2022年2月3日，欧央行意外“放鹰”，一度触发欧元市场股债双杀、汇率大涨。但我们认为，欧央行可能更多是对短期超预期攀升的通胀表示高度关切，而非有意释放即将“急转弯”信号，不宜过度解读。本篇报告在我们前期研究的基础上，进一步以美联储为参照物，阐述欧央行“追不上”美联储的主要原因，并相应更新对2022年欧债、欧元和欧股市场的展望。

欧央行为何“追不上”美联储?

以美联储为参照物，我们从三个角度看欧央行维持货币政策宽松的可行性与必要性：1)欧元区通胀压力更有限。一是，欧元区“能源通胀”压力或是暂时的。2022年1月欧洲天然气价格环比已大幅回落26%。近期俄乌冲突和美伊谈判均出现积极进展迹象，未来油价有望降温。二是，欧元区核心通胀压力有限。1月核心HICP已由前值的2.6%回落至2.3%。比较之下，美国和英国最新核心通胀率均破4%。三是，欧元区中期通胀预期仍低于2%。欧央行在新的“对称2%”目标下，更加关注中期通胀前景。欧央行2022年1月调查显示，未来1年和2年的通胀预期均仅为1.8%。2)欧央行正常化空间较窄。从“价”的角度看，新冠疫情前，欧央行保持零利率，美联储政策利率为1.5-1.75%。当前2年期欧债利率已升破-0.35%，明显高于2019年底水平(-0.6%以下)。欧央行需要对加息格外谨慎，防止欧债利率过快飙升。从“量”的角度看，由于利率水平降幅有限、终端资金需求不够强劲，本轮欧元区M2增速远低于美国。3)欧央行更需重视债务风险。美联储通过紧急降息与购债，大幅压降了国债利率水平，政府债务付息压力反而低于疫情前水平。但由于原本欧债利率水平已经很低，欧央行并不能像美联储那样帮助显著压降债务成本。鉴于债务压力，欧央行不会轻易大幅缩减购债，加息不会过早到来。

欧央行“放鹰”后的市场展望

当前，市场对欧央行的政策转向有所戒备，认为欧央行可能于2022年4季度首次加息。在此背景下：1)欧债利率将保持向上的敏感性。一方面，由于美英等央行紧缩节奏更快，市场可能怀疑欧央行维持宽松的定力;另一方面，由于欧盟债务风险较高，欧债利率可能对欧央行减码的反应较明显。2)欧元汇率贬值压力有限。一看欧美利差，欧美国债利差或不会大幅走扩;二看经济走势，2021年4季度以来，欧美花旗经济意外指数差值由负转正;三看国际收支，2022年欧元区经常项目盈余有望小幅反弹。3)欧股仍然值得高看一眼。俄乌冲突升温和欧央行“放鹰”后，欧股出现一轮调整，配置机会凸显。截至2022年2月8日，德国DAX30、法国CAC40指数PE-TTM仅处于近十年历史分位的17%和48%。MSCI欧洲与MSCI美国的比值回调，未来欧股跑赢美股的概率很大。

2022年2月3日，欧央行行长拉加德在货币政策会议后“放鹰”，承认通胀风险正不断上升，且并未否认年内加息的可能性。这被市场解读为一个显著的政策立场转变，一度触发欧元区市场股债双杀、汇率大涨。欧央行“放鹰”后，市场对其是否要“跟随”美联储等其他央行加快紧缩有所怀疑。我们认为，近期欧央行“放鹰”可能更多是对短期内超预期攀升的通胀表示高度关切，而非有意释放货币政策即将“急转弯”的信号，不宜过度解读与“线性外推”。