疫情影响边际缓解，2022年5月工业增加值当月同比回正。5月疫情对于供需两端的冲击仍在，但强度明显减弱：1）沿海8省发电耗煤虽然仍明显弱于季节性水平，但从绝对数值上来看已见明显回升趋势；2）从整车货运、快递物流等高频指标来看，疫情对于货运交通的冲击持续缓解；3）5月出口明显走强，且PMI新订单指数明显回升（虽然仍在荣枯线以下），或表明国内外需求边际改善。未来随着复工复产的逐渐推进，工业生产的逐渐恢复可能是大势所趋。

固定资产投资三大分项当月同比增速有回升，但房地产、制造业累计同比增速仍在下滑。1）商品房销售同比下行趋势仍未见扭转，房地产行业景气度仍低；2）基建投资累计同比有所回升，但建筑施工强度偏低或反映实物工作量的形成仍然偏慢；3）制造业投资同比增速小幅回落，高技术制造业投资表现仍强。

居民消费低迷状态有所改善，商品消费改善幅度可能好于餐饮消费。5月疫情冲击有所缓解，餐饮消费和各类商品消费全面改善，但餐饮消费改善幅度较小，或表明疫情防控对线下消费仍有一定影响。在本土疫情冲击减弱的背景之下，消费场景有所修复，但居民收入和未来预期的修复可能是慢变量，其修复可能需要仰仗于疫情冲击的持续缓解和疫情防控措施的边际放松。

失业率小幅回落，居民就业压力边际缓解。从全国城镇调查失业率的角度来看，我国居民就业压力有边际缓解，但31个大城市城镇调查失业率的继续上行可能说明居民就业压力缓解的基础并不牢固。目前疫情影响减弱，随着政策对冲效果的显现，未来城镇调查失业率可能会向5.5%收敛。

但应注意后续应届大学生毕业对于居民就业可能会造成一定压力。

疫情对经济影响最大的时候可能已经过去，经济边际修复但整体仍然较弱，6月份可能仍属于流动性宽松大于基本面修复的环境，期限利差也较为陡峭，债市仍处于利多环境。5月经济数据可能反映出疫情对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济下行速度明显减缓，但距离疫情前的水平仍有较大差距。目前我国复工复产进程有序推进，但从房地产、建筑施工、消费等方面来看，终端需求仍然偏弱，这可能意味着经济基本面的修复速度仍然偏缓。经济基本面偏弱的背景下宽货币向宽信用传导并不畅通，资金利率维持在低位，6月份可能仍属于流动性宽松大于基本面修复的环境，期限利差也较为陡峭，债市仍处于利多环境。从性价比看，仍是长端利率债>3-5年利率债>银行二级资本债>短久期信用债。

风险提示：央行货币政策超预期、财政支出力度超预期