核心观点
事项：2022年2月新增社融1.19万亿元，新增人民币贷款1.23万亿元，M2货币供应量同比增长9.2%。一、2月金融数据为何低于预期?2月新增社融1.19万亿元，远低于2.22万亿的市场一致预期;社融存量同比增长10.2%，低于上月0.3个百分点。1)社融结构：人民币信贷偏弱、表外票据缩量拖累2月新增社融，直接融资是社融的重要支撑。2)贷款结构：2月信贷增量显著弱于去年同期。其中，居民户中长期贷款与短期贷款双双负增，居民中长期贷款系有统计以来单月首次压降，疫情频发、居民购房和短期消费意愿不足引发“降杠杆”。企业端融资同比增量主要源于短期贷款和票据融资，中长期贷款偏弱，实体经济的融资需求仍未明显好转。3)货币供应量：2月M2同比增速下行0.6个百分点至9.2%，信贷疲弱的同时，财政资金滞留、金融体系资金空转也拖累着M2增速的下滑。2月M1同比增速为4.7%，较上月提升了6.6个百分点，春节错位对M1增速的扰动较大。
二、如何理性看待2月社融的低于预期?2月社融数据指向了“宽信用”成色不足，但尚不能说明“宽信用”前景黯淡。1)如果我们将“开门红”的1月数据和不及预期的2月数据合并来看，在直接融资的支撑下，新增社融仍比去年同期多增近4500亿元。2)历年1月社融数据开门红之后，市场往往以适应性预期的模式展望后续数据，对2月社融的增量抱有更高的期待。2016-2022年共7年间，每年1月的社融数据都高于市场一致预期，而有5年的2月社融数据均低于市场一致预期，且有3年的社融低出市场预期均值超过1万亿。2)PMI生产经营预期、BCI企业融资环境等前瞻性景气指标表现较好，对后续的社融数据不必过于悲观。三、后续货币政策如何助力宽信用?当前看，2月金融数据表明短期房地产拖累经济减速的风险加大，央行直接调整政策利率的可能性明显增大。但不可忽视的是，当前内外部环境复杂多变，对货币政策的约束边际增强，总量性货币政策工具的使用需要多加斟酌，虽有可能在3月15日随MLF续作而直接降息，但也不排除央行待美联储3月15-16日议息会议后再调整政策利率的可能性，从而在一定程度上减缓对我国股债汇市场的冲击。除却直接调整政策利率、降准弥补货币供应缺口等全局性货币政策工具，在未来一段时间内，央行的货币政策操作预计还将重视以下三个方面：一是，从贷款利率、各类费用与融资的便利性等方面出发，多措并举降低企业综合融资成本。二是，加大结构性政策工具的使用，优化贷款投放方向。三是，加大对房地产重点领域的托底力度。满足合理的房企开发贷需求，引导银行下调5年期LPR报价、及个人住房贷款利率的LPR加点。
一2月金融数据为何低于预期?1、表内信贷与表外票据明显缩量
在人民币信贷偏弱、表外票据缩量的共同影响下，2022年2月新增社融不及市场预期。2月新增社融1.19万亿元，远低于2.22万亿的市场一致预期，比上年同期少增5343亿元，与18-21年同期均值基本相当;社融存量同比增长10.2%，低于上月0.3个百分点，在连续三个月回升后拐头向下。
一是，人民币信贷偏弱。2月社融口径新增人民币贷款9084亿元，同比少增4329亿元。不过，2021年2月的人民币贷款是历史同期高点，存在高基数影响。
二是，表外未贴现票据融资明显缩量，但委托信托贷款压降速度放缓。各分项中，委托与信托贷款2月压降速度同比趋缓，但表外票据显著缩量。具体看：
1)委托贷款减少74亿元，同比少减26亿元，而18年-21年同期平均减少429亿。
2)信托贷款减少751亿元，同比少减185亿元，而19年-21年同期平均减少504亿。
3)未贴现银行承兑汇票减少4228亿元，同比多减4867亿元，创2015年以来的同期最低值。
三是，政府及非金融企业直接融资是社融最重要的支撑因素。
1)2月企业债净融资3377亿元，同比多增2021亿元。其中，Wind口径城投债、绿色债券净融资分别为1200亿元、434亿元，分别较去年同期多增40亿元、218亿元。而地产债净融资约88亿元，扭转2021年7月以来的净偿还状态，较去年同期多增224亿元。
2)非金融企业境内股票融资585亿元，同比少增108亿元，但相比18-21年同期多增175亿元。
3)政府债券净融资2722亿元，同比多增1705亿元，相比2020年同期亦多增898亿元。
2、居民“降杠杆”拖累信贷增长
2月信贷增量弱于市场预期与去年同期，主要受居民“降杠杆”拖累，而企业重点以短贷和票据“加杠杆”。2月新增人民币贷款1.23万亿元，同比少增1300亿元，但相比2020年同期多增3243亿元;贷款存量增速同比增长11.4%，相比上月低0.1个百分点，已连续7个月下行。居民户中长期贷款与短期贷款双双负增，且显著弱于2021年同期，疫情频发、居民购房和短期消费意愿不足引发“去杠杆”。企业端融资同比增量主要源于短期贷款和票据融资，中长期贷款偏弱，实体经济的融资需求仍未明显好转。具体地：
居民户：
1)居民短期贷款减少2911亿元，同比多减220亿元。历年2月在春节效应影响下，居民短期贷款通常会压降，而局部性疫情频发，也在很大程度上抑制着居民的消费需求与贷款意愿。
2)居民中长期贷款减少459
