报告摘要：
如何看当前经济位置和驱动因素的边际变化？
我们可以通过几个指标看目前经济的相对位置：
（1）用电量、企业盈利、税收收入、失业率，可以观测前7个月。前7个月全社会用电量同比为16.6%，两年平均增速为7.6%。7月当月全社会用电量两年平均增速为7.8%（2019、2020年年度同比分别为4.5%、3.1%）。前7个月工业企业利润同比为57.3%，两年平均增速为18.6%，7月单月两年平均为16.4%。前7个月税收收入同比为20.9%，两年平均为5.0%。7月当月城镇调查失业率为5.1%，2019年7月、2020年底、2021年1月分别为5.3%、5.2%、5.4%。
（2）BCI，可以观测8月情况。BCI（中国企业经营状况指数）8月读数为50.0，较7月的54.6明显回落，高于2018年、2019年同期（49.8、47.2），但低于其他历史同期。对应着经济仍好于典型压力期，但已处于荣枯线附近。
简单来看，前7个月经济数据并不算差，甚至景气度相对偏高，符合7月底政治局会议定调的“稳定恢复、稳中向好”；但8月边际回落幅度较为迅速。考虑到8月几乎完全处于7月下旬开启的一轮区域疫情的影响之下，上述回落幅度包含一部分短期因素。
不过，经济的两个负向边际变化还是值得关注的：
（1）7月下旬以来的这轮区域疫情涉及19个省份1，在delta变种的传播特征下，各地防控升温都更为严格和坚决。从地铁客运量的高频数据看，社交距离和居民生活半径较疫情前变化明显，甚至有一定固化特征。这改变了消费和服务业在上半年单边好转的趋势。
（2）8月另一重要的边际变化是地产销售高频数据的回落，这与本轮地方地产调控的累加效应有关。3-7月30城地产成交面积日均值分别为59.2、59.2、57.2、60.0、55.8万方、8月大幅回落至42.1万方。销售压力会通过销售回款向开工、施工端传递。2从8月PMI数据看，表征销售的房地产业PMI、表征地产施工的房屋建筑PMI均有明显回落。
所以，简单理解，经济数据有待逐步拆分疫情影响；但地产销售这一拖累线索已初步形成。今年下半年的地产、明年上半年的出口有可能会是经济两阶段放缓的终端驱动。
如何看未来出口走势？
2021年是一个典型的出口大年，符合我们去年判断的“全球贸易共振”。前7个月出口同比增速高达35.2%；跳过基数因素也很高，前7个月累计出口额相当于2019年同期的129%。7月单月出口额仍在创新高，在基数上升至2300亿美元以上的背景下，同比增长仍达19.3%。出口是2021年经济增长的主要驱动力之一。
如何看未来几个季度的出口趋势？
经验规律性重于逻辑，一个可以参考的经验框架是出口周期和PPI周期大致同步。从这一规律出发我们不难理解为何不应在2020年底对出口悲观。出口是由基本面决定的，“份额”之类的小逻辑是细枝末节。
这一经验规律性何以形成？我们理解它来源于量价两个维度的同步，即一则出口价格指数大致同步于PPI；二则对于海外主要经济体来说，其进口周期同步于制造业库存周期，而制造业库存周期同步于CRB指数。
从这一框架看，出口已在本轮顶部区域附近；但如同目前在高位的PPI未确认回落一样，出口短期仍未有环比下行的驱动因素确认；不考虑基数因素，环比动能估计下半年高位徘徊或温和放缓；明年上半年进入一个压力区间。
如何看未来消费和服务业走势？
在报告《为什么消费恢复相对偏慢》中，我们曾详细解释消费慢复苏的主要背景：
原因之一与疫后经济的“错位复苏”特征有关，必需消费、可选消费、服务类消费依次修复的特征明显，很难像传统复苏期形成合力。
原因之二是结构性收入效应，比如乡村消费恢复程度偏低应与外出务工减少所带来的收入效应有关。
原因之三是疫情带来的短期预防性储蓄倾向上升。从央行“城镇储户问卷调查”中“更多储蓄占比”项看，2020年上半年储蓄意愿出现一轮跳升，后震荡下行，但截2021年一季度仍未恢复至疫情前，二季度则又有反弹。
原因之四是疫情防控常态化背景下居民社交距离上升、生活半径收缩，从而导致消费复苏有一定的“天花板效应”。在区域疫情出现的时段，以社零数据为例，则会出现阶段性环比负增长。
以上四个原因总体可以归结为“疫后效应”，而除此之外：
（1）教育培训、游戏娱乐、本地生活等领域的规范发展也将给消费和服务业数据带来一些影响；（2）下一步经济放缓所带来的收入效应对于消费来说是一个负向逻辑。但鉴于必需消费品对于收入效应不敏感，可选消费、服务类消费前期存在外生约束，目前位置偏低，收入效应影响应会弱于以往周期。
（3）作为消费大项之一，汽车存在芯片供应等供给端逻辑，其产销波动带给数据的影响需独立考量。
从历史规律看，经济好的年份比如2017年，消费月度环比季调年均值在0.79%左右；经济偏弱的2018、2019年，消费月度环比季调年均值分别为0.65%、0.69%。2021年5-6月均值为0.56%，7月在疫情影响下回落至-0.13%（疫情影响下的2020年1月、2021年1月也一度负增长）。
从同比增速看，名义GDP
