核心观点

预期差：价格因素对我国出口名义增速有较强支撑作用，实际出口增速则相对平稳。Q4贸易顺差超预期，但对名义GDP增长拉动有限，外贸靓丽难以对冲内需不稳，预计2021年Q4实际GDP增速3.8%。

出口韧性延续，未来存在隐忧

12月人民币计价我国出口同比增17.3%，前值16.6%，剔除价格因素，12月美元计实际出口增速预计为12.8%。出口韧性延续，价格因素和海外订单转移仍是核心利好因素，一方面受delta、Omicron等病毒的周期性和反复冲击，我国供应链体系的稳定性成为国际贸易往来中的重要优势，出口一定程度上受益于海外订单转移;另一方面源于全球供应链不畅和通胀预期，我国出口价格指数下半年快速上涨至高位，拉动出口，分品类看也有所印证，12月出口增长主要源于价格因素的拉动，集成电路、手机、钢材、家用电器、铝材等价格拉动表现较强。

展望未来，我们认为海外供需缺口仍是解释出口核心逻辑，出口名义值短期仍有韧性，未来或存在隐忧，边际有所回落，重点关注以下变化：

1)Omicron病毒扩散产生的实质性影响可能导致海外供需缺口收敛，而非扩大;

2)随着前期大规模宏观政策刺激作用的下降，海外需求的持续性面临挑战，特别是美国方面，消费数据可能逐步承压，各项库存数据也在2021年底逐步回归正常化，预计美欧日等发达经济体经济数据将逐步转弱;

3)在全球面临供应链风险和通胀压力的背景下，预计中美贸易摩擦有望缓释。

内需是决定性力量，12月进口边际回落

12月人民币计价进口同比增16%，前值26%，进口数据环比回落较多，主因是负面扰动和基数效应影响，虽然环比回落但仍保持较高同比增速主要源于价格拉动。剔除价格因素，我们预计12月以美元计价进口实际增速为1.3%。

环比回落较多，一方面源于2020年12月进口数据较高导致的高基数，另一方面，12月局部疫情冲击内需，临近年关防疫措施和社交隔离也有所加强，叠加Q4能耗双控对供给端的限制、地产信心不足、基建延续低迷等负面因素也还未大幅改善，进口边际回落反映出内需不稳的特征。

进口增速仍处于较高水平，源于价格因素的支撑。2021年，我国进出口价格指数发生了系统性的变化，进口价格指数显著上涨，大幅领先于出口价格指数，4月至今进口价格指数连续8个月位于110以上(11月为117.6)，上行主要是源于全球范围内的大宗商品涨价，特别是在我国较为依赖的能源品、农业品等领域。从分品类进口数据来看，12月价格拉动较强的有原油、集成电路、天然气、煤炭、大豆、粮食等，也有所印证。

12月贸易顺差边际回升，顺差超预期对增长拉动有限

12月贸易顺差边际回升。2021年12月贸易顺差944.6亿美元，延续了Q4整体顺差较高的水平，Q4我国对美国、欧盟、东盟顺差总体较为稳定，12月顺差超预期主要为我国对其他国家(非美国、欧盟、东盟)顺差显著上升。整体来看，2021年Q4实现贸易顺差2506.9亿美元，同比增长近21%，对名义GDP的拉动作用较为有限，我们预计，2021年Q4实际GDP增速同比可能为3.8%。

风险提示

全球贸易摩擦超预期恶化，疫情超预期变异冲击全球经济，全球财政、货币政策超预期收紧。