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央行资产负债表公布，2月积极的基础货币投放对冲政府存款因春节错位导致的同比多增，支撑M2增速维持高位。2月基础货币余额同比下滑2.3pct至2.2%，其中最大的拖累来自于政府存款，2月政府存款当月新增4878亿，当月新增规模同比大幅多增1.6万亿；但1-2月合计来看新增1.2万亿，同比多增的8000亿，部分可以被专项债提前下达、政府净融资增加所解释；今年年初政府存款变动节奏和春节接近的2019年（1-2月合计新增1万亿）较为相似，新增规模也基本相当，表明财政支出节奏已经回归正常，对此不必过于担忧。为应对政府存款的单月波动，央行2月积极投放基础货币予以对冲，除2月增量净投放的1000亿MLF之外，2月逆回购余额高达1.1万亿。而前期市场寄予较多期待的包含绿色再贷款在内的非公开工具，2月新增1264亿，和2019年1268亿接近，再度表明非公开工具并不能对整体的流动性缺口产生较大影响。此外，抵押补充贷款余额在2020-2021年较快收缩至2.8万亿之后，已经连续3个月维持基本不变，后续该项继续收缩的可能性有所降低，因而较我们此前的假设而言，全年的流动性或更为充裕。昨日MLF净投放1000亿“加量不降价”，以及上周央行上缴1万亿利润的操作，均凸显了央行积极投放基础货币的操作路径，年内降准的必要性大幅下降。

尽管2月金融数据显示信用需求偏弱，2月超储率回升至1.4%的正常水平而并未过剩，市场利率稳定在政策利率附近波动，央行降息概率较低。虽然2月信用需求偏弱，一度引发市场再度降息的预期，但是从超储率来看，2月回升至1.4%，较2021年同期明显偏低的1.0%有所改善，但是也并未过剩，DR007继续围绕2.1%运行，中枢并未下移，表明当前的流动性状况或正是央行的合意水平，降息的可能性并不大。

在大超预期的经济数据过后，金融委召开会议却强调“切实振作一季度经济”，凸显1-2月经济数据以暂时性因素为主，并未扭转内需下行压力较大的趋势，会议对经济发展的着重表态也点明了后续稳增长政策不会缺席。货币政策可能没有降息降准那么明显，但基础货币的投放是充分保障的，重点关键在于疏通需求传导路径。今日刘鹤主持召开国务院金融委会议，开篇即点出“坚持发展是党执政兴国的第一要务，坚持以经济建设为中心”，凸显当前国内外形势错综复杂，稳定经济增长仍是首要目标。在昨日公布1-2月超预期的经济数据之后，会议仍表示要“切实振作一季度经济”，表明1-2月数据好转更多是暂时性因素导致，印证了我们在《光与影——1-2月经济数据解读》所分析的，地产投资剔除提前开工效应后续下行压力仍大；工业生产春节前后的财务统计扰动也带来暂时高增之幻象。

经济数据的大超预期并未扭转内需下行压力较大、居民购房预期偏弱的趋势。在经济恢复基础尚不稳固的情况下，后续稳增长的措施不会缺席，会议强调“货币政策要主动应对，新增贷款要保持适度增长。”货币政策的总量功能再度被突出，可能没有降息降准那么明显，但MLF连续三个月净投放以及央行上缴1万亿利润的操作都表明基础货币的投放是充分保障的，未来信贷总量增长的前景是可以期待的，重点关键在于疏通需求传导路径。这一方面，会议对房地产业针对性指出“关于房地产企业，要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，提出向新发展模式转型的配套措施。”后续部分房企优质项目处置进度或许也将加快，对于稳定居民购房信心有较大助益，信贷需求或将有所起色。本次会议定调货币政策主动应对，保持信贷总量增长，及时提出地产行业风险应对配套措施，并未强调降息，与我们观点不谋而合。降息或进一步加大一二线和三四线城市之间的分化、放大地产行业风险而非相反。稳定居民购房信心，短期仍需沿着本次会议的思路加快优质地产项目处置，盘活开发商融资入手，并加大各地因城施策力度；而长期来看，房地产新发展模式除选择工业化下沉构筑国内产业链大循环，以带动更广泛的城镇化之外，别无他途。