市场供求是驱动今年人民币汇率升值的主导力量，有序拓宽境内购汇对外投资渠道是稳汇率的重要抓手。

一、市场供求是驱动今年人民币汇率升值的主导力量

根据人民币兑美元汇率(以下如非特指，人民币汇率均指人民币兑美元双边汇率)中间价报价机制，“中间价=上日境内银行间市场下午四点半收盘价+篮子货币汇率变化”，人民币汇率走势取决于境内外汇市场供求与国际金融市场变化。

去年，洲际交易所(ICE)美元指数先涨后跌，全年累计下跌6.7%;人民币汇率先抑后扬，全年中间价累计升值6.9%。去年12个月，仅有1月份及8至12月份，收盘价相对当日中间价累计偏强;全年，人民币汇率中间价累计上涨约合0.451元，其中收盘价相对当日中间价累计偏弱，为负贡献30%。所以，去年人民币升值更多反映了境外美元的弱势。

今年前11个月，美元指数止跌反弹6.6%，人民币汇率中间价却逆势上扬，累计上涨2.3%。同期，人民币汇率中间价累计上涨约合0.145元。其中，收盘价相对当日中间价偏强累计贡献了170%;除3月和6月外，其他各月收盘价相对当日中间价均累计偏升值方向。可见，今年人民币升值更多反映了市场供求的力量。

据外汇局统计，今年前10个月，反映境内主要外汇供求关系的银行即远期(含期权)结售汇顺差合计1944亿美元，同比增长101%。其中，除8月份外，其他各月均为顺差。

二、外汇供求缺口扩大与贸易顺差未被资本流出有效对冲有关

今年前10个月，银行代客货物贸易结售汇顺差合计2607亿美元，同比增长59%，贡献了同期银行即远期(含期权)结售汇顺差的134%。

货物贸易结售汇顺差增加，反映了今年我国出口高增长、贸易大顺差的经济基本面。今年前10个月，我国外贸出口(以美元计值)增长32%，进出口顺差累计5106亿美元，增长37%。这带动了货物贸易项下跨境资金净流入增加，同期海关可比口径的银行代客涉外货物贸易收付顺差2488亿美元，增长29%。货物贸易项下资金净流入增加，又推动了相关结售汇顺差增多。但是，同期银行代客资本项下结汇增长45%，售汇增长32%，结售汇顺差增长139%，贡献了银行即远期(含期权)结售汇顺差的32%。贸易和资本项下结售汇顺差双双增加，进一步推高了银行结售汇总顺差。

从外汇收支角度看，货物贸易收支顺差或结售汇顺差部分变成了企业或银行外汇持有。今年前10个月，金融机构外汇存款余额增加1244亿美元，同比多增45亿美元，其中非金融企业境内外汇存款余额增加845亿美元，同比多增211亿美元;境内银行对外资产增加8410亿元，同比多增1093亿元。这种形式的外汇资产或者对外资产持有，对于本币汇率和本外币利差变动较为敏感，波动性较大。这应该是9月份货币紧缩预期驱动美元指数连创年内新高，人民币汇率却在高位震荡的主要原因。因为在今年贸易顺差扩大已成定局的情况下，境内企业为避免年底集中结汇，不顾美元反弹给人民币汇率调整造成的压力，加大结汇或者用自有外汇对外支付的力度，进一步加剧了外汇供大于求的失衡。为更好反映市场主体真实的即期结售汇意愿，剔除银行代客远期结售汇履约数据后，9月份银行代客收汇结汇率较付汇购汇率高出4.1个百分点。去年12月份，二者正缺口达到7.7个百分点，当月银行即远期(含期权)结售汇顺差984亿美元，为2015年“8.11”汇改以来新高。

三、关注市场供求驱动的人民币升值可能出现超调

2017年人民币汇率止跌反弹以来，由单边下跌转为双向波动。特别是2019年8月份人民币汇率破七以来，打破了可上可下的浮动区间，人民币汇率弹性明显增加。去年在疫情大流行、经济大停摆、金融大动荡背景下，人民币汇率大起大落，但外汇市场平稳运行，跨境资本有序流动，有效吸收了内外部冲击，发挥了汇率对宏观经济稳定和国际收支平衡的自动稳定器作用，增强了中国经济金融体系的韧性，改善了中国宏观调控的政策空间。我国现行有管理的浮动汇率制度和灵活的汇率政策经受了考验。

但是，关于最优汇率选择(包括汇率制度安排和汇率政策操作)的国际共识是没有一种汇率选择适合所有国家以及一个国家所有时期。其背后的逻辑是，任何汇率选择都有利有弊。汇率浮动或灵活的挑战是，容易出现偏离经济基本面的汇率超调。避免汇率过度升值是当前人民币汇率预期管理和调控的主要任务。

一方面表现为可能严重侵蚀出口企业利润。尽管人民币跨境使用越来越广泛，但跨境贸易中人民币计价结算的占比不到15%。而贸易以外币计价结算中，美元的占比又在九成左右。这意味着人民币兑美元双边汇率变化对国内企业市场预期和外汇收支仍有着重要影响。当前，外需对拉动疫后中国经济恢复极其重要。但企业从出口接单、生产、发货再到收汇，中间有一个时间差(即所谓“账期”)。受疫情冲击，全球供应链中断、国际物流受阻，进一步拉长了企业出口收款的账期。这就意味着这段时间里，国内企业出口就暴露在人民币汇率持续单边升值的风险之下。人民币升值与原材料涨价、国际运费飙升、招工难用工贵，并列为国内出口企业面临的四大挑战。这也是当前政策上将汇率维稳与原材料保供稳价相提并论的重要原因。

另一方面