资讯频道

资讯视频基金股票

首页世界经济中国经济宏观政策财经时事

首页 > 资讯频道 > 中国经济

任泽平:全面解析四轮流动性周期及大类资产走势

时间：2021-07-23 00:00:00来自：新浪财经字号：T T

摘要

经济周期轮动，驱动货币政策调整，触发流动性周期性变化。流动性周期由经济周期和货币政策周期共同驱动，并反作用于经济运行和大类资产，呈现“经济周期-货币政策周期-狭义流动性-广义流动性”的轮动规律。我们构建流动性分析框架，从触发因素、政策组合、流动性演绎、大类资产四大维度全面刻画流动性运行规律，并梳理2008年以来四轮典型的流动性周期。

第一轮周期(2008.9-2011.10)外部危机触发全面宽松，通胀高企触发收紧，流动性传导通。2008年宽松周期由全球经济危机触发，四万亿出台，央行4次降准5次降息，叠加房地产放松限购，流动性骤然转松，宽货币迅速传导至宽信用，GDP两个季度企稳，股、债、商品、房地产均上涨明显。2009年下半年，通胀持续走高，紧货币6个月传导至紧信用，资产价格分化，股市结构性行情，债市走熊，房地产高位横盘。

第二轮周期(2011.11-2012.6)经济内生增长动力不足，流动性转松，但持续时间较短，为防风险转紧。2011年2季度起经济增速开始持续下行，采取宽货币、宽财政、控地产的组合，2011年末狭义和广义流动性同步宽松，约4个季度后GDP触底企稳，股市小幅反弹、债市走牛，商品因全球经济萎靡继续走低，房地产企稳。2012年下半年，影子银行扩张，为防风险政策收紧，引发钱荒，股市震荡，债市走熊，商品延续下跌，房地产大涨。

第三轮周期(2014.4-2018.3)经济下行压力加大，触发全面宽松，宽松持续27个月之长，滋生脱实向虚金融风险，2016年下半年收紧。2014年4月狭义流动性转松，宽松持续长达27个月，约1年半GDP企稳。股市经历大起大落、债市长牛、一线城市房地产延续大涨。2016年8月防范金融脱实向虚风险，去杠杆，流动性收紧，15个月传导至紧信用，股市分化，大盘价值股跑赢，债市走熊，商品因去产能、环保督察供给受限，商品迎来牛市，房地产延续一线城市大涨行情。

第四轮周期(2018.4至今)中美贸易摩擦、经济下行一度宽松货币，2020年疫情冲击，再度放松，2020年5月回归正常化。2018年先是由于中美贸易摩擦、国内中小企业经营压力大，宽松货币，但实体经济需求不高，传导不畅，宽信用传导11个月，此后包商事件等，货币政策进入两难期。2020年疫情冲击，货币政策立即响应，经济复苏韧性强，2个月有效传导至宽信用。2020年5月伴随经济企稳，货币政策回归正常化，但为防范金融风险，狭义流动性保持宽松，广义逐步收紧。大类资产表现上，股市呈现2轮小牛市，债市走牛，商品因大宗商品上涨而走牛，房地产分化。

总结来看，四大维度梳理流动性来龙去脉，可以发现以下趋势：

1)从触发因素来看，经济下行和外部冲击通常是流动性宽松的触发条件，通胀预期和风险暴露多为流动性收紧条件，而且后者重要性不断提升;外生因素触发的政策转向力度往往更强、政策传导效果较好，内生因素触发的政策转向更慢，传导链条更长。

2)从政策操作来看，呈现从全面性转向结构性、从数量型向价格型转变。历次宽松周期都离不开降息降准的支持，但紧缩期操作，仅第一轮收紧周期使用升准升息工具，此后的收紧过程中，多采用上调政策利率、减少公开市场流动性投放等工具，尽量避免大幅收紧流动性给实体经济带来冲击，同时配合宏观审慎政策，围堵资金流向房地产、两高一剩行业。

3)从流动性演绎来看，一轮流动性周期通常持续3-4年，宽松期平均持续12个月左右，紧缩期平均持续22个月。但宽松期有逐步拉长趋势，表明政策刺激对经济的拉动作用边际递减，不得不延长宽松期限达到政策目标，以时间换空间。

4)从大类资产表现来看，狭义流动性周期与债市关系密切，广义流动性周期与股市、房地产、商品相关性更强。传导效率上，股市反映流动性预期，股市上涨与货币宽松时滞较短，商品市场上涨与流动性滞后性更强。

展望未来，今年一季度是经济顶部，二三四季度边际放缓，货币政策会对经济和市场逐渐转向友好，货币政策稳健偏松、“以我为主”，下半年将呈现“稳货币，稳信用”格局。

金融风险，疫情反复、美联储缩表等风险因素爆发

1.流动性周期分析框架

1.1流动性的界定与度量

1.2流动性分析框架

2.金融危机后的四轮典型流动性周期

2.1第一轮流动性周期

2.1.1宽松期(2008.9-2009.06)：次贷危机触发流动性骤然转松，政策全面宽松

2.1.2紧缩期(2009.7-2011.10)：通胀高企，流动性收紧

2.2第二轮流动性周期