投资要点

2022年2月份制造业投资增速显著回升。今年1-2月份固定资产投资完成额累计同比12.2%，其中制造业投资累计同比20.9%、基建投资累计同比8.6%。制造业中，汽车制造业同比增幅11.3%，为细分行业最低增速。基础设施投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)同比增长8.1%。

金融数据整体尚可，但结构分化明显。2月新增社融规模1.19万亿元、比去年同期少增5315亿元，社融同比增速10.21%。信贷数据方面，人民币贷款余额同比11.4%、当月新增信贷1.23万亿，当月分项的结构分化加大，其中住户中长期贷款模-459亿、比去年同期少增4572亿、为历史首次负增长；企业中长期贷款规模5052亿、比去年同期少增5948亿；企业票据融资3052亿、比去年同期多增4907亿。

结合社融和信贷数据来看，实体经济信贷需求有缩减迹象，主要是因为（1）居民中长期贷款主要为购置房屋按揭贷款，意味地产调控对居民购房热度已产生显著影响，一方面是房住不炒政策开始被需求端所接受，带来整体性购房意愿减弱，另一方面则是尽管部分城市首套和限购松动，但未能从居民中长期贷款增量上得到验证，可以合理推定购房需求适度松绑的利好尚未触达地产企业；（2）今年一月份新增社融较高，其中有很大一部分因为银行去年底存留项目到一月集中投放，同时考虑到二月份春节假日也会提前投放一部分原本应在二月份投放的额度，在当月新增信贷规模上表现为1月数据偏高、2月数据偏低的局面；（3）季节性和高基数的共同作用，一方面2月份是季节性的低位水平、同时去年2月同期新增1.72万亿也加大了同比的基数效应。

关注地产调控边际改善的具体措施。自从“地产三条红线”实施以来，市场对于地产调控的边际松动高度敏感，交易博弈心态较重。随着近期政策表态的清晰，要在短期内保障经济稳定增长，（1）首选是货币政策的定向宽松，如通过下调公开市场操作利率5-10bp来降低银行融资成本、通过引导贷款利率下行来释放企业中长期信贷需求；（2）同时，对于当前受到较强金融约束的地产行业，也有望在监管红线口径上获得进一步边际放松，从而提振居民中长期信贷。而至于市场期盼全面降息，由于基准利率对内外部的市场产生多种强度不一的传导路径，还要结合其他国家的货币政策综合考量，短期内推出的难度较大。

策略建议。利率市场方面，10年期国债利率中枢将维持在2.80%水平、波动区间在2.6-2.9%。期限结构上，短端保持稳定、长端窄幅波动的稳定形态。政策信号具有较强的主观性、并可能根据当前经济形势而有所变化，但政策目的仍然是围绕逆/跨周期的调节功能，对经济趋势进行一定程度的平滑。这在客观上构成了市场的阶段性行情的来源。投资者有必要关注政策预期和由此带来的市场情绪，积极介入阶段性偏离长期趋势的交易时机。