事件：2021年9月10日，中国人民银行公布8月货币金融数据。社融新增2.96万亿，同比少增0.63万亿，前值1.06万亿，存量同比增速10.3%，前值10.7%；人民币贷款新增1.22万亿，同比少增631亿元，前值1.08万亿；M2同比增速8.2%，前值8.3%。

核心观点：8月新增社融略超市场预期，表现超出季节性因素，主要受两方面因素驱动：一是，滞后发行的政府债券融资开始发力，带动直接融资多增6858亿元(与2019年同期相比)；二是，根据现有数据倒推8月其他融资新增2054亿元，相较2019年同期多增1434亿元。向前看，政府债券仍有约39179亿元新增额度未使用，相较去年同期多13280亿元，将对后续新增社融形成较强支撑。

因而，预计社融增速将于9月探明底部，四季度逐渐回升至10.5%左右。

市场方面，8月新增社融虽然小幅超出市场预期，但结构表现并不亮眼，表内信贷需求仍然较为疲弱，尤其是表征实际融资需求的对私、对公信贷，均延续同比收缩态势。同时，考虑到经济增速下行节奏有所加快，货币政策易松难紧。因而，预计十年期国债收益率仍将保持低位震荡，等待货币政策的进一步反映。

社融：直接融资开始发力，社融收缩渐近尾声

8月新增社融2.96万亿元，小幅高于市场预期，主要源于直接融资以及尚未公布的其他融资，对新增社融形成明显拉动作用。

结构上来看，与2019年同期相比，8月表内融资多增249亿元，表外融资少增43亿元，直接融资多增6858亿元。另外，从目前已经公布的分项来看，表内融资、表外融资以及直接融资规模仅为27546亿元，距离2.96万亿元仍有约2054亿元的其他融资，据此推算，相较2019年同期，其他融资多增1434亿元。

信贷：信贷需求较为疲弱，信贷结构持续恶化

8月新增信贷1.22万亿，与2020年同期相比少增631亿元，与2019年同期相比多增100亿元。总量上来看，新增信贷需求较为疲弱，对表外融资收缩的承接作用大幅减弱。结构上，票据融资是主要的支撑项，居民贷款和企业贷款均呈现同比收缩态势。可以看到，今年以来，新增对公中长期贷款占新增信贷的比例持续下行，而新增票据融资占新增信贷的比例持续上行。

在信贷资源供给充裕，企业信贷需要明显回落的背景下，我们看到，8月下旬同期限银票转贴现利率与SHIBOR利差明显收窄，表明商业银行月末冲量意向有所缓和，通过下沉信贷主体等措施加大信贷投放的意愿有所增强。因而，预计后续新增信贷仍有支撑，不会明显走弱，但也难言改善。

货币：M1增速大幅下行，利率预计低位震荡

M1同比增速大幅下行，反映企业活力有所收缩。8月M2同比增速为8.2%，较7月小幅下行0.1个百分点；M1同比增速为4.2%，较7月大幅下行0.7个百分点；M2与M1同比增速差，由3.4个百分点走阔至4.0个百分点。