三季度中国实际GDP同比增速降至4.9%,回落到5%以下,市场上担忧的声音日渐增多。2020年新冠肺炎疫情到来之前,中国经济虽然经历了逐步下台阶的过程,但实际GDP增速能够保持在6%以上。在疫情的剧烈冲击过后,2021年前两个季度剔除基数效应的GDP两年平均增速也能够保持在5%以上。但是,三季度GDP在没有高基数效应的情况下跌破5%,使不少市场投资者开始担忧中国经济是否面临趋势性下行的风险。
三季度GDP增速为何“破5”?
事实上,三季度GDP同比增速“破5”,既有偶然性因素,也有周期性、结构性的原因,季度前半段的散点疫情、汛情和季度后半段的限产限电均对经济活动造成了不小的制约。然而值得注意的是,这并不是中国经济的常态。
分三次产业来看,第一产业持续向好,疫情、汛情和限产限电导致二、三产业增速放缓。第二产业增加值的两年平均增速为4.8%,较二季度下滑1.3个百分点,是拖累三季度GDP的主要边际变量。对于第二产业而言,在7、8月份疫情扰动和汛情冲击下,局部地区的工业生产活动和运输活动受到一定抑制,季度后半段部分省市的限产限电也对工业生产形成约束。三季度服务业的表现同样受到了7、8月份散点疫情、汛情困扰,表现相对低迷,拖累三季度第三产业增加值两年平均增速较二季度下滑0.2个百分点。但是,在局部疫情、汛情压力缓解之后,9月的服务业已经出现边际回暖的迹象:9月全国服务业生产指数两年平均增长5.3%,回到上升通道,同比加快0.9个百分点。
从“三驾马车”的角度看,消费和投资对GDP均形成一定拖累。
前三季度固定资产投资两年平均累计同比增速为3.8%,比上半年下滑0.6个百分点,地产投资成为最主要的边际拖累。在土地新政以及“三道红线”、涉房贷款集中度管理等监管政策的约束下,房企经营压力有所增加,地产投资增速开始显著放缓。基建投资大致持平于2019年同期,发力程度尚不明显,城投融资是核心制约。相比之下,三季度制造业投资呈回升态势,以医药、电子为代表的高技术制造业投资维持高速增长。
三季度零售消费和服务业增速跟随疫情变化起落。消费与服务业增速在7、8月份的疫情扰动下呈现较大的波动,但在疫情状况缓解后展现复苏势头。9月社会消费品零售总额同比增长4.4%,两年复合平均增3.8%,较8月回升2.3个百分点。在国内疫情控制较好的前提下,三季度积累的消费意愿得到一定释放,网上零售保持高增长,消费升级品种表现较好,中秋、国庆假期旅游收入较清明、“五一”假期有明显改善。
中国经济的后劲来自何处?
展望四季度到明年的经济环境,中国经济增长后劲依旧充足,主要来自于几个方面:一是出口动能有望延续到明年上半年;二是制造业投资具备持续回升的动力;三是消费正走在复苏的路上;四是财政、货币政策为明年预留了充足的空间和弹药。
出口的强势大概率能延续到明年上半年,对工业生产和经济增长的提振作用不容忽视。三季度中国外贸超预期增长,以美元计价的进出口金额两年平均增速均在15%左右。据WTO最新的预测数据显示,全球商品贸易量将会在2022年二季度之后重回疫情前的增长趋势。从沿海出口企业微观调研情况来看,目前海外订单充足,出口需求依然旺盛,产能利用饱满。明年的出口增速节奏或将呈现前高后低两个阶段。在前期订单旺盛的情况下,四季度到明年上半年出口可能仍然相对较强,中美贸易关系缓和以及海运价格趋向理性化也是未来利好出口的两个潜在因素。明年下半年则需要警惕出口增速的回落,全球疫情逐渐常态化、全球供应链的修复可能会使我国的出口替代效应有所消退。
制造业投资延续回暖的逻辑较为顺畅。第一,政策支持:央行信贷政策频频向制造业倾斜,制造业贷款增速显著高于整体信贷增速,未来绿色工具的扩容也将进一步支持绿色制造业的发展;财政对半导体等高技术制造业的减税支持也不容忽视。第二,固定资产投资不足:近几年制造业投资一直是被压抑的状态,显著低于历史增速和经济增长水平。制造业投资的低增速,目前已经导致很多领域体现出产能不足的现象。第三,原材料成本下降:上游通胀和供给约束是限制今年制造业投资的重要原因之一,随着明年上游供需矛盾的缓解,政策刺激的空间和企业资本开支的意愿可能都会有所提升。
虽然复苏之路坎坷,但消费仍走在复苏的路上。三季度央行城镇储户问卷调查显示居民的消费支出意愿仍然较低。时间进入秋冬季节之后,四季度疫情防控压力季节性上升导致消费短期内再度面临新的挑战。尽管前路坎坷,但我国消费复苏的基础仍然稳健。广阔的消费市场和消费升级势头,意味着消费长期向上的趋势是必然的,但需要经历一个过程。随着疫情冲击逐渐弱化,人均可支配收入回归潜在上升轨道以及一系列促消费政策落地,我国的消费潜力将被逐步激发,消费增速也会持续复苏并走上正轨。
“跨周期”政策的“逆周期”属性提升,明年财政、货币政策弹药充足。跨周期政策设计的核心在于如何平衡逆周期政策和中长期结构性改革,逆周期政策有助于平抑经济波动,降低经济的β;中长期结构性改革能够改善经济结构,优化收入分配,推动