主要观点
1-2月经济数据超市场预期的好，但持续性、全面性仍待三月检验，我们逐个分析本次数据：
(一)三个预期之外
1、消费、投资、工业：环比与同比之间有差异，基数解释力偏弱
剔除基数的扰动，观察环比是个比较好的方法。比如GDP，去年四季度增速低于三季度接近1个百分点，与去年四季度GDP季调环比1.6%，比2020四季度的2.6%，低1个百分点有关。
1-2月消费、投资、工业全部大幅好于去年12月。但环比的数据并不能证明这一点。例如工增，1-2月环比季调低于2021年1-2月同期，理论上，1-2月的工增增速应该低于去年12月。
2、地产投资：宏观与微观存在分歧
地产投资1-2月同比增速为3.7%，大幅好于前值-13.1%。增速的回正与微观高频数据存在分歧。参见正文。
3、工增分行业数据：与工业品产量存在分歧
行业层面，工增数据与工业品产量有些分歧，可能来自数据口径的差别，也可能来自工增数据的某些技术处理(工增的处理相对复杂，需要通过产出计算增加值，且扣除价格因素)。
比较典型的是如下两个。1)水泥产量增速下滑，但非金属矿物制品的增加值增速上行;2)手机、电脑产量增速大幅下滑，但电子设备制造业的增加值增速维持高位。
(二)四个符合预期
1、今年技改增速上行相对符合预期。2、基建符合预期的地方有两点。一是，整体增速。二是，分项增速。1-2月，电力投资、交运投资、水利投资好于公共设施管理业的投资增速。3、地产施工面积同比为正，新开工同比为负，销售同比为负，符合预期。4、服务业生产指数偏弱符合预期。
后续怎么看?
经济本身：第一，1-2月的经济数据运行有较多难以理解的地方，基于此作过于乐观的判断或直接武断“数据不可信”，容易出现较大的偏误。
第二，四个符合预期意味着当下经济的问题依然突出，体现在服务弱、地产弱。应对抓手也较为清晰，基建上、技改上。但更定量的判断，抓手是否能够对冲地产与服务，仍需要更多数据的观察。
第三，3月疫情对经济的影响不容忽视。初步判断，18个受疫情影响较大的城市对全国1季度GDP增速的下行拖累可能在0.5%左右。这意味着，1季度可能受疫情拖累，成为全年经济增速低点。
政策展望：暂时、短期的数据(特别是权重低且易波动大的年初)好坏，并不能作为定基全年政策基调的完全依据，我们再次重申，5.5%左右目标背后两大诉求：对外经济发展保持全球领先地位;解决千万应届毕业生就业压力。这两大压力都依然显著存在。统筹而言，社融数据没那么差(1-2月合并看社融是扩张的)，经济数据没那么好(仍有不确定性)，不用过度解读，往后看，三月有疫情之忧、年中有出口回落之虑，稳增长基调不会贸然改变，货币相机宽松呵护仍有必要，尚无“政策暂缓”之险。
风险提示：
疫情进一步扩散影响施工与消费;地产持续下行。
报告目录
报告正文
一
哪些数据预期之外?哪些基本符合预期?
(一)三个预期之外
1、消费、投资、工业：环比与同比之间有差异，基数解释力偏弱
由于消费、投资、工增都公布季调环比数据，可以借助季调环比数据观察基数的扰动。
观察之前，借助GDP的季调环比数据，理解季调环比的应用，去年四季度GDP同比4%，低于三季度的4.9%，从环比季调数据能看到，主要是基数的原因。2020年Q4的环比2.6%(影响2021年Q3的增速)，而2021年Q4环比仅1.6%，相比2020年Q4低1%左右，导致2021年Q4增速低于2021年Q31%左右。
今年1-2月，工增、社零、固投增速均大幅好于去年12月。但从季调环比看，基数并不能给予解释。例如工增，1-2月环比季调低于2021年1-2月同期，理论上，1-2月的工增增速应该低于去年12月。例如社零，1-2月的环比季调比2021年1-2月同期高1.3%左右，但1-2月社零为6.7%，比去年12月的1.7%提高了5个百分点。固投的情况也类似。
2、地产投资：宏观与微观存分歧
地产投资1-2月同比增速为3.7%，大幅好于前值-13.1%。增速的回正与微观高频数据存在分歧。
地产投资的构成来自两块。一是拿地费用。二是建安支出。拿地费用方面，去年6月以来，随着土地成交同比大幅回落，拿地费用一项(为地产投资的其他费用这一数据)同比持续为负。考虑到1-2月，无论是百城住宅类土地成交，还是统计局口径下的土地成交价款，同比都继续大幅负增，这意味着，1-2月拿地费用同比负增概率较大。
建安支出方面，考虑到1-2月水泥产量负增、螺纹表观消费负增，基建增速大幅上行，新开工同比为负，竣工同比为负，PPI同比下行，建安支出增速转正的概率似乎较低。
此外，考虑到地产资金来源1-2月同比-17.7%，与去年12月相差不大，融资侧未明显改善的情况下，投资(代表资金支出)大幅上行，存在一定的分歧。
3、工增分行业数据：与工业品产量存分歧
行业层面，工增数据与工业品产量有些分歧，可能来自数据口径的差别，也可能来自工增数据的某些技术处理(工增的处理相对复杂，需要通过产出计算增加值，且扣除价格因素)。
