最近一两年来，美联储的行动一直在聚光灯下，时而令人困惑，时而饱受争议。从美联储为应对疫情冲击所采取的新一轮超常规货币宽松，到实行“平均通胀目标制”、主动将短期通胀目标定在2%以上，再到物价持续上行却迟迟不收紧货币政策，揭示着美联储货币政策目标的重心已从“物价稳定”转变为“一切以经济增长为重”。美国经济会再次落入滞胀的窠臼吗?以政策独立性而在全球中央银行中享有盛名的美联储，是否随着时代的变迁而再度与美国国家意志深度捆绑?这一次与以往又有什么不一样?
我们研究认为，美联储“一切以经济增长为重”的货币政策抉择可能取得成功。美国经济已开始强劲复苏，并可能具有可持续性，不排除正在形成“需求拉动——供给增加——物价趋稳——收入增加”的良性循环。尽管目前市场对通货膨胀仍然担忧、对经济前景的分歧较大，但美国劳动力市场明显回暖，供应链逐渐恢复。目前美国国内通胀预期仍然可控，不仅不会重回“滞胀”，反而有望迎来较长时期的经济繁荣。有了经济基本面的支撑，未来美国货币政策正常化的进程也可能更为持久。
一、美联储目前货币政策抉择的基础是对通胀趋势的判断
今年3月份，美国CPI同比增速首次突破2%，达到了2.6%，较2月份大幅提高0.9个百分点。此后，通胀快速上行。7月份，美国CPI同比增速达到5.4%，为2008年8月以来的高点，核心CPI仍高达4.3%。美联储目前货币政策抉择的基础是对物价上涨趋势的判断，也就是此轮物价快速上涨究竟是不是一个短期冲击?
物价上行反映出供需缺口较大，有多方面的原因。在需求不弱的情况下，叠加疫情导致的全球供应链中断，加剧了美国通胀。我们赞同这样的观点，即美国目前物价快速上涨是短期冲击，主要原因是，供需缺口正在促使市场通过各种手段增加供应，美国经济已开始强劲复苏，物价上涨最终将因供给增加而平滑下降。
首先，供给的增加是可持续的需求拉动的。美国经济在疫情爆发前处于良好运行态势，GDP保持2%以上的增长，需求原本就不弱。而疫情期间美国向居民大量发放补贴，提高了社会购买力，美国的失业率甚至一度因为优厚的政府补贴而难以下降。当人们对经济前景的预期出现改观，需求进一步得到了释放。美国7月消费者信心指数从6月的128.9升至129.1，升至17个月高位。
第二，目前美国的价格体系并未失灵，而仍在发挥调节供需的作用。据报道，亚马逊计划对美国企业的供应和服务支出超过1200亿美元。这是企业为适应疫情导致的供应链中断而作出调整的一个例子。纽约联邦储备银行的调查显示，59%的受访者为应对供应链中断找到了新的供应商，58%的人已经开始增加额外库存。疫情冲击带来市场出清，这是美国经济重启、产业升级、劳动生产率提高的难得的机会，也是很多国家所不具有的。
第三，劳动力市场强劲复苏，这也有利于增加供给、平抑通胀。劳动参与率是对经济波动较为敏感的指标。截至7月底，美国劳动参与率已经从2020年4月的60%反弹至62.3%，已相当于疫情前的平均水平(2015-2019五年平均为62.3%;2010-2019十年平均为62.6%)。美国7月非农就业人数增加94.3万人，预估为增加85.8万人，6月为增加85万人。同时，失业率下滑至5.4%，好于预期的5.7%，6月为5.9%。
第四，疫情的影响将趋于弱化。疫苗大规模推广之下，美国经济正在有序重启。新冠肺炎的病死率也明显降低，因而疫情对经济的扰动也不断减弱。OAG(OfficialAirlineGuide)数据显示，北美目前的航空上座率已经是2019年的80%左右，显著高于全球平均水平(8月份由于疫情反复有所下降，略高于60%)。美国TSA检查站旅客吞吐量也越来越接近于疫情前。未来随着耐用品消费增长趋缓，居民需求将主要释放在服务业上。未来服务消费提高将进一步推动美国经济增长。
二、美国会再次陷入滞涨泥潭吗?
有观点认为，美国可能再次陷入滞涨，正如上世纪70年代那样。1972年6月至1974年12月，美国CPI同比增速由2.7%攀升至12.3%;1976年11月至1980年3月，美国CPI同比增速则由4.9%攀升至14.8%。但美国目前的情况与1970年代的滞胀时期在很多方面都不相同。
首先，需求拉动是美国近期物价上涨的主要原因，但同时也不断促进供给增加，可能形成良性循环。美联储选择了让价格体系发挥市场调节的作用，而不是像上世纪70年代那样，诉诸价格管制。后者不仅无法解决、甚至加剧了供给端的紧缺，为大通胀埋下了“祸根”。
当时尼克松任期内实行的工资-物价冻结，仅在表面上“控制”了通货膨胀，而由于对经济失速的担心，政府和国会都希望施行扩张性的货币政策。价格管制与扩张性货币政策相结合，带来了暂时性的高经济增长和低通货膨胀。1973年初，CPI通胀率只略高于3%。但到了1973年中，通胀状况开始变得不妙。1973年四季度和次年一季度，美国的通胀率分别达到了10.5%和12.5%。
许多人把1970年代的通货膨胀归因于石油价格上涨。但实际上，1973-1974年和1978-1979年两次石油危机带来的油价暴涨，只是加剧了物价上涨。在油价上升之前，供给短缺和扩张性货币政策的叠加已经导致通胀加速。各国中央银行为了阻止本
