报告摘要：

7月社融数据整体偏低。社融增量1.06万亿元，同比少增6328亿元。社融存量增速为10.7%，较6月放缓0.3个点。人民币贷款1.08万亿元，同比多增873亿元，但扣除掉对构成主要贡献的金融部门贷款（非银贷款）后，对实体部门贷款（社融口径）为8391亿元，同比亦少增1830亿元。

7月社融新增1.06万亿元，低于wind统计的市场预期，同比少增6328亿元。在较低的社融增速影响下，社融存量增速从11%放缓至10.7%。

人民币贷款虽然有1.08万亿元的新增量，同比多增873亿元，但其主要贡献项是对金融部门贷款，非银贷款当月新增1774亿元，同比多增2044亿元。扣减掉对金融部门贷款后，对实体部门的人民币贷款增量为8391亿元，同比少增1830亿元，对社融形成了较为明显的拖累。

其他分项中，未贴现银行承兑汇票新增-2316亿元，同比少增1186亿元；政府债券新增1820亿元，同比少增3639亿元，也对社融形成了比较明显的拖累。

首先说贷款部分，实体贷款低是多重因素共同作用的结果。一则7月历来是信贷季节性低点；二则区域疫情、暴雨洪涝、限产限电对实体供给端带来外生冲击，进而使实体对短期流动性资金的需求减弱；三则和金融政策趋严有关，在部分一二线城市房贷利率上调、购房条件收紧、监管对经营贷保持高压的背景下，单居民贷款部分就同比少增3518亿。

7月较低的信贷有季节性因素在发挥作用。每年的7月都是信贷淡月，银行为在6月冲量满足考核要求，为消耗大量的信贷项目储备，同时会有较多短期贷款，这些短期贷款期限极短，会在7月大量到期，因此7月企业短期贷款往往负增较多，拖累信贷表现。

从分项看，企业部门短期贷款新增-2577亿元，同比少增156亿元，可能有三个因素在发挥作用。一是上述所说，6月冲量的短期贷款大量到期；二是7月限产限电，部门企业的正常生产受到影响，对短期流动性的需求减弱；三是企业盈利转好，经营现金流转好后，企业对短期融资的需求会自然减弱。

企业中长期贷款新增4937亿元，是今年以来的新低，也是今年以来首次同比少增，我们理解暴雨洪涝灾害可能使部分项目的开工施工受到影响，基建融资需求在隐性债务管控偏严背景下也受到更强的压制。这两个因素共同导致7月份企业中长期贷款趋于回落。

居民部门短期贷款新增85亿元，同比少增1425亿元。一方面可能是监管严查经营贷的后续影响；另一方面可能也与区域疫情和暴雨洪涝灾害对消费场景形成了约束，借贷消费受到影响有关。

居民中长期贷款新增3974亿元，同比少增2093亿元。这一方面是房贷利率进一步上调，购房条件收紧，销售受到影响的结果，另一方面可能也是因为监管严打经营贷，中长期经营贷减少较多。从2019年至今的贷款数据来看，个人住房贷款的增量其实并没有明显增加，居民中长期贷款的增量可能较多都是非住房贷款，如中长期经营贷、消费贷等，在政策偏严的背景下，这部分居民贷款也受到影响。

信贷结构也有所变差，票据融资明显多增，而企业中长期贷款增量年内首次同比少增。从供给端来看，这一结构意味着信贷额度相对充裕，银行在表内信贷投向受到限制后，选择用票据冲抵信贷额度；关键是对需求端的理解，除了前文阐述的经济短期供给冲击之外，我们猜测可能和政府隐性债务管控偏严，基建相关的长期项目融资需求表达受限有关，即在化解隐性债务的政策环境下，金融机构对城投新增融资与存量债务续作的意愿可能受到影响，或者进入政策观察期。

7月的贷款结构相较前几个月有所恶化，票据融资和非银贷款多增明显，而企业中长期贷款增量则回落较多，同比首次少增。

如何看待这种结构的恶化？

一方面，这一结构表现和供给端因素有关。央行信用政策宽松，信贷额度比较充裕，但表内信贷受到较大约束，银行为了冲抵信贷额度，选择用票据和非银贷款来冲量。

另一方面，需求端可能也出现了边际上的变化，基建领域的融资需求可能因为疫情、极端天气的扰动，以及隐性债务管控偏严受到压制。后续是否会趋势延续仍待进一步观察。从目前企业盈利和产能利用率处于高位来看，制造业企业的资本开支应该也还有一定的韧性，这个对中长期融资也会形成一定的支撑。

未贴现银行承兑汇票新增-2316亿元，主要原因是银行为冲抵信贷额度发力票据业务，企业由于票据融资利率较低具有较强的票据融资意愿，较多的票据被贴现至表内，留存在表外未贴现的规模较少；委托贷款增量止住了连续3个月的恶化，本月环比与同比均改善，未来可能会继续保持在稳态水平；信托贷款增量本月新增-1571亿元，从到期规模偏低来看，主要是新发信托贷款较低，可能同样与同期对隐性债务管控趋严有关。

三项表外业务在7月的表现分化。

委托贷款新增-151亿元，止住了连续3个月的恶化趋势，同比也小幅增加，在监管环境相对稳定的情况下，可能会继续保持在稳态水平。

信托贷款新增-1571亿元，同比少增204亿元。考虑到7月信托计划到期规模偏低，信贷贷款到期可能并不高，新增（净融资）偏低的主要原因可能是银保监