此前偏紧的财政政策在下半年有望有所放松
今年上半年的财政政策实际执行比两会定调更为偏紧，抑制了基建投资。尽管基数较低，一般财政支出仅同比增长4.5%，地方政府债券发行也很慢，尤其是新增地方政府专项债(上半年发行1万亿元，相比全年新增额度为3.65万亿元)。为了防控地方政府隐性债务风险，准财政支出和地方政府融资平台的融资条件也有所收紧。受制于此，上半年基建投资仅同比增长7.1%(较2019年上半年增长7%)，其中二季度同比下跌0.5%。或许是考虑到上半年财政政策偏紧、未来经济增长面临不确定性，近期中央政治局会议提出积极的财政政策要提升政策效能，合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量。
下半年财政政策支持力度及基建投资能有多强?
我们预计此前偏紧的财政政策在下半年可能会有所放松，预算内投资有望提速，但对隐性地方债务风险的管控可能仍较严格，这或会抑制基建投资的上行空间。在我们的基准预测情形下，下半年财政支出及地方政府专项债发行有望提速，这应可抵消地方政府土地出让金走弱以及地方政府融资平台融资偏紧带来的影响，从而带动基建投资温和改善，从二季度的同比下跌0.5%转为下半年同比增长2%左右。若经济增长面临更大的下行压力，政府可以进一步加快或提前地方政府专项债发行，或适度放松地方政府融资平台管控，从而推动下半年基建投资同比增速加快至4%或以上。
财政支出及地方政府专项债发行料将提速
我们预计下半年一般财政支出较2019年同期的涨幅将有所扩大，但受高基数拖累，其同比增速可能依然乏力(0-2%)。由于房地产开发商融资条件持续收紧，下半年地方政府土地出让金可能走弱。下半年新增地方政府专项债发行或从上半年的1万亿元跃升至2.5万亿元以上，但全年额度或许不会完全用尽(下半年可用额度约2.64万亿元)。不同于往年，四季度仍有可能会有部分专项债发行，从而支撑2022年一季度的基建投资。此外，整体财政政策的支持力度(尤其是地方政府融资平台融资会受到多大限制)取决于下半年增长面临的下行压力如何演变，特别是疫情反复导致相关经济活动受限。
上半年财政政策偏紧，下半年是否会更为积极?
中国广义的财政支持即体现在财政预算内，也体现在预算外的其他准财政渠道。如我们此前所述，中国一般公共财政预算赤字率虽然不高，但近年来地方政府专项债发行量大幅攀升，而这部分是体现在政府性基金预算之中。此外，相当大一部分的广义财政支持来自准财政渠道、并且需要货币信贷政策的配合，如地方政府融资平台和地方政府相关的公共项目(PPP等)主要通过各类信贷渠道融资。增广财政赤字率(AFD)可以更好地反映整体财政支持力度，该指标包括了政府财政预算赤字率、地方政府土地出让净收入，以及其他地方层面的准财政融资。去年中国增广财政赤字率提高了3.5-4个百分点，支撑了基建投资和GDP增长。
今年上半年中国广义财政政策偏紧，抑制了基建投资。今年财政政策定调逐步正常化、但不急转弯，两会将一般公共财政预算赤字设定在3.57万亿元、赤字率为3.2%，低于2020年的3.7%。今年新增地方政府专项债额度也降低了1000亿元至3.65万亿元。尽管去年同期基数较低，但今年上半年一般公共财政支出预算执行进度较慢、同比仅增长4.5%，远低于财政收入21.8%的同比增速(二者较2019年上半年分别下跌1.5%和增长8.6%)。此外，地方政府债券发行节奏十分缓慢，尤其是新增地方政府专项债(上半年仅发行1万亿元)。为防控地方政府隐性债务风险，准财政支出和地方政府融资平台融资也受到了较为严格的管控。由于预算内支出和准财政融资同时偏紧，今年上半年基建投资疲弱，仅同比增长7.1%(较2019年上半年增长7%)，其中二季度同比下跌了0.5%。
政府近期提出加快财政支出及专项债发行。鉴于上半年财政政策偏紧、且下半年经济增长面临一定不确定性，近期中共中央政治局会议提出积极的财政政策要提升政策效能，合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量。不过，虽然最近央行实施了降准且政府要求加大预算内财政支持力度，但地方政府融资平台融资及隐性地方政府债务似乎仍受到严格的管控。今年下半年整体财政支持力度会有多强、基建投资会有所反弹吗?
整体财政政策能多积极?基建投资的上行空间有多大?
概括而言，我们预计今年下半年整体财政政策会较上半年有所放松、尤其是预算内支出，但对隐性地方政府债务的管控可能依然较严，这会限制整体财政支持力度的上行空间。在我们的基准预测情形中，我们预计预算内财政支出及地方政府专项债发行提速，应会抵消地方政府土地出让金走弱以及地方政府融资平台融资偏紧带来的影响，从而带动基建投资温和回升、下半年同比增长约2%。若经济增长面临更大下行压力，政府可能仍会维持偏紧的地产调控政策，但可能会尽快或提前发行地方政府专项债、并小幅放松地方政府融资平台融资管控，推动下半年基建投资同比增速提高至4%或以上。
下半年一般公共财政支出较2019年同期的增幅可能会有所扩大，但受高基数
