摘要：

走出寻顶阶段，经济边际趋缓的方向确定，地产、出口趋于回落带来下行压力，经济复苏亮点主要在消费、制造业投资和基建投资。

6月经济数据整体不弱，缺芯、限产对生产端存在负面冲击，工业增加值表现的生产状况较稳定，关键仍在于需求端。需求端投资、消费均超市场预期，其中投资端制造业投资在产能利用率持续高增、政策支持力度不减的背景下，大宗抑制作用边际缓解，预示制造业投资有望持续改善；基建投资随着财政后置发力和专项债发行提速，广义基建仍是趋于温和反弹。消费端超市场预期源于储蓄率的快速下行，但基本符合我们的预判，随着国内疫苗推进、收入改善，储蓄率常态化回归方向不变，三季度仍是消费改善重要窗口。

生产：工业增加值表现不弱，产品产量表现偏弱。6月生产同比回落、环比提高。从行业大类来看，公用事业明显回升，制造业基本持平，采矿业明显下滑。但从主要产品产量角度来看，产品产量普遍明显下行，与工业增加值表现并不一致，主要原因可能在于产品、成本价差仍在扩大，导致工业增加值高估了实际工业生产情况。

投资：地产持续走弱，基建发力，制造业延续改善。

1）地产：地产投资高位回落，新开工、施工、竣工均有所回升，其中竣工端回升较为明显。地产投资高位回落可能主要源于土地购置费的下降。地产投资虽趋于下行，但仍维持一定韧性。

2）基建：广义基建投资有所回升，基建增速整体偏弱与财政节奏后移有关，随着财政后置发力和专项债发行提速，广义基建仍是趋于温和反弹。

3）制造业：制造业投资延续改善，除建筑链条下行外，其余链条普遍提升。

社零：消费增速小幅提高，限额以下及必需品发力，可选消费走势分化，汽车拖累可选，地产后周期高位小幅走弱。6月消费数据回升中，限额以下有所发力，餐饮受广深疫情影响有小幅回落，但中小企业零售的复苏，是消费恢复的积极信号。

经济单月改善，除了中美政策差之外，国内政策打提前量趋松的原因主要有三点：

隐忧之一，企业融资需求下行，降准目的是降成本。央行调查问卷反映企业融资需求二季度明显回落，中小型企业回落尤其明显。

隐忧之二，就业恢复不均衡，收入分化持续，降准目的是稳就业。

16-24岁、农民工就业均弱，就业走势分化的结果是收入分化持续。

促进银行进一步让利实体，带动融资成本的进一步下降。银行息差有限的情况下，通过降费来让利的空间非常有限，采取降准促进负债成本下降进一步传导给实体的力度大效率高，可以更好地培育内需。