全球主要经济体进入加息周期

2021年在新冠肺炎疫情的间歇性冲击下，主要经济体通胀创历史高位，经济下行压力加大，类滞胀状态凸显。大类资产中商品跌宕起伏，波动加剧，股市结构性分化。展望2022年，压通胀逐渐成为共识，主要经济体进入加息周期。国内以稳经济为主，货币政策上半年适度宽松，下半年调控有度，PPI-CPI剪刀差收窄，大类资产中股市、债市和商品均存在结构性机会。

2021年走势回顾

2021年，主要大类资产呈现全球股市分化、美债10年期收益率上涨、美元振荡偏强、商品冲高回落的走势。其中，欧美股市继续上涨，新兴市场和国内股市下跌;中债10年期指数继续上涨，美债10年期收益率扭跌转涨且涨幅较大，美元指数偏强运行;商品波动剧烈，各板块分化显著，软商品、油脂油料和有色延续2020年的上涨走势，原油化工扭跌转涨且原油涨幅显著，黑色系由涨转跌且波动最为剧烈。

造成这种走势的原因主要有三方面：一是全球新冠肺炎疫情因2021年年中出现的德尔塔变异病毒和年底出现的奥密克戎超强变异病毒而恶化。新冠肺炎疫情的每一次恶化都使资本市场陷入恐慌情绪中，只不过相比2020年边际效应在减弱，金融市场对疫情担忧情绪居高不下。2021年11月以来，欧洲再度成为疫情“震中”，确诊病例激增的形势严峻，叠加南非博茨瓦纳发现新的变异毒株奥密克戎的高传播性，新冠病毒的又一次发难使得多个国家和地区再度收紧防疫措施。世卫组织表示，美国、英国、法国、西班牙、德国是新增确诊病例数最多的5个国家。

二是全球气候危机使得节能减排提升到国家战略高度，2021年下半年，寒冬预期下的能源危机抬升了商品的价格重心，全球疫情的演变形势使得全球供应链的中断短期难以解决，这些均对全球主要国家的PPI和CPI产生重要影响。全球通胀蔓延，多国通胀水平处于历史新高。美国PPI创11年新高，CPI和核心PCE创31年新高;欧元区通胀水平达到25年来的新高;英国的PPI和CPI处于10余年来的高位;中国PPI处于20余年来的高位，CPI相对比较温和。美国为了抑制通胀，联合印度、日本、韩国、英国在未来几个月内预计投放6070万桶战略储备原油，且中国方面也表态会根据情况适时进行战略储备释放。

三是全球主要国家的经济下行压力较大，疫情对经济的负面冲击仍在持续，叠加全球通胀蔓延，使得经济类滞胀的状态越来越凸显，内忧外困下部分经济体已经提前加息。IMF在2021年12月初发布的《世界经济展望》中预计，2021年全球经济增长5.9%，2022年增长4.9%，新冠肺炎疫情卷土重来，全球经济复苏势头减弱，不确定性上升。南非新出现的变异病毒奥密克戎再度冲击市场信心，减缓全球经济复苏的步伐。此外，面对当前美国的经济困境和疫情升级，美联储准备加快完成缩减购债规模并为2022年的加息做准备。与此同时，为了应对美联储加息带来的冲击，已经有20多个国家提前进行了加息操作。总体来看，全球经济承压不减，通胀攀升使得压通胀成为共识，美联储加息时点前置概率较高，类滞涨下，预计大类资产结构性机会好于趋势性机会(见图1)。

国际宏观：高通胀和疫情反复使得经济下行压力加大

全球经济虽持续复苏，但新冠肺炎疫情卷土重来，复苏势头减弱，不确定性上升。IMF在《世界经济展望》中预测，2021年全球经济增长5.9%，相较2021年7月预测下调了0.1个百分点。各国短期经济走势的分化将对中期经济表现产生持久影响，疫情造成的“断层”似乎持续更长时间。发达经济体预测增速放缓在一定程度上是供给中断造成的，低收入发展中国家预测增速放缓则主要由疫情恶化所致，但一些出口大宗商品的新兴市场和发展中经济体的短期经济前景有所改善。

美国：经济下行风险加大，美联储比较“难”

疫情使得美国经济在2020年遭到重创，比2008年金融危机造成的冲击还大。2021年美国的高通胀一直“高烧不退”，PPI和CPI携手飙升，通胀不断爆表，处于30余年来的高位，且美国就业市场恢复不及预期。美国经济正深陷多重危机的泥潭，它们交互作用并彼此加剧：通货膨胀高烧不退，巨额政府债务面临上限，就业市场出现劳工荒，供应链危机持续恶化。美联储面对美国经济的困境和债务上限等问题着实比较“难”，放弃了“通胀暂时论”的看法，加快完成购债规模的缩减并为2022年的加息做准备。

欧洲：疫情令经济复苏蒙上阴影，通胀再创新高

尽管2021年欧洲各国的经济呈现不同程度的复苏，但因防疫措施不到位和疫苗接种情况等使得疫情的每一次反扑都对经济恢复产生重大的冲击。尤其是近期奥密克戎的暴发，使得欧洲再次成为疫情的“震中”，多国再次封锁和收紧防疫措施。新的封锁管控措施导致服务业复苏停滞，经济乐观情绪已降至2021年以来最低水平，欧元区经济下行风险正在逐步增加，2021年四季度经济增幅将放缓。同时，受能源价格大幅上涨和供应短缺等因素的影响，欧元区通胀水平2021年11月再创25年来新高。成本推高物价上涨，德法两国经济挣扎。面对当前高通胀率，欧洲央行维持现有的货币政策不变，并对任何可能出现的不稳定情况保持警惕。此外，尽管英国是此次疫情中最为严重的国家