发行流程均为“全国人大常委会委员长会议审议财政部发行特别国债议案—>人大常委会听取财政部长对议案的说明—>人大常委会同意议案—>财政部发布增发公告”。因此，如果要增发特别国债或专项债，最快需要观察7月末8月初的全国人大常委会委员长会议；（2）虽然至今尚未有在年中调整当年新增专项债务额度的案例，但是增发专项债具有一定可行性，且流程与增发国债或特别国债相似，根据《财政部关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》，地方可以根据经济形势由国务院提请全国人大常委会审批；（3）提前使用明年的专项债额度存在想象空间，也涉及一定制度突破，除此之外，发行政策性金融债作为过桥资金，或由国务院向人大常委会提请扩大2022年新增专项债额度并在未来相应调整2023年的额度，同时国务院提前下达部分明年额度用于衔接都有可能。

随着今年专项债发行接近尾声以及连月的增支减收，即便今年调入资金规模空前，四季度广义财政无可避免会产生财政收支缺口，其中：（1）一般公共财政全年或面临5700亿元左右的“减收”，但通过前文所述的非税收入、盘活往年债务额度等方式，下半年回归平衡是可能的；（2）政府性基金更需要弥补收支缺口，如果后续土地出让增速依然疲软，增发专项债弥补政府性基金收支差距或继续使用证金债为政府性基金分担支出压力是可能的。

风险提示：疫情对经济以及财政收支的影响具有不确定性；相关数据的估计和结论可能存在偏差。测算假设变动对调入资金等测算结果变动的风险；文中涉及的增加补充资金的各类途径可能是基于市场判断，未必会发生。