报告摘要：

4月财政支出发力，但政府债发行规模回落，政府存款对4月流动性形成支撑。叠加截至4月中旬央行已上缴6000亿元结存利润（与全面降准0.25个百分点基本相当），4月底全面降准25BP，4月资金面较为充裕，DR007多在2%以下低位运行。但据地方财政人士表示，近期财政部发文要求加快新增专项债发行进度，6月底前要完成大部分今年新增专项债的发行工作，并于三季度完成剩余额度发行扫尾工作，为后续政策实施留出空间。而截至5月1日，3.65万亿新增专项债额度中仍有2.3万亿左右尚未完成发行，故5月专项债发行将迎来全面提速。资金面预计将在5月出现转向，流动性缺口或达万亿。

但4月国务院总理李克强在江西主持召开地方政府主要负责人座谈会时再次指出，要求财税支持政策需靠前安排和加快节奏，上半年要大头落地，形成更多实物工作量，故财政支出对流动性将形成一定支撑，但仍难抵政府债发行带来的资金面扰动。考虑到4月央行已降准25BP叠加上缴6000亿元结存利润（相当于实质性全面降准50BP），且5月美联储货币政策加速收紧，人民币汇率承压，5月虽然资金面宽松程度将有所收敛，但我们预计央行将不急于再次进行降准操作，而将采取加码公开市场操作的方式配合专项债发行提速，熨平资金面波动。

具体来看流动性方面，5月主导银行间流动性的核心因素仍为财政存款变化，在财政部加快新增专项债发行进度的要求下，经测算，我们预计5月财政存款将收拢9341亿元。结合其他四因素的影响，5月银行间流动性缺口或达10997亿元，其中有1600亿元为公开市场操作到期，银行间流动性承压或对利率债形成阶段性冲击。具体来看，五因素中，财政存款预计回笼达9341亿元，公开市场操作方面将抽取1600亿元，M0、库存现金方面将向银行间市场释放约1564亿元，银行缴准方面或将抽取1620亿元，外汇占款方面小幅波动对流动性影响不大。

政府存款中，政府性基金预算方面，受房地产投资和土地销售低迷的影响以及财政靠前发力的要求，5月政府性基金收支差额预计将向银行间释放3031亿元的流动性。结合一般公共预算账户净支出的912亿元，5月财政收支方面，预计将向银行间市场释放3943亿元的流动性。国债方面，根据《2022年第二季度国债发行计划》，5月预计发行国债8200亿元，抵消到期国债后预计净融资或为4968亿元。地方政府债方面，预计净融资8316亿元。其中，新增地方政府债200亿元，新增专项债8116亿元，再融资2438亿元完全抵消地方政府债到期释放的流动性。

风险提示：政府债发行超预期，疫情反复超预期，财政发力超预期。