7月政治局会议要求提升“财政政策效能”，财政后置发力，对经济影响几何?本文梳理，可供参考。
一问：年初财政支出，为何偏慢?专项债拖累明显，与地方债监管加强等有关
年初广义财政支出明显偏慢，受专项债拖累明显。1-5月，广义财政支出占全年预算的比重为32.3%、创2016年来同期新低。其中，一般财政支出占全年预算的比重为37.4%、略高于2020年同期，政府性基金支出占全年预算的比重为22.6%，低于过去两年同期25%以上占比。政府性基金支出偏慢，与专项债有关，1-5月专项债新券发行占全年额度的16.0%、低于过去两年同期40%以上占比。
专项债发行节奏偏慢，与政策重心回归、额度下达较晚、项目审核趋严等因素有关。经济加快正常化下，政策重心回归“调结构”、“防风险”，财政“维稳”必要性和紧迫性下降;财政部在3月才下达首批地方债新增额度、明显晚于前两年，也没有设定明确的发行进度要求。同时，当局加强地方政府债务监管，严格专项债项目质量审核和风险把控;项目质量不过关等，使得专项债实际发行低于计划。
二问：财政支出偏慢，对项目开工的影响?对在建项目资金和施工影响有限
优质项目、尤其是产业项目，对财政资金依赖度较低，开工和完工情况好于疫情前同期。2021年，26省市重大项目计划投资规模达11.3万亿元、较2020年增长20.6%，重大项目质量较高、产业项目较多(数量占比达52.9%)，对财政资金依赖度较低，因而项目投资进度受财政支出变化的影响相对较小。山东、江西等省市公布的数据显示，一季度重大项目开工率和投资完成率均高于2019年同期。
政府主导的在建项目优先获得专项债支持、受项目审核影响较小，且年初仍有前期募资支持。过去几年专项债扩容，使得在建项目累积较多，2021年政策明确强调专项债优先支持在建项目，前5个月在建项目占比达64%、较2020年上半年提升13个百分点。受2020年项目开工较晚等影响，前期募资使用或偏慢、仍对年初项目施工形成支持;5月以来专项债发行加快，一定程度接续项目融资需求。
三问：财政“后置”，对经济的影响?可能影响经济斜率，或较难改变趋势
财政优先支持民生和产业，对传统基建投资支持下降;而项目质量、债务压力等，决定了财政资金的杠杆效应有限。政策“退潮”下，财政重在“三保”、加快推动产业转型等，一般财政投向社会保障等民生领域明显增加，专项债投向社会事业等领域占比上升、基建相关占比下降。项目质量、债务压制等，使得财政资金撬动的杠杆有限，例如专项债项目的募资，90%以上来自专项债和财政资本金。
结合历史经验来看，财政并非经济核心驱动，财政“后置”可能影响经济斜率、较难改变趋势。政策加快经济转型下，传统基建投资增速中枢明显下移、对经济增长的拉动明显减弱;过去几年经验显示，财政支出加快，并没有改变经济原有增长趋势。年内来看，经济高点已过、趋势显现，前期修复较快的出口、房地产投资需求见顶，而内生动能修复分化，仅靠财政支出或较难改变下半年经济趋势。
报告正文
一问：年初财政支出，为何偏慢?
年初广义财政支出明显偏慢，受专项债拖累明显。1-5月，广义财政支出两年复合增速仅0.9%、低于收入增速的4.9%，支出占全年预算的比重为32.3%、创2016年来同期新低。其中，一般财政支出占全年预算的比重为37.4%、略高于2020年同期，政府性基金支出占全年预算的比重为22.6%，低于过去两年同期25%以上占比。政府性基金支出偏慢，与专项债有关，1-5月专项债新券发行占全年额度的16.0%、低于过去两年同期40%以上占比(详细分析参见《财政支出，缘何偏慢?》)。
专项债发行节奏偏慢，或与政策重心回归、额度下达较晚等因素有关。经济加快正常化下，政策重心回归“调结构”、“防风险”，财政“维稳”必要性和紧迫性下降。财政部在3月才下达首批地方债新增额度、明显晚于前两年，而2019年和2020年首批额度均在前一年底提前下达;同时，财政部也没有设定明确的发行进度要求，而过去三年要求在9月或10月前基本完成发行。
前期专项债资金尚有“闲置”、项目审核趋严等，也可能影响专项债发行节奏。部分省审计报告显示，专项债资金存在一定的“闲置”现象，例如，2019年广东专项债资金有7.8%当年未使用，福建和四川当年未使用比例更高、超过25%;2021年地方债发行通知明确要求，“要避免债券资金长期滞留国库”。当局对地方债的监管也明显加强，实行项目“穿透式”管理，对项目收益能否覆盖本息、准备工作是否完备、投向领域是否精准等方面的审核趋严。在此背景下，项目质量不过关等，使得部分地区专项债实际发行规模低于此前计划。
二问：财政支出偏慢，对项目开工的影响?
优质项目、尤其是产业项目，对财政资金依赖度较低，开工和完工情况好于疫情前同期。2021年，26省市重大项目计划投资规模达11.3万亿元、较2020年增长20.6%，重大项目质量较高、产业项目较多(数量占比达52.9%)，对财政资金依赖度较低，因而项目投资进度受财政支出变化的影响相对较小。山东、江西等省市公布的数据显示，一季度重大
