人口老龄化抑制供给扩张

一个低效率使用资源的时代终结了，这不仅体现为自然资源的约束，而且也并非由这次新冠疫情所引发，虽然疫情起到了加速调整的作用。事实上，全球经济供给过剩下降，已经体现在主要经济体人口红利的消退上。人口是一个慢变量，其对经济的影响是超越了短期的周期波动，具有累积效应。人既是生产者也是消费者，人口变动是经济发展最根本的驱动力。

主要经济体劳动年龄人口增速放缓甚至绝对数下降，对经济增长带来下行压力，但这本身并不必然改变经济的供求平衡。更重要的是人口年龄结构的变动，当一个经济体的青壮年(生产者)人数超过老人和小孩(消费者)，就带来所谓的人口红利，体现为供给相对需求过剩，储蓄相对于投资过剩，带来低通胀、低利率、风险资产高估值。劳动力供给增加，对工资有抑制作用，收入分配更有利于资本，收入分配差距扩大反过来加剧消费不足、供给过剩。

看生产者超过消费者出现的时间，日本是在1970年代中，美国和欧洲是1980年代中，中国是1990年代中，共同驱动过去40年全球通胀和利率下行。但是“生产者/消费者”的比例在主要经济体已经达到高峰并开始下行，美国和欧洲的拐点在本世纪头10年，日本更早些，中国在本世纪第二个10年。人口红利的高点已经过去，主要经济体面临的供给约束趋势性增加，将带来通胀与利率上升压力。

新冠疫情的冲击可能加速了人口供给约束，这在发达经济体尤其明显。在经济复苏的过程中，劳动力短缺，或者说劳动力供需错配突出，尤其在交通运输等技能要求比较低的领域。有一些因素可能是暂时的，比如政府失业补贴、照顾儿童的需要等导致工作意愿下降。但劳动力短缺背后的大逻辑还是人口老龄化。发达国家婴儿潮一代处在接近退休的年龄阶段，过去供给过剩的大环境使得这一代人有了较好的退休安排，其累积的资产也处在高估值水平，在疫情冲击下，提前退休的意愿增加。

碳中和带来新约束

第26届联合国气候变化大会(COP26)于2021年10月31日-11月12日在英国格拉斯哥举办，这是主要经济体明确宣布碳中和目标之后的第一次峰会，全球关注各国政府促进碳减排的政策措施和实现碳中和的路径。但是就在峰会之前的两个月英国重启煤电厂，中国、印度增加煤炭生产，石油、天然气、煤炭价格大幅上升，多国遇到缺电、缺气问题。这是不是旧经济的报复?如何理解绿色转型对经济的含义?

今年的能源和大宗商品价格上升，背后有需求和供给两个方面的因素。疫情冲击下，消费需求从服务向商品转换，同时美国等发达国家的财政刺激使得居民可支配收入不降反升，这都导致商品需求大幅上升。另一方面，全球金融危机后经济低增长，投资持续处于不足状态。随着基础设施老化和投资放缓，传统经济生产和供应大宗商品的能力下降。近几年全球ESG投资越来越重要，尤其绿色转型相关投资占比上升较快，加剧了传统经济投资不足的问题。

近期大宗商品价格上升，尤其能源价格上升，是不是大宗商品超级周期的开启?大宗商品超级周期一般是指持续的强劲需求导致价格上升，但供给的弹性在短期受限，因为投资增加产能需要时间，供给增长慢，导致价格在相当长的时间趋势性上升。伴随大宗商品超级周期的是经济的较强劲增长，上一次超级周期是本世纪初的几年，大宗商品需求背后是中国强劲的基础设施和房地产投资。

这次有什么不同?这次有一个转向使用新能源的长期约束。高价格在短期看有利于化石能源的投资者和生产者，但其价格越高、持续时间越长，越能促进新能源的投资和能源使用的转型，最终会降低化石能源的需求，这样的预期反过来会限制当前对化石能源的投资，难以有效缓解短期的供给不足。例如，大型油气公司增加传统投资的意愿可能有限，因为股东担心新建产能的生命周期比较短，更倾向于投资在新能源领域。

另一方面，新能源的产能增长受技术进步的限制，在一段时间可能出现化石能源生产下降、清洁能源供给不足的青黄不接状况。更深层的问题是快速扩张太阳能和风能发电的同时，没有充分重视新能源的不稳定性，相关基础设施尚有待完善。能源安全与稳定是公共品，私人机构难以提供。监管机构要求银行提供拨备以维护金融稳定，也可以要求能源提供商为最坏情形做好准备，这意味增加储能等辅助服务投资，增加能源转型成本。

碳减排、碳中和要求化石能源的使用减少，如果替代能源不到位，化石能源供不应求，对经济来讲是滞胀的效果,即经济运行的成本上升，同时实际收入下降带来需求下降。面临碳中和的约束，和过去的大宗商品超级周期不一样,传统的化石能源将呈现量缩价升的趋势，同时带有鲜明的相对价格调整特征，也就是能源价格相对于其他商品价格上升，包括碳的使用成本(碳税或者碳交易市场形成的价格)上升。

产业链重组增加成本

疫情对全球产业链带来很大冲击。从汽油、天然气、到煤炭，从玩具、家具、到芯片，从厨师、码头装卸工、到卡车司机，世界多地出现供不应求的问题。供给冲击每年都会发生，洪灾、地震可能导致某一地区的生产暂停，但这次是在全球范围内，不仅生产而且运输物